“１０号文”之后的上市路

胡宇萌

2006 年8 月8 日，商务部、国资委、证监会等六部委联合发布《关于外国投资者并购境内企业的规定》， 并于9 月8 日起实施。这就是被业界公认为堵住企业海外红筹上市之路的“10 号文”。

“10 号文”中明确指出：“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。”短短的几行字根结所在就是“关联并购”。中国的企业或者中国的自然人在境外设立的公司要想收购境内的关联企业就要经过商务部批准，但是近三年过去了，商务部一家都没有批过。

新东方最早的身份是民办学校，受《民办教育促进法》中“不能以赢利为目的”的限制，新东方学校是不具备上市资格的。内外部的种种原因促使新东方成立了新东方教育集团，也在境外设立了壳公司。新东方教育集团与新东方学校并行存在。新东方学校的利润每年以咨询费的方式变相上缴给集团。虽然是左手倒右手的举动，但是却合法地规避了风险。

但并不是所有教育培训机构都像新东方一样幸运，那些没有在“10 号文”实施之前上市的公司怎么办？

首先企业的融资方式已经发生变化。

为了应对“10 号文”，人民币基金浮出水面。境外投资机构总归是要投资的。一些境外VC、PE 机构设立了人民币基金，用人民币基金直接投资国内企业。当国内企业在国内资本市场上市后，他们顺利实现退出。融资方式不同导致教育培训企业上市之路也不同。目前来看，主要有以下三种方式。

1. 企业如果在“10 号文”实施之前，已经完成与新东方一样的海外架构，可以安枕无忧。等经济回暖、资本市场好转即可择机海外上市。

2. 如果引入的是人民币基金，可选择在国内上市。教育培训企业只要没有承担国家义务教育的责任，完全可以注册成立公司，下控培训机构。引入投资后，公司经由改制，变成股份公司，拥有挂牌交易的主体资格，继而再满足主管部门对公司上市各项财务指标的要求。教育培训公司国内上市不是没有可能。据了解，深圳的聚成公司是现在已知唯一一家目标在国内上市的培训公司。有证监会人士表示，从来没有收到过国内任何一家教育培训类企业上市的报备文件。聚成若破冰成功，将对国内教育培训公司有着积极的示范意义。

3. 最麻烦的是“10 号文”之后引入境外投资的企业。他们该怎么办？《创业家》特奉上锦囊一个。培训公司A、境外基金B、A 公司创始人C。B 投资A，控股A 公司。 创始人C 把他持有的外商投资企业的股份转给B，B 设法把它在境外的一部分股权或者是上一层公司的股权转给C，这就不涉及跨境换股，可以避开“10 号文”的规定。这种操作方式源于2008 年出台的《外商投资准入管理指引》，指引中允许外商投资企业把中方股权转给外方，而不是转让给他自己的关联公司。

不过，这样做的风险也是显而易见的。首先企业创始人C 要对境外基金B 有充分的信任，B 能做到言而有信。否则，一旦C 将公司股份全部转让给B，而B 爽约，C 将血本无归。其次，这个方式也涉及B以什么名义将股份转让给C，同时C 以什么名义合法持有股份。根据外管局75 号文（即《关于境内居民通过境外特殊目的公司境外融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》）规定，境内的人或者企业投资境外、持有境外股权，需到外管局登记，被核准以后才能合法持有境外股权。所以，在外管局登记的时候可以灵活处理，得到核准后，C 就可以合理合法持有B 转让的股份了。

还有一些企业，设计出各种复杂的公司架构和“10号文”玩文字游戏。擦边球有风险，选择需谨慎。