家族控制企业绩效影响研究综述

刘英 赵晶晶

（1、国信证券股份有限公司博士后工作站广东深圳 518001 2、中国银行业监督管理委员会广东监督局广东广州 510275）

家族控制企业绩效影响研究综述

刘英1赵晶晶2

（1、国信证券股份有限公司博士后工作站广东深圳 518001 2、中国银行业监督管理委员会广东监督局广东广州 510275）

本文梳理了关于家族控制与企业绩效的研究文献，对家族控制与企业绩效研究的发展过程、家族控制与企业绩效的关系进行了回顾。将家族控制分为创业者控制、创业者后代控制及创业者家族控制三类，并对这三类家族控制的企业绩效进行了综述和简要评述，以期为相关研究提供参考。

家族控制企业绩效综述

一、引言

一直以来，公司财务研究的中心问题是治理对企业绩效的影响。早期的研究集中在股权集中对企业绩效的影响，而近来的研究考虑了其他治理变量对企业绩效的影响，如企业规模、董事会构成及投票权的分配等。关于公司治理的研究包括两个方向：一个方向是治理变量对企业绩效的影响；另一个方向是治理变量是由企业内生而产生的，对企业绩效没有影响。在公司治理研究这个领域，近年来越来越关注家族控制对企业绩效的影响。在Berle和Means（1932）及Jensen和Meckling（1976）理论框架下，家族企业的股权及投票权集中将会提高企业业绩，但家族企业会遭遇如资本约束、继承权争夺、管理者堑壕、裙带关系等问题，诸如这些问题将会使企业绩效降低。Jaskiesicz和Klein（2005）搜索到关于直接研究家族企业绩效的文章有55篇，其中14篇是研究非上市家族企业的，41篇是研究上市家族企业的。在这些研究中，把家族企业与非家族企业都进行了对比，非家族企业可以认为是不满足家族企业定义的企业。Jaskiesicz和Klein（2005）分析得出在这51篇文献中，46%的研究认为家族企业绩效优于非家族企业；8%的研究认为家族企业绩效低下；20%的研究认为家族企业与非家族企业绩效没有显著的不同；26%的研究认为家族企业的绩效与外部治理环境与竞争因素有关的。在已有的研究家族企业绩效的文献中，对美国家族企业的研究文献较多，据不完全统计，有三十多篇。在除了对美国家族企业绩效研究外，学者也对其他国家和地区的家族企业绩效进行了研究，如对加拿大家族企业的研究（Smith and Amoako-Adu，1999）、挪威家族企业的研究（Barth et al.，2005）、瑞典家族企业的研究（Cronqvist和Nilsson，2003）、西班牙家族企业的研究（Gomez-Mejia et al.，2001）、台湾家族企业的研究（Luo和Chung，2005）。除了对单个国家家族企业绩效进行研究外，还有学者对多个国家的家族企业绩效进行分析，如对13个西欧国家的研究（Faccio和Lang，2002；Maury，2006）、欧洲大陆国家的研究（Barontini和Caprio，2005）和对东亚国家的研究（Claessens et al.，2000；Lins，2003）。不管对美国家族企业还是对其他多个国家或地区的家族企业绩效的研究都没有得出家族企业绩效更好的一致结论。虽然关于家族控制对企业绩效影响的相关研究并没有得出统一的结论，但从家族控制类型来说，学者们得出了较一致的结论。本文从家族控制研究发展进程及实证分析对已有的关于家族控制对企业绩效影响的文献进行梳理。

二、家族企业绩效研究发展历程

（一）所有者控制与管理者控制的企业绩效自20世纪30年代以后，管理者控制公司逐渐增多。Larner（1970）对美国1963年大型公司的所有权与控制权的分离程度进行了研究，结果发现管理者控制了最大的500家公司中的75%和它们资产的81%。Larner同时分析了管理者控制对公司绩效的影响，并认为虽然管理者控制与所有者控制相比较在权益回报率方面低0.5%，但在利润率方面没有显著的不同。所有者控制是指其至少拥有10%或15%的股权，而在更低水平上的股权集中被称为管理者控制。除了对所有者控制的公司与管理者控制的公司进行比较研究外，Sorensen（1974）对公司董事是家族成员的股权进行了分类，认为家族企业是所有者控制的公司和所有者控制的企业绩效优于管理者控制的企业。在这个时期的大部分研究都认为所有者控制的企业优于管理者控制的企业，因为在股权分散的情况下，管理者将会产生机会主义行为使得企业绩效降低（Berle和Means，1932）。

（二）内部人控制与外部人控制的企业绩效在20世纪80年代，Cubbin和Leech（1983）对内部人控制及外部人控制的公司进行了研究，并指出内部人是和公司有连结并拥有股权，而外部人除了拥有公司股权之外再没有其他任何关系。相对于外部人来讲，内部人有更高的激励去监控企业的经营活动。在内部人控制尤其家族控制的企业绩效方面，有三种不同的观点：一种认为家族股权是企业创立时拥有的而不是后来一步步地积累得来，股权结构是内生形成，所以并不能决定企业绩效；一种认为内部所有权如家族所有权对企业绩效有负向的影响；一种认为家族所有权对企业绩效有的影响为正。在这三种观点中，家族控制对企业绩效有负向影响的观点占绝大多数，而持有其他两种观点的学者较少，如Holderness和Sheehan（1988）等认为家族所有权对企业绩效的影响为正。

（三）大股东控制的企业绩效从20世纪90年代之后，学者对内部人与外部人进行了进一步的区分，将大股东分为银行、机构投资者、国家、雇员和家族等。在世界范围内，除美国等少数对股东保护非常好的国家外，不同国家和地区的公司普遍存在所有权集中，而且在一定程度上都是集中于家族或政府手中。在股权集中的情况下，大股东控制问题成为越来越多学者关注的焦点，并且大股东控制在公司治理中的作用成为近年来公司治理研究的重要内容。大股东控制是否可以改善公司的治理，学者们对此进行了实证研究。大股东在公司治理中发挥了积极的作用，并有动力监督公司经理层的行为。Kapla和Minton（1994）认为存在大股东的公司比没有大股东的公司更有可能用替换经理层的方式来对拙劣的业绩做出反应；Yafeh和Yosha（1996）研究发现大股东减少了日本经理的任意花费，如广告、研发（R&D）和娱乐费用。在强调大股东作用的同时，当然也会存在大股东对小股东的利益侵害，因为大股东会从控制权中获得收益。La Porta et al.（1999）通过对最终所有权和控制权结构深入分析，发现大股东采用金字塔结构达到现金流权与投票权的分离，进而从控制权中获得利益，如发生关联交易、转移利润和资产，造成对小股东利益的侵害。单个大股东会造成对小股东利益的侵害，而多个大股东的存在可以保护小股东的利益，因为他们有更强的激励去监管管理层及企业的活动。Gomes和Novaes（2001）认为多个大股东的存在可以减少隧道行为，因为其他大股东可以对第一大股东起到制衡作用，并且多个大股东联合起来牟利是但是由于达成内部意见统一的困难，往往会失去有价值的投资项目。多个大股东可以联合起来获取私利是非常困难的。

三、家族控制与企业绩效实证研究

（一）创业者控制的家族企业绩效从企业诞生到企业的逐渐成长和成熟的过程，都倾注了创业者的心血和感情，他们把企业视为自己的孩子，投入更大的精力和有更强的激励去精心经营企业，在监管企业上也更有激励。一般来讲，创业者控制的家族企业表现出更好的绩效，在实证分析上，创业者是否控制家族企业用创业者是否担当CEO来作为代理变量。McConaughyet al.（1998）把创业家族企业分为由创业者担任CEO和创业者的后代担任CEO，并发现创业家族企业比非创业家族企业更有效和更具有价值，同时发现创业者控制的年轻的家族企业比年老的家族企业更有效。Palia和Ravid（2008）在控制了管理薪酬的内生性问题后，发现创业者对奖金的反应不大，不过创业者所管理的公司趋向于利润更好。Peng（2004）对东南亚8个经济体的分析发现，在印尼和台湾，家族成员尤其创业者担任CEO有利于提升业绩。Barontini和Caprio（2005）对欧洲11国的研究表明，尽管控制权放大机制和控制权与现金流权的偏离程度相关，但那些创业者担任CEO或不担任CEO的家族企业即使广泛采用金字塔结构，其市场价值也要明显高于非家族企业。Falenbrach（2006）发现美国11%的大的上市公司都是由创业者CEO控制，并与后代担任CEO的公司明显不同，其公司价值更高。不仅如此，而且创业者担任CEO的公司用于研究开发的投资更对，资本支出也更高，并更多的关注并购活动。Lerong（2008）对美国在1998年至2002新上市的公司进行了研究，发现了创业者担任CEO比非创业者担任CEO更低的薪酬和奖金，同时发现了若创业者担任CEO又任董事会主席，那么对公司的财务绩效有更多的正面影响。

（二）创业者后代控制的家族企业绩效家族企业就是能够一代代相传的企业（Ward，1987；Brockhaus，2004）。然而，只有30%的家族企业能成功延续到第二代，10%-15%的家族企业能传到第三代，而能成功传到第四代的家族企业仅为3%（Churchill和Hatten，1987；Birley，1986）。成功继承是保证家族企业财产与权力平稳过渡、持续发展的关键问题。创业者后代继承的家族企业绩效如何，从第一代延续到第二代的家族企业有30%，而从第二代延续到第三代的家族企业只有10%-15%，从第三代延续到第四代的家族企业的仅有3%，可以发现创业者后代控制的家族企业一般都表现出更差的绩效。Morck et al.（1998）认为家族后代控制的家族企业表现出差的绩效。Pérez-González（2006）对美国家族企业后代控制对企业绩效的影响进行了实证研究，当控制家族企业的创业者离开时，经由后代控制的家族企业在资产回报率和市值/账面比率都会有大幅度地下降，而由与控制家族无关的职业经理人接任却不会出现业绩的下降。这与裙带关系的不经济是一致的，因为裙带关系限制了劳动力市场的竞争，从而会导致业绩变差。Morck et al.（1998）发现与美国类似的公司相比，加拿大创业者后代控制的公司与公司的财务绩效及研究开发R&D成负相关关系。Bertrand和Schoar（2006）对泰国家族生意中最大的100家进行了分析，结果发现在家族生意的控制权和所有权方面，家族大小和家族参与生意的程度是有很强的正相关的，但随着创始人的去世，更多的继承人的家族生意表现出更低水平的公司业绩。Bennedsen et al.（2007）对丹麦的家族企业进行了研究，采用了独一无二的调查数据，调查家族特征对公司决策的影响及这些决策对公司业绩的影响。主要关注在外部CEO和家族成员的任命决定。发现家族继承对公司业绩有很大的负的影响：在CEO更换时，资产营运利润平均下降4%。同时，研究结果显示对于相对大的公司和高成长的行业家族成员担任CEO的企业表现不佳。实证结果表明了非家族成员的职业CEO会为他们所领导的组织提高更好的价值服务。

（三）创业者家族控制的家族企业绩效在对家族企业绩效研究的文献中，创业者控制的家族企业绩效表现为较好，而其后代控制的家族企业绩效表现较差。而文献中没有区分是创业者控制还是创业者后代控制的家族企业统称为创业者家族控制的家族企业。学者对这类企业的绩效持有两种观点：一种观点对家族企业持消极态度，即家族企业在绩效上表现为低效率。Morcketal.（1998）认为，持续的家族控制是导致企业绩效较差的组织形式。LaPortaetal.（1999）对27个发达经济体和国家的大型企业的所有权结构进行分析后认为，家族企业的组织结构模式在全球广泛存在，相对于公众持有公司、国家制公司以及公众持有企业所控制的公司具有更加复杂的公司治理特征，并从投资者保护的制度环境对股权结构资本市场的发展、股利政策和公司价值进行了研究，结果表明大股东控制的家族企业会造成对小股东利益侵占行为。Claessensetal.（2000）对九个东亚国家2980个上市公司的研究显示，家族绝对控制是许多东亚国家企业生产能力过剩和资本使用效率低下的主要根源。Cronqvist和Nisson（2003）对瑞典的研究皆表明，当家族股东的控制权超过现金流权时公司价值会下降。另一种观点则认为家族企业并不是落伍的代名词，家族控制组织不一定是低效率的，在特定的情况下甚至更有效率和竞争力。Daily（1992）指出，由于家族成员长期生活在一起，普遍存在各种非正式契约，能降低彼此之间的信息不对称，促使代理成本最小化。Anderson和Reeb（2003）和Chrismanetal.（2004）的研究发现美国大型家族企业的托宾Q（市场价值）高于非家族企业。

四、结论

在对家族企业绩效的实证研究文献进行分类整理时，按照样本范围、国家、家族企业的定义、控制的定义、绩效的定义、统计方法、变量选择、和主要实证结果这八项进行归类。除了以上强调的实证结果以外，其他七项在研究中都非常重要，因为其决定了实证的结果。由于在实证研究中的文献各自采用的家族定义、统计方法、变量选择、样本范围等的不同，导致了实证结果对绩效有正的影响或负的影响。近年来由于治理的争论，现金流权与家族股权的投票权的不同和独立的外部大宗股权的存在都引入到了家族企业的研究中。治理系统可以显著的以正的或负的方式影响家族企业的绩效：有好的治理标准的国家表现出家族企业的绩效更好，对小股东保护较差的国家表现出家族企业更差的绩效（Gugler et al.，2003，2004）。在治理系统中，由于交叉持股的存在，通过企业链的持股公司仍然对绩效有很强的负的影响，并令外部投资者产生害怕攫取的心理或预期监管困难（Villalonga和Amit，2006）。除了企业与治理系统的相关问题之外，当前的研究也支持特殊的家族特征对企业绩效有重要的决定作用。到目前为止，家族后代的权利、家族成员当CEO、家族的所有权与投票权都是一些被考虑的显著的变量。在研究中发现可能有其它的变量存在，这些变量可以更加有利的解释绩效的不同和各家族企业之间的区别。如雇佣的家族成员的数量、家族的行为特征和家族治理的特征可以有利于理解家族控制的企业对绩效的影响。在国外研究家族企业绩效的基础上，国内学者近年来也对国内家族企业绩效进行了研究，如易宪容（2002）、谢百三，谢曙光（2003）、苏启林（2003）、王明琳、周生春（2006）认为家族上市公司在绩效上表现为低效率，而王谦（2002）、孙永祥（2001）研究却得出了相反的结论。不管是国内关于家族企业绩效的研究还是国内关于上市家族企业绩效的研究都尚未形成统一的意见，但在以后的研究中会采用更加具体和量化的变量，使用时间范围更长的样本和更准确的计量方法，注重单个个体家族企业的行为特征。

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刘英（1980-），女，四川内江人，国信证券股份有限公司博士后工作站博士后

赵晶晶（1982-），女，河南信阳人，中国银行业监督管理委员会广东监督局主任科员

（编辑 梁恒）