基于产业发展基金的EPC 项目融资模式

□文/钟顺红

（重庆大学建设管理与房地产学院 重庆）

引言

中国节能服务产业是一个新兴朝阳产业，发展潜力巨大。近几年，随着国家扶持政策不断推出和落实，节能服务产业规模持续稳步增长，成为国家七大战略性新兴产业之首的节能环保产业中最具市场化、最具成长性、充满活力、特色鲜明的行业。目前绝大多数的节能服务公司开始采用合同能源管理（Energy Performance Contracting，简称EPC）形式对耗能项目进行节能改造。而合同能源管理机制决定了节能服务公司必须有强大的资金实力或融资能力。中国节能服务公司绝大多数是中小型企业，且多为民营企业，注册资本少、项目投入大、缺乏资产抵押和贷款担保，加之节能量的不确定性导致的节能收益风险，由此造成的银行贷款难、融资渠道窄等问题严重制约了节能服务产业的发展。突破资金瓶颈、拓宽融资渠道成为节能服务行业亟待解决的难题。

通过查阅文献可以看到，已有部分学者对EPC 项目融资进行了研究，主要集中在商业贷款、关系型贷款等银行贷款的探索上，也有学者对融资租赁等融资模式进行了创新研究，具有一定的参考价值。但针对EPC 项目私募股权融资做专门研究的却很少。

一、节能服务产业发展基金融资构想

（一）节能服务产业发展现状及目标。中国节能协会节能服务产业委员会调查统计结果显示：“十一五”期间，中国节能服务产业总产值从2006 年82 亿元增长到2011 年的1，250 亿元，年平均增速在60%以上，已成为利用市场机制推动中国节能减排的重要力量；合同能源管理项目投资累计达683.95 亿元，形成年节能能力2，242.68 万吨标准煤，年减排二氧化碳6，106.7 万吨，与“十五”合同能源管理项目投资总量相比净增15 倍。

“十二五”节能环保产业发展规划指出：我国节能环保产业发展前景广阔。到2015 年，我国技术可行、经济合理的节能潜力超过4 亿吨标准煤，可带动上万亿元投资；节能服务总产值可突破3，000 亿元，合同能源管理项目投资可达1，500 亿元以上；大力推行合同能源管理，力争专业化节能服务公司发展到2，000 多家；带动节能技术研发创新、节能产品制造、节能工程设计、节能咨询评估等相关行业和机构的大力发展，加快形成以节能服务为核心的配套产业链。

（二）节能服务产业发展基金融资的提出。私募股权融资（Private Equity，简称PE），是通过私募股权资本，面向特定投资者，以私募资本形式投资于非上市企业的权益，对企业进行长期股本投资，并在交易实施过程中附带考虑将来退出机制的一种融资方式。我国民间资本和民间企业资本充足，很多民间资本没有合适的项目投资，而节能服务产业需要大量资金支持。很多EPC 项目收益较高，完全能满足私募股权投资收益的要求。国家一直推动节能服务公司上市融资，而PE 的最佳退出方式是将融资公司推向上市，具有培育公司上市的功能，二者具有极强的契合性。本文的研究期望架起民间资本和节能服务产业的桥梁，推动节能服务产业利用市场手段、减少政府补贴依赖，实现国家节能减排目标和节能服务产业发展的目标。

基于私募股权融资的灵活性，可以针对节能服务公司股权或EPC 项目进行融资，而本文是基于区域性行业可持续发展的角度，从设立节能服务产业发展基金的视角探讨这一融资路径。

二、融资路径设计

（一）节能服务产业发展基金的设立。建议产业发展基金以有限合伙形式设立。有限合伙制是指至少一名普通合伙人（General Partnership，简称GP）和一名承担有限责任的合伙人（Limited Partnership，简称LP）组织。GP 须以自己的个人财产对合伙组织的债务承担无限连带责任，而LP 对合伙组织的债务只以其出资额为限承担有限责任。GP 负责基金的运作，LP 一般不参与基金管理。

有限合伙是目前基金普遍采用的一种组织形式。首先，这种组织形式的约束激励机制能够最大限度地降低公司制企业的“委托-代理”问题，使得投资人和管理人价值共同化，更好地为投资人创造投资价值。其次，可避免双重纳税问题。按现行税法规定，合伙企业本身不纳税，只须合伙人缴纳20%的个人所得税；而公司制企业中公司和股东须分别缴纳企业所得税和股东个人所得税。再次，管理灵活。公司制企业有着较为完备而严格的法人治理结构；而合伙企业管理制度灵活，绝大部分事宜可以通过合伙协议自由约定。最后，外在约束和管理较少。公司制企业有严格的资本缴付和验资制度、资本维持制度、年度财务审计制度等，而合伙企业没有相应的监管制度。节能服务产业发展基金的架构如图1 所示。（图1）

（二）基金的组织结构。专业的基金管理团队作为基金管理人，主要负责制定投资方案并实施，并对所投资的企业进行监督和参与管理。我国节能服务公司大多是中小型企业，通常资本运作经验匮乏，而基金管理团队有着专业的资本运作经验，可以很好地弥补其不足。

基金发起人可以是以获得投资收益为目标的具有实业投资经验的产业投资公司，也可以是拥有强大节能技术科研能力的科研机构。在起步阶段甚至可以通过国家拨款、政府出资的形式注入资金，但不建议政府直接介入基金管理，而是作为引导资金、利用政府信用撬动资本杠杆。对政府的考虑主要是基于节能服务行业的特殊性，节能服务行业外部效应显著，包括社会效益和环境效益。由于信息不对称，很多民间资本对节能服务行业不甚了解，因此不敢投资节能服务行业。政府参与进来，承担部分风险，会使民间资本信心指数大增，由此可引导民间游资的投资方向，推动地区节能目标的实现。这种运用市场机制的操作方式，能够发挥市场配置资源的基础功能，减少政府工作和资金压力，较单一的对部分项目给予财政补贴对于节能服务行业的推动力将更为持久、更为有力。

图1 基金架构图

图2 基金运作流程图

基金管理团队和基金发起人是产业发展基金的普通合伙人（GP）；而有限合伙人（LP）可由民间企业资本、民间资本、国际资本、甚至是有实力的节能设备供应商组成，只要符合法律相关规定，属于合格投资者，且符合《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国合伙企业法》对股权投资企业的投资者人数的规定即可。节能设备供应商参与节能产业基金的运作，一方面可以更多地分享节能收益开辟新的利润增长点；另一方面对节能服务公司来说，节能设备供应商作为长期战略合作伙伴，可提供设备的日常运行维护和管理，弥补其专业技术方面的不足。

三、基金运作模式

（一）基金的投资方向。节能服务产业发展基金是一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资，可投资于初创期的公司和已形成一定规模、并产生稳定现金流和收益的成长期的非上市节能服务公司，也可作为过桥资本投资于上市过渡期的节能服务公司，再由节能服务公司以合同能源管理的形式投资到EPC 项目。EPC项目可分为两类：一类是环境效益好且投资回报高的项目；另一类是环境效益好但投资回报低甚至收益无法覆盖成本的项目。由于资本的逐利性，PE 基金对投资收益率要求较高，该融资路径只适合第一类EPC 项目。尤其适用于资金需求量大，项目建设周期较长，有一定风险而收益较为可观的EPC 项目。

（二）基金的存续方式。基金按其存续方式，可分为封闭式基金和开放式基金。封闭式基金是指基金在发起设立时，限定了基金单位的发行总额，基金募集完成后不再接受新的投资，也不允许赎回。开放式基金是指基金在设立时，其总规模并没有固定，而是视投资者的需求而定（管理人也可以对申购设定限制），投资者在正常情况下可随时申购或赎回的基金。由于节能服务产业发展基金属于长期投资，本着谨慎性原则，节能服务产业发展基金的存续方式应选择封闭式，基金不存在赎回问题，所以不需要留存预备赎回的资金，全部资金可用于投资，有利于基金管理人制定长期投资策略。

（三）基金的投资形式。通常可通过购买公司股权以普通股的形式投资于节能服务公司。但普通股不是唯一投资方式，出于风险规避和不同的投资策略，还可采取优先股、可转换优先股、可转换债券和分期投资的方式。概括起来就是EPC 项目可通过出售公司股权和可转换债券的形式通过产业发展基金进行融资。由于开始时无法确切地、透彻地了解融资企业的全部真实情况，为防范信息不对称带来的道德风险，基金可采取分期投资的方式，采取渐进式、多轮式注资，此种投资方式可有效规避潜在收益风险。分期投资对融资企业来说也是有利的，表现在可防范融资企业股权被过早稀释，激励融资企业经营者提高企业经营业绩等。

（四）基金的投资限制

1、《合伙企业法》对普通合伙人的消极资格作了明确规定，即国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。目前对有限合伙人未作出任何限制性规定。

2、为了确保基金资产的流动性、安全性和收益性，产业发展基金必须保证项目专用，实行封闭循环运作。可采取退出一个、清算一个、投资于下一个的滚动发展模式。基金运作流程如图2 所示。（图2）

（五）基金的退出方式。节能服务产业发展基金在出现以下两种情况时会选择退出：一是所投资的EPC 项目或节能服务公司在基金所预期的时间内达到了它的预期投资目标，基金为了实现这种预期目标而选择退出；二是所投资的EPC 项目或节能服务公司在预期的时间内没有达到预期投资目标或者企业陷入困境，基金为了减少损失、控制风险，也会选择退出。产业发展基金退出的方式主要有：首次公开上市（IPO）、股权转让、管理层收购（MBO）和破产清算四种。节能服务产业发展基金可根据项目运作情况选择适当的方式退出。另外，新三板的扩容预期会为股权股份转让创造新的环境和通道。

四、结语

节能服务产业发展基金的设立，可大大提升融资企业的核心竞争力，有效推动节能服务产业向现代化、市场化、国际化方向发展。节能服务公司可通过产业发展基金获得新的融资渠道，突破既有资金瓶颈，公司治理结构也可受益于私募股权投资机构的国际管理经验得到极大改善。节能服务公司可通过一轮或几轮私募股权融资成功上市，获得更加优化的企业资本结构，为我国节能减排事业做出更大的贡献。

[1]谌树忠.“十一五”中国节能服务产业发展报告[R].中国节能协会节能服务产业委员会，2011.

[2]高建国.北大荒产业发展基金设计方案探讨[J].农场经济管理，2012.5.

[3]林金腾.私募股权投资与创业投资[M].广州：中山大学出版社，2011.