黄金投资的春夏秋冬

朱悦心

滞胀是经济的悲哀，但却是贵金属的天堂。这一时期，黄金白银的牛市才进入“巅峰时刻”。之后冬去春来，经济会步入下一个周期。到那时，出脱黄金、购入资产便是明智之举。

2011年，内地A股下跌22%；美国道指微涨5.53%；美元指数上涨1.86%；黄金上涨10%；同为贵金属的白银全年则下跌了10.7%；在2010年表现最为亮丽的大宗商品更是惨遭滑铁卢。从资本市场真正赚到钱的投资者寥寥无几。

然而“真金不怕火炼”。尽管资本市场“乱七八糟”，但黄金依然以10%的年涨幅雄冠全球。在股票与商品投资者惊呼“看不懂”的同时，实物黄金持有者的脸上，却仍旧洋溢着已经持续了11年的微笑。

为什么所有资产都跑不赢黄金？不论是在2011年，还是既往11年的总和？

作为一种特殊的商品，黄金同时具备价值贮存、价值交换与支付手段三大功用。自1971年美国关闭黄金兑换窗口起，主流经济学界开始不断攻击黄金，称其为“野蛮的遗迹”、“无用的金属”，试图对它进行“去货币化”。40年过去了，现在已经很少有人再用黄金直接购买东西，也没有人用黄金签订债务合同。经济学家似乎成功剥离了黄金作为“价值交换”与“支付手段”的功用，但唯有“价值贮存”这一点，无论如何也难以贬低，而恰恰是这一点，正是被他们所极力推崇的现代纸币体系的死穴。每当地缘政局不稳、政府信用流失、央行开动印钞机搞“QE”，金价总会暴涨。

其实黄金并没有涨，金价“上涨”，无非反映的是它的竞争对手——“纸币”价值的下降。换句话说，如果各国政府信用继续流失、央行一意孤行地增发纸币，那么金价是没有“顶部”可言的。这就是为什么油价迅速攀升至147美元，随即破灭，而金价却11年“巍然不倒”的原因所在。

自然界有四季交替，经济发展也遵循着同样的周期性，各个阶段分别彰显不同的货币需求。

第一阶段，春暖花开。经济刚从严酷的隆冬中复苏。政府与中央银行汲取了滞胀的教训，重新开始遵守财政纪律，维护货币币值。在这一阶段，投资需求随着经济企稳增长而逐渐上升，货币“价值贮存”的功能骤降，因为人们关注的重点正在从“如何保值”转移到“如何增值”。因此，市场更加青睐那些拥有增长潜力的经济体的主权货币，而非黄金白银这类保值产品。

全球经济的上一个春天，为1980—1996年这段被现代经济学家冠名为“金发女孩时代”的黄金增长期，其特点是不温不火。1980年，里根总统与美联储主席沃尔克果断加息，战胜了20世纪70年代的大通胀；1996年，格林斯潘发表著名的“非理性繁荣”演说，警示经济可能存在过热风险。

第二阶段，烈日炎炎。当所有人都认为“明天会像昨天一样美好”、“投资稳赚不赔”的时候，经济就会过热。这一时期的特点是全民投资。股票、房地产出现泡沫。“理财”、“投资”成为每个人挂在嘴边的谈资。狂热的投资需求压低了企业融资成本，经济呈现出一片热火朝天之景。繁荣的经济带动了人们的消费意愿，商品交换需求亦随之上升。然而，投资未必总会产生正回报，经济过热时，也最容易产生不当投资与过度投资。例如，在互联网泡沫期间，只要沾上“.com”概念，任何一家没有盈利能力的皮包公司都很容易高价上市；地产泡沫期间，经常见到连排别墅或公寓空无一人……

这些“投资”实际上挥霍了储蓄，造成了严重浪费。在正常情况下，市场会对此“纠偏”，让经济出现衰退，利率走高（反映储蓄不足的事实）；让那些莽撞的投资者付出代价（股价下跌、房价下跌）。可政府与央行并不希望“好日子结束”，他们应对储蓄不足的方法是强制压低利率、供应纸币。这就使得原本应该被清算掉的不良投资迟迟得不到清算，债务越滚越大。一方面货币供应不断增长，另一方面实体经济无法跟上其步伐，结果就是通货膨胀。

庞大的债务养肥了谁？答案是金融业（银行、证券、保险），或与金融相关的行业（如房地产）。它们的平均利润率远远超过制造业，导致大量优秀人才从实体经济向虚拟经济流动。这进一步加剧了实体经济的萎缩，使得通胀水平更加严重。

这一阶段，纸币与金银的需求同时骤增，前者由流动性与投资意愿拉动，后者由通胀下的保值意愿拉动。到了“盛夏”，当人们发现投资收益越来越低，保值意愿就会超过投资意愿，这意味着金价上涨。其实，夏天只是贵金属牛市的开端。全球经济的上一个夏天，为1996—2008年（金融危机）。对中国经济来说，由于泡沫尚未破灭，所以依然处于炎炎夏日。但在刚刚过去的2011年，我们已经感受到了丝丝秋意。

第三阶段，秋风瑟瑟。积聚数年的债务泡沫破灭。俗话说，一雨成秋。经济由盛转衰的速度往往令人猝不及防。在此期间，多数人的资产价值快速挥发，甚至一夜间便由腰缠万贯变得穷困潦倒。2008年，美国两房的股价连续两日暴跌超过90%；道琼斯工业指数仅用数月时间，便跌去2/3；许多公司债券前一天还是AAA的顶级评级，第二天便成为“垃圾级”……

秋天也是各类需求快速转换的时期。

投资需求由顶点下降至冰点。财富效应的丧失，使得债权人不敢再轻易借钱，银行不再敢轻易放贷。股市成为绞肉机，楼市成为自由落体的风水宝地。

还债需求迅速升温。大量后知后觉的企业未能享受到“盛夏的果实”，反而欠下一屁股“盛夏的债务”。还款高峰来临之时，会出现流动性的极度匮乏。企业这时每日思忖的已经不是如何赚钱了，而是如何避免倒闭，或如何“跑路”。

通胀忧虑退居次席。在秋日，总的来说是“现金为王”，因此金价也会出现阶段性调整。2008年，我们看到美元独领风骚，金价也跟随股市、商品出现一波大幅调整，但其调整幅度远小于其他品种。

当然，如果在资产泡沫破灭前就做好准备，秋天并不可怕，反而是休养生息的大好时机。保全财富的关键是要比别人早做行动，一叶落便知天下秋，出脱资产，握紧钱袋。美国经济目前便处于清秋之际。

第四阶段，寒风凛冽。面对资产价格暴跌，政府与中央银行不可能无动于衷。如果深秋的衰退让众多中小企业以倒闭的方式清算了债务，那么对政府与大企业这些“绝对不能倒”的实体来说，他们化解债务的唯一可能就是用通货膨胀来稀释。

资产泡沫一经破灭，无论政府与央行注入多少货币、如何降息，一般来说是没有可能让资产价格重新回升的。这就好比往一个已经破了的气球里打气，注定于事无补。但是，政府却往往认为，经济未能回稳的原因是“刺激还不够”，于是继续增发货币。实体经济因为泡沫破灭而萎缩，货币供应却在疯狂增长。那么在某一个时点，公众必然会燃起强烈的通胀升温预期，保值需求将卷土重来，纸币信用一落千丈。在寒冷的冬季，经济本已停止增长，通货膨胀又来雪上加霜，这种“滞胀”（“经济停滞+通货膨胀”，而夏季的特征是“经济繁荣+通货膨胀”）现象在现代经济学家看来是全然无解的，决策者只能自求多福了。

在经济滞胀期，投资需求、还债需求均降至冰点（债务清算已由倒闭潮或通胀基本完成），孱弱的经济亦使商品交换需求大幅下降。此时此刻，人们最看重的便是资产的价值贮存功能，每个人都不愿长期持有央行肆意发行的纸币，从而转投“诚实的货币”——金银。

滞胀是经济的悲哀，但却是贵金属的天堂。这一时期，黄金白银的牛市才进入“巅峰时刻”。之后冬去春来，经济会步入下一个周期。到那时，出脱黄金、购入资产便是明智之举。

成功的投资者，必须学会顺势而为。过去20年的投资经验，在下一个20年未必有用。2012年将是中国经济由夏入秋的关键一年，您做好准备了吗？