商品指数型基金运作模式与功能

陈士俊|文

投资大师罗杰斯在《热门商品投资》开篇曾经说过，商品投资没有得到应有的重视。但是，这种状况正在悄然发生变化，最突出的表现是商品指数化投资的兴起。

商品市场的指数化投资首先以商品指数期货的形式出现于20世纪80年代。1986年，纽约期货交易所上市了CRB指数期货合约，成为商品市场第一个指数化投资产品。随后标普高盛商品指数（S&P GSCI）和道琼斯-UBS商品指数（DJUBSCI）也相继推出。以始于20世纪末的商品市场大牛市为契机，以商品指数型基金为代表的商品期货指数化投资蓬勃发展起来。巴克莱银行的统计数据显示，2002年指数型基金投资大宗商品的资金只有90亿美元，到2010年已高达2000亿美元，其中标普高盛商品指数和道琼斯-UBS商品指数是跟踪资金最多的两个商品指数。

主要运作模式

从国际商品指数投资的方式来看，商品指数投资主要有商品指数期货及期权、商品指数互换、商品指数基金、商品指数EFT等。机构投资者和个人投资者主要通过后两种方式参与商品指数投资。目前商品指数型基金在国际市场上十分活跃，有些商品，特别是能源和农产品合约被一些指数型基金大量持有。

1.商品指数基金

商品指数基金是以市场中某一商品指数为基准，通过复制的方法建立一篮子商品组合，跟踪指数变化的投资基金。商品指数基金采用“买入并持有”的投资策略，跟踪指数的长期走势。商品指数基金不采用卖空策略，也不使用资金杠杆，即按照期货合约的名义价值构建期货合约投资组合。商品指数基金的投资风格相对保守，并不随价格波动而改变投资策略，资金运作频率较低。由于不参与实物交割，商品指数基金通常不会买入邻近到期月份的合约，而是遵循一定的规则在合约到期前进行移仓。因此，商品指数基金的投资收益主要来源于商品价格上涨。

商品指数基金降低了投资者参与商品期货市场的风险和成本。由于商品指数基金只是被动跟踪一篮子商品期货合约价值变化，没有杠杆，又由于商品本身具有使用价值，商品价格不会变为零，因此，投资于商品指数基金，不会出现期货投资中的因交易爆仓而血本无归的风险。这对于引导投资者理性、长期投资于商品市场起到了非常好的示范作用。而且，指数化投资于一篮子商品，还可以分散单个商品的特殊风险，获取一篮子商品相对稳定的平均回报。商品指数基金为机构投资者提供了投资大宗商品的低成本工具，海外投资商品指数基金的机构投资者主要有养老基金、捐赠基金等。

2．商品指数ETF

商品指数ETF（Exchange-Traded Fund，即交易型开放式指数基金）通过跟踪商品指数，获得和基准指数相近的收益率，并通过ETF一级市场和二级市场的套利机制消除净值与交易价格的偏差。ETF由于门槛较低，买卖容易，更受散户投资者欢迎。2006年2月3日，德意志银行推出了全球首只商品指数ETF——DB Commodity Index Tracking Fund，在美国股票交易所上市交易，跟踪对象为德意志银行流通商品指数（DBLCI）。

与一般商品指数基金相比，由于ETF基金可以上市交易，从而保证了商品指数ETF有着较好的流动性，既能使得机构投资者灵活地利用商品指数ETF来配置其组合中的商品资产，也大大降低了个人投资者参与商品市场的门槛。

从国外商品指数衍生品发展状况来看，跟踪商品期货指数的ETF近几年呈快速发展态势，规模已超过1200亿美元，有力地推动了商品期货市场的发展。

商品指数型基金的功能

商品指数型基金有三大功能：一是可以直接作为投资获利和资产配置的工具，二是帮助分散债券、股票等投资的风险，三是作为对抗通货膨胀的保值手段。

投资者往往忽视商品的长期投资价值，商品的投资收益其实并不比股票差。耶鲁国际金融研究中心曾对1959/7-2004/12的商品期货投资进行了详尽的实证分析，形成了一份名为《商品期货45年-现实与幻想》的研究报告。报告表明，投资商品期货的收益与投资标普500股票指数的收益率非常相近，而在衡量投资风险的波动率指标上，商品期货甚至低于股票，也就是说商品期货投资相对股票的风险更小。从2000年以来，道琼斯UBS商品指数的表现也要好于道琼斯工业指数。

更有意义的是，商品投资还可以与股票、债券投资形成有利互补。以上的耶鲁报告分析表明，商品期货与股票、债券具有统计上显著的负相关性，与通货膨胀具有统计上显著的正相关性。如果在投资者的组合篮子里加入商品资产，无疑会起到降低组合风险，提升业绩表现的效果。

毫无疑问，人们投资商品的最重要理由就是对抗通胀，保护货币的购买力，这在全球金融货币体系日益动荡的今天更显得重要。进入21世纪，全球主要的经济体普遍采取低利率的货币政策，导致大量低成本的资金涌入大宗商品市场，加之中国经济高增速带来的强劲需求，拉动了商品投资的一轮牛市。2008年次贷危机加剧，商品市场也随之大幅调整。在2009年以来的后金融危机时代，美联储将联邦基准利率定在接近零利率的水平，并执行量化宽松的货币政策，黄金、石油、铜等大宗商品再创25年历史新高，CRB商品价格指数大幅上扬。商品价格和货币利率的负相关性，使得商品成为对抗通胀侵蚀的保值工具。

中国发展商品指数型基金的意义

中国的期货市场正处于快速发展时期，新品种纷纷推出，市场规模不断扩大。但是与成熟期货市场相比，中国期货市场还存在一些问题，如投资者结构不合理，部分品种流动性差，金融功能发挥不足等。现在，中国是能源、矿产和农产品等大宗商品的主要生产国和消费国，商品价格波动对我国宏观经济、金融市场都产生重大的影响。因此，加强中国本土商品期货市场的发展，对于支持实体经济增长具有愈发重要的现实意义。

在此背景下，中国发展商品指数型基金具有以下作用：

首先，商品指数型基金为投资者参与商品期货市场提供了良好的投资工具。个人投资者和机构投资者无须在期货交易所开立自己的期货交易帐户，只需通过购买商品指数型基金就可以参与投资商品期货市场。投资者还规避了期货投资所必需的盯市、保证金追缴、到期日前合约移仓等繁琐操作，由基金管理人代为完成，使得投资商品期货变得更加方便和简单。由于基金的投资门槛较低，普通个人投资者也可参与，丰富了个人理财的投资品种。应该说，商品指数型基金为将投资者引入到商品期货市场而架起了一座桥梁。

其次，由于商品指数型基金作为一种长期做多商品的投资力量，在交易目的和交易方式上，与从事商品套期保值者（以做空为主）和投机交易者迥乎不同，改善了商品期货交易所的投资者结构，壮大了投资者队伍。商品指数型基金的引入，对稳定商品期货价格，增加市场流动性，做大商品期货交易规模，都将起到关键性作用。

通过商品指数型基金这座桥梁，未来会有更多的机构投资者参与到商品期货市场中来。机构投资者具备强大的专业研究实力，其资产定价能力也必然会在商品期货市场上得到充分体现，使得商品期货价格更加趋于合理水平。机构投资者的加入，对提升国内商品期货交易所在全球商品定价的话语权也有很大的帮助。

商品指数型基金是一种具有良好流动性的标准化投资工具，其他金融机构还可用它作为基础证券，设计出更加多样化的产品，如基于商品指数的特殊期权，满足企业客户的个性化需求，更好地为实体经济发展服务。