“定向降准”并非万能药

中国人民银行6月9日晚公布，为进一步有针对性地加强对“三农”和小微企业的支援，从6月16日起对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行下调人民币存款准备金率0.5个百分点。此次“定向降准”将涵盖三分之二的城市商业银行，80%的非县域农村商业银行，90%的非县域农村合作银行，以及金融/租赁/汽车金融公司。

研究机构预计，约500亿元人民币资金（来自银行）和100亿元人民币资金（来自财务公司）将被释放到银行同业系统，但有观点认为此举的直接影响相当小，市场可能会有些失望。而据交银国际首席策略分析师洪灏估算，此次降准所释放的流动性约千亿。

“定向降准符合我们提出的货币政策新常态提出的调控方式，此轮定向降准涉及大多数城商行和农信社，力度大于上次。” 民生证券研究院副院长管清友当日评论称。

“稳增长”动机明显

5月底，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，部署落实和加大金融对实体经济的支持。会议明确，加大“定向降准”措施力度，央行此举正是为了贯彻落实会议精神。这也是自4月25日以来央行第二次实施定向降准，前后只有近两个月时间，央行“定向降准”的实施频率明显加快。

今年4月25日起，央行将县域农村商业银行的存款准备金率大幅下调2个百分点，并将县域农村合作银行的存款准备金率下调0.5个百分点。而这也是自2012年5月18日央行决定下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点后，央行第一次动用存款准备金率这一工具。

去年以来，银行间市场“钱荒”愈演愈烈，资金价格居高不下，因而坊间呼吁央行“降准降息”之声不绝于耳。然而，以现今中国银行业超过百万亿元人民币的资产规模，如果全面降准0.5个百分点，将释放超过五千亿元的基础货币，再考虑货币乘数效应，释放的流动性将超过两万亿元，如此巨量的货币投放，显然并不符合央行目前秉承的货币政策。

就在此次定向降准的公告当中，央行再次重申，“当前流动性总体适度充裕，货币政策的基本取向没有改变。央行将继续实施稳健的货币政策，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理适度增长，促进经济健康平稳运行。”

实体经济急需资金支持

实际上，“定向降准”有其特殊考量。就在央行公告次日，5月宏观经济数据公布，除CPI降至2.5%的低位以外，另一个值得注意的是反映实体经济状况的PPI（工业生产者出厂价格）已经连续下降27个月，仍处在下行通道。

分析人士指出，资金支持力度加大表明中央认为经济格局和工业状态仍然不理想，而在降低杠杆和防范金融风险的压力下，避免资金涌向房地产、地方融资平台及“两高一剩”的产业，央行采取了定向降准的方式。

汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌表示，PPI如此长时间同比回落的景象，过去并不多见。这也显示中国经济依然没有从总需求疲弱、制造业不振的局面中完全走出来。

管清友也认为，5月PPI同环比均为负增长，意味着现有的小规模微刺激措施并未带动整体工业品价格企稳。他预计，政策还会加大力度，以实现全年经济目标。

即便如此，公众也担心资金会通过种种定向宽松的渠道流向房地产等领域。如管清友就称，定向降准并非结构调整“万能药”，一来无法改变金融机构惜贷，货币政策传导机制受阻的事实，二来无法改变存款创造后，货币流入产能过剩和融资平台等强势部门的趋势。定向宽松的同时仍需释放改革红利。

美银美林则表示人行再次针对性地下调存准率，可能提高投资者对其后全面削减存准率的期望，但认为短期内推行更进取措施的机会相当微小。

外部环境变化促货币政策调整

6月11日起，欧元区将正式迈入史无前例的“负利率”时期。欧洲央行决定将欧元区主导再融资利率10个基点至0.15%，下调隔夜存款利率10个基点至负的0.1%，同时下调隔夜贷款利率35个基点至0.4%。这意味着欧元区商业银行在欧洲央行存放的资金将支付所谓的罚金，也就是说存钱不仅不赚钱，而且还赔钱。对此德国智库德国经济研究所、欧洲央行研究员菲利普·科尼希评论说，实施负利率有可能会刺激欧元区内运行良好的银行，将其存放在欧洲央行的多余性流动性借贷给危机国家银行，但是这还不能保证后者会将所得到的流动性传导到实体经济中。

欧洲央行还决定推出进一步增强流动性的货币政策措施，包括实行一系列有效期大约是4年的定向长期再融资操作，预计将共向市场注入4000亿欧元的流动性。如此规模的“放水”，对国际金融市场将形成不小的冲击。

而在此前海关总署最新公布的数据显示，我国 5月份的贸易顺差达到359亿美元，几乎是4月份的两倍。出口反弹对已贬值数月之久的人民币汇率再度形成压力。

“人民币是否回升还不好说，至少今年以来的人民币贬值在短期内遇到阻力。”商务部国际贸易经济合作研究院国际市场研究部副主任白明表示，“在离岸市场，纽约市场上的人民币交易量最近也开始激增，客观上对汇率走势具有前瞻指引的效果。”

海通国际首席经济学家及研究部主管胡一帆判断，综合考虑外贸支持措施的出台、外需弱势复苏、出口结构升级、虚假贸易影响结束等因素，下半年我国出口增速将逐步恢复。贸易顺差的回升无疑会带来贸易项下外汇供求关系的改善，为人民币汇率提供支撑。

此前不少业内人士担心，若人民币继续贬值可能对国内资产价格和金融市场稳定产生冲击。美银美林中国首席经济学家陶冬就表示：“央行不会容许人民币持续大幅度贬值，预计到今年年底，人民币对美元的汇率和年初持平，避免任何方向的单边套利或单边趋势。”

“定向降准是短期微调之举，缓解资金紧的根本之策在于金融改革。”中国与世界经济研究中心主任李稻葵称，最近调研了三家商业银行，发现资金确实紧张，存贷利率非常高，与部分跨国大型中国企业座谈，他们也反映同一问题。欧洲降息，热钱难免再涌入。定向降准，是为了应对这些问题，但是解决问题之本是通过改革扩大债券市场，改善金融结构。endprint