群鸦的盛宴

程实

“Winter is coming”，凛冬将至。这是魔幻巨著《冰与火之歌》里，主角史塔克家族的祖训。而“冰与火”又是2014年，特别是近几个月来，国际金融市场寓意最深远的结构特征。它不仅是北半球国家即将面对的自然挑战，更是当下全球经济弱复苏新常态下的理性前瞻。

一边是火焰，一边是寒冰，广角镜头下的国际金融市场冲突林立、矛盾丛生。

一方面，全球资本市场一片火红。截至11月15日，美国道琼斯指数、纳斯达克指数和标普500指数分别较年初上涨6.38%、12.26%和10.36%;STOXX欧洲50指数较年初上涨2.23%;日经225指数较年初上涨7.36%;阿根廷MERV指数、印度孟买SENSEX30指数、新西兰NZ50指数、泰国综合指数和印尼雅加达综指则分别较年初上涨80.85%、32.48%、15.77%、21.34%和18.14%。就连蛰伏已久的中国上证综指、深证成指和沪深300指数也分别较年初上涨17.15%、2.53%和10.78%。应该说，除了俄罗斯由于深陷政治动荡和经济困境而股市大跌外，大部分国家的股市表现都较为强劲。

另一方面，大宗商品市场一片冰冷。截至11月15日，金价和银价分别较年初下跌1.75%和16.06%;NYMEX原油和IPE布油价格分别较年初下跌23.08%和28.22%;伦铜和SHFE螺纹钢价格分别较年初下跌9.05%和29.3%;CBOT大豆、小麦和玉米价格分别较年初下跌20.84%、6.63%和8.37%;DCE铁矿石价格甚至较年初下跌44.35%。可以说，在强势美元的覆巢之下，商品市场几无完卵。

尽管国际金融市场这种“冰与火”明显分化的结构特征看似混乱，但透过现象看本质，可以从市场运行机理中找到趋势分化的内在逻辑。“冰与火”的背后，是一首全球经济的复苏哀歌。

分化源于区别，资本市场和商品市场最大的区别在于，相比前者，后者和实体经济的关系更加直接。比如说，就市场最关心的低油价而言，从供给、需求和标价三个维度都能找到解释。然而，美元升值和美国能源创新的背后，全球经济萎靡导致的需求不足才是决定性的因素。再看股市，过往经验和行为金融表明，股市从来都不是经济的直接晴雨表，政策变化对股市涨跌的短期影响相对更大，而相机抉择的政策又和经济预期相关，这才在经济和股市之间架设了一条脆弱且不稳定的间接桥梁。

简单地说，商品市场的“冰冷”直接反映了全球范围内总需求不足的事实。总需求不足带来了政策趋松的潜在激励，而商品价格走低同时从成本途径降低了通胀风险，甚至带来了通缩压力。这又进一步削弱了政策趋松的后顾之忧，并给一些低通胀国家带来货币宽松的紧迫需要。再进一步，对政策趋松的预期，则让资本市场更加倾向于无视增长风险，更敢于金融冒险，这从国际金融市场另一个关键特征——低波动率中可见一斑。2014年以来，表征市场恐慌情绪的VIX指数下跌2.99%，市场的有恃无恐昭然若揭。

实际上，政策基调重回宽松已是既成事实。而美联储在势在必行的加息路上始终扭捏作态，市场永远都不敢低估耶伦的一颗鸽派心。欧洲央行和日本央行在量化宽松的加码之路上渐行渐远，包括中国在内的新兴市场国家也越来越多地流露出放松货币、竞争性贬值的倾向。

如果说国际金融市场的“冰与火之歌”是夹杂着政策高音的复苏哀歌。那么，当下资本市场的繁荣，就像《冰与火之歌》第四卷的标题——群鸦的盛宴。在多元化退潮和全球化退潮的背景下，全球经济复苏“绕树三匝、无枝可依”，而资本群鸦却还在争抢金融与经济骨肉分离过程中的带血收益。

群鸦的盛宴，无论多么丰盛，也藏不住四溢的腐气。就全球经济复苏而言，这股腐气既包含着复苏力度弱于预期、弱于趋势水平的衰败之气，也包含着结构性改革再度让位于宽松政策刺激的腐朽之气。这股腐气，势必将给全球经济本就羸弱的躯体带来长久伤害。

[编辑  冯红梅]

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