上市公司股权结构对盈余管理的影响研究
——以河北省为例

●河北农业大学 裴 杰 郭丽华

上市公司股权结构对盈余管理的影响研究
——以河北省为例

●河北农业大学 裴 杰 郭丽华

学者普遍认为公司治理出现漏洞是盈余管理的主要原因，而股权结构是公司治理的核心，本文以河北省上市公司股权结构数据为样本，从股权集中度、股权制衡度、股权流动性以及股权构成四个方面对股权结构对盈余管理的影响进行实证研究。研究发现：股权高度集中有利于抑制盈余管理；流通股比例与股权流动性对盈余管理的影响不是很显著；管理当局持股比例增加会降低盈余管理行为的发生，而机构投资者持股比例与盈余管理不相关，说明不同股权构成比例对盈余管理的影响是不同的。最后根据研究结论为河北省辖区内上市公司的更好发展提出建议。

盈余管理 股权集中度股权制衡度 股权流动性 股权构成

一、引言

盈余管理是指在GAAP允许的范围内，通过对会计政策的选择使经营者自身利益或上市公司市场价值达到最大化的行为。上市公司的盈余信息决定着投资者的投资决策，是投资者关注的重点，上市公司普遍存在的盈余管理行为导致盈余信息缺乏真实性、有效性，影响了投资者投资决策的质量与资本市场的发展。从国内外学者的研究中可以发现，公司治理是否有效决定着盈余管理行为是否存在，在公司治理中股权结构是基础和重要组成部分。因此，本文主要以河北省50家上市公司为研究对象，对股权结构与盈余管理之间的关系进行实证研究。

二、股权结构对盈余管理影响的研究综述

Donnelly和Lynch（2002）基于股权结构将公司分为了三类，管理者股权主导型、外部大股东主导型以及股权分散型，研究证明高度分散的公司外部股权，可能会导致更多的盈余管理。

Ramsay和Blair（1993）在其研究中指出，股权集中度的增加可以提高大股东监督管理者的激励，这种行为是大股东对自身利益的主观追求，客观上可以减少管理层的盈余管理行为。王生年 （2009）以2001-2006年沪深两市上市公司数据为基础进行的实证研究表明，股权集中度与操控性应计利润呈正相关关系，即股权集中度与盈余管理程度同方向变化，同时股权制衡不能制约大股东的盈余操控行为。史源 （2012）在以上市的87家机械行业2009-2011数据为基础进行的研究中表明，股权集中度与盈余管理呈正相关关系，并且公司前五大股东具有相同的利益取向。

杨金科（2010）研究表明，公司大股东持股比例与盈余管理呈U型关系。当公司大股东持股比例超过一定数量时，公司大股东持股比例与盈余管理的关系会转变，即负相关与正相关关系相互转化。程书强（2006）认为机构投资者可以对公司进行有效的监督与管理，抑制公司进行盈余管理，维护投资者利益。

综上所述，可以看出股权结构可以从不同方面对公司的盈余管理产生影响。因此要合理安排公司股权结构，加强公司内部治理结构的建设，抑制盈余管理。

三、河北省上市公司股权结构与盈余管理现状

（一）股权结构现状

1.股权集中度。股权集中度主要是指股东对公司股份的持有数量以及对公司的控制程度。本文主要用第一大股东持股比例来描述股权集中度。股权分置改革前，国有股比例占主要地位，拥有绝对控制权，股权高度集中。股权分置改革后，国有股“一股独大”的局面有所改善。然而河北省上市公司股权结构仍然呈现了符合国情的特点：国有股比例过高，股权过于集中等。从河北省上市公司的年报中可以发现河北省上市公司的股权集中度比较高。详见表1。

表1股权集中度描述性统计

2.股权制衡。股权制衡是在股权安排中，通过各个股东之间相互牵制与监督，使任何一个股东都不能单独控制企业。股权制衡被认为是协调大股东与中小股东利益的有效机制，通常用Z指数（第一大股东与第二大股东持股比例的比值或者是第一大股东与第二至第n大股东持股比例之和的比值）来衡量，数值越大股权制衡越有效。通过河北省上市公司Z指数的描述性统计结果可以看出：Z指数样本均值为8.38；Z指数大于5的公司占总样本的37.78%，Z指数大于2的公司占总样本的71.11%，说明河北省上市公司股权制衡度较低，股东之间牵制能力较差，具体如表2。

表2股权制衡度描述性统计

（二）盈余管理现状

1．盈余管理动机。随着资本市场的发展与经济的进步，上市公司普遍存在盈余管理现象。上市公司纷纷进行盈余管理的动机主要包括资本市场动机、契约动机、监管动机以及政治成本动机等。河北省上市公司进行盈余管理的动机无非也是为了获得上市资格或者为了保住稀有的“壳资源”不被强制退市或者为了获得投资。

2.盈余管理手段。盈余管理是一项会计行为，但是盈余管理手段不仅仅局限于会计手段，还可以利用非会计手段。主要包括：充分利用会计准则允许的变通、选择合适的会计政策、调整生产经营活动、改变交易时间、关联方交易、利用资产减值的计提等。如：企业可以通过提前确认收入或递延确认费用来增加企业利润，或通过相反的方法降低利润；企业还可以通过关联购销、以不公平的价格进行买卖的方式进行价格转移来进行盈余管理。

四、研究设计

（一）基本假设

1．股权集中度。公司股权集中度越高说明公司“一股独大”的现象越明显，公司大股东掌握着公司的控制权，一旦公司的发展不符合大股东的利益需求，公司大股东就会迫使公司管理层进行盈余管理粉饰财务数据，以达到大股东的利益需求。

假设1：第一大股东持股比例与盈余管理程度呈正相关关系。

2．股权制衡度。当第二大股东至第五大股东持股比例之和可以与第一大股东持股比例相抗衡时，会减少公司的盈余管理行为，主要原因在于第二大至第五大股东为了维护自身利益，会相互联合一起抗衡第一大股东，他们的联合有效减少了第一大股东进行盈余管理的可能性。王泽霞等在研究中发现，除第一大股东外的其他控股股东有更强的意愿和能力参与公司经营与管理，从而与第一大股东或者内部人相抗衡。随着几个相对控股股东持股比例和第一大股东持股比例差距的缩小，会显著减少盈余管理的程度，从而有效制约盈余管理行为。

假设2：Z指数与盈余管理呈正向变动关系。

3．股权流动性。上市公司股权结构倾向于国家股持股，导致流动股比例小且分散于中小股东。由于持股比例小及同股同权原则，流动股股东在表决中没有话语权，致使流通股股东有“搭便车”现象，他们只对影响股价的信息感兴趣，除此之外并不关心。流通股这种无为而治的表现造成公司治理机制薄弱，极易形成内部人控制，增加盈余管理的可能性。

假设3：股权流动性与盈余管理程度呈正向变动关系。

4．股权构成。通常情况下盈余管理是公司管理当局即公司董事会、股东以及管理者等为了实现既定的经营目标、增加股东财富等而采取的行为，因此公司管理当局为盈余管理负责。公司管理当局持股比例越高，其通过盈余管理行为实现自身目标的可能性越大。本文中管理当局持股比例采用董事长、经理人、独立董事以及公司监事等持股比例之和来表示。

机构投资者从广义上讲是指用自有资金或者从分散的公众手中筹集的资金专门进行有价证券投资活动的法人机构。机构投资者参与上市公司的经营管理，可以在一定程度上增加中小股东与大股东博弈的能力，能够保护中小股东的利益不被大股东侵害，防止大股东利用手中的控制权对中小股东进行利益掠夺。因此，可以推测机构投资者持股比例的增加可以抑制大股东进行盈余管理行为的发生，能够有效地保障中小股东的利益。

假设4：管理当局持股比例与盈余管理正相关。

假设5：机构投资者持股比例与盈余管理负相关。

5．控制变量的选取。公司盈余管理的影响因素有很多，本文根据实际情况与已有学者的研究引入调整后基本每股收益与调整后资产规模。公司会计盈余主要是通过每股收益来表现，因此当公司存在盈余管理调节收益的情况时就会通过调整后基本每股收益来表现；公司资产规模越大进行盈余管理的条件越充足，因此认为这两个指标对公司进行盈余管理有一定的影响。

（二）样本选取与数据来源。本文以河北省辖区内50家上市公司的数据为样本进行研究，其中深市32家，沪市18家，数据来源于沪深两市证券交易所以及巨潮资讯网。河北省辖区内上市公司行业分类及比例如图1所示。

图1河北省辖区内上市公司行业分类与比例

（三）变量定义与模型建立

被解释变量：盈余管理的度量。本文采用应计利润分离法，从总利润中将可操控的应计利润与非可操控的外在因素决定的正常性应计利润分离；将可操控性应计利润的大小作为衡量盈余管理程度的指标。

解释变量：根据上述假设定义5个解释变量。

控制变量：定义调整后基本每股收益与调整后资产规模两个控制变量。

根据修正的Jones模型：

其中：NDAt为估计期非操控性应计利润；At-1为t-1期期末总资产数值；ΔREVt为 t期与 t-1期主营业务收入差；ΔRECt为t期与t-1期应收账款差；PPEt为t期期末固定资产净值；α1、α2、α3为行业特征参数，可以通过公式2得到。

公式2：TAt/At-1=α1(1/At-1)+α2(ΔREVt/At-1)+α3(PPEt/At-1)+δt

其中：TAt是第t期的总应计利润；δt为随机扰动项；其他变量与公式1相同。

建立模型：

五、实证结果分析

（一）可操控性应计利润的计算与分析。首先根据公式TA=NI-CFO（总应计利润=净利润-经营现金流量净值）计算出总应计利润，利用上述公式1计算非操控性应计利润，再利用DA=TA-NDA（操控性应计利润=总应计利润-非操控性应计利润）计算出操控性应计利润。

根据修正的Jones模型进行回归可得：

表4琼斯模型回归结果

因变量：TAt/At-1

由上表可知：

利用公式1可得:

再利用公式DA=TA-NDA计算河北省辖区内上市公司的可操控性应计利润。

（二）回归模型分析

表5回归结果

因变量：EMt

对表4的回归结果进行分析：

第一大股东持股比例的非标准化系数为-0.011，P值为0.039，在0.05水平上是显著的。由此可以认为第一大股东持股比例与盈余管理呈负相关，与假设1是不符的，这与杨金科的实证研究结论一致，即公司大股东持股比例与盈余管理呈U型相关，当大股东持股比例超过一定范围时，其对盈余管理的影响则会正、负相关相互转化，表明公司股权要适度集中才能保证盈余质量。Z指数的非标准化系数为0.002，P值是0.679，在0.05水平上显著。Z指数与盈余管理呈同向变动，从侧面证实了第一大股东持股比例在一定范围内对盈余管理的影响是正向的。

流通股比例的非标准化系数为0.001，P值为0.601，在0.05水平上是显著的。说明随着流通股比例的增加，公司进行盈余管理的可能性也随之增强，但非标准化系数较小，因此对盈余管理的影响不是那么显著。河北省辖区内上市公司流通股比例都很高，可能存在着利益协同效应，大股东与小股东之间存在着可以进行盈余管理的共同利益，因此会导致流通股持股比例与盈余管理呈正相关关系。

管理当局持股比例的非标准化系数是-0.004，说明上市公司管理当局持股比例增加会降低盈余管理行为的发生，这与假设4是相悖的。从搜集的数据可以看出，河北省辖区内上市公司的有些管理当局根本没有持股，持股比例较高的管理当局中也是公司独立董事与监事会成员持股较多，所以当管理当局持股比例增加时，独立董事与监事的存在会发挥其监督与管理职能，可以降低管理人员进行盈余管理的行为。因此，认为该实证结果符合河北省辖区内上市公司的现实情况，是合理的。

机构投资者持股比例非标准化系数为0，且P值十分接近1，在0.05水平上显著。机构投资者持股比例与盈余管理不相关的结论与假设5是不相符的。在我国特殊的股权结构下，尽管国家政策大力倡导增加机构投资者持股比例，但是机构投资者还处于发展阶段，其作用的发挥还是受到限制，因此可以认为机构投资者持股比例与盈余管理之间不相关。

调整后基本每股收益非标准化系数为0.002，调整后基本每股收益与盈余管理呈正相关关系；调整后资产规模非标准化系数为0.012，与盈余管理成正相关关系。

由此得出的线性回归方程为：

六、结论

从上述实证结果可以看出，河北省辖区内上市公司的发展有其自身特点，股权集中度与盈余管理呈U型关系，因此上市公司要保持适度的股权集中度，这样才能保证公司的盈余质量，才能使公司健康、可持续地发展；股权制衡度与盈余管理呈正向变动关系，说明上市公司在经营管理中第二大股东对第一大股东的制衡很薄弱，不能有效抑制公司进行盈余管理，在以后的经营发展过程中要增加除第一大股东之外的股东持股比例，以此增强对第一大股东的制衡，进而减少公司进行盈余管理的行为；股权流动性与盈余管理正相关，说明由于我国流通股持股股东与公司大股东之间存在着共同的利益，但是为了防止第一大持股股东利用手中的控制权对其他中小股东进行利益掠夺，要给中小股东增加话语权，以保护其自身利益不被侵害；股权构成与盈余管理呈负相关，管理当局中独立董事与监事的存在大大降低了股东与管理层进行盈余管理的程度，说明独立董事与监事的监督作用是有效的，在上市公司的发展中要增加独立董事与监事的比例，还要促进机构投资者的发展，壮大机构投资者的力量，让其真正发挥保护中小股东的作用，以此来减少上市公司的盈余管理。

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（本栏目责任编辑：王光俊）