熔断机制：2016年中国股市的第一场雪

◎ 魏雅华



熔断机制：2016年中国股市的第一场雪

◎ 魏雅华

1月7日晚，运行仅仅四天后，被拍砖如雨的熔断机制就被监管层连夜宣布暂停实施。为什么以救市为目的的熔断机制，却伤害了众多散户股民？

熔断机制是一场失败的考试

2016年1月4日，全世界都还沉浸在迎接新年喜气洋洋的欢庆中，这一天是中国股市2016年新年开门的第一天，也是中国股市熔断机制开始实施的第一天。上午的股市阴晦欲雨，下午开盘，股市掉头向下，13点13分，沪深300指数下跌5％，达到第一档熔断阀值，暂停交易15分钟。城门关了。15分钟后，13点28分恢复交易，城门打开，此时的中国股市，城里的守军夺路出逃，前后仅5分钟，到13点33分，沪深300指数下跌7.02％，城门又关上了，停止交易直到收盘。这一天，股市提前了85分钟收盘。截至熔断收盘，沪指报3296.66点，跌6.85％。深证成指报11630.94，跌8.16％。创业板指2491.27，跌8.21％。沪深两市共1280只股跌停。盘面上，各板块全线下挫。股指期货全线暴跌，血流成河，沪深300主力合约IF1601收跌6.75％，中证500主力合约IC1601收跌7％，上证50主力合约IH1601收跌6.22％。

一天后，1月6日，仅开盘15分钟，就触发了深市沪市中金所全面停止交易。创下了自沪深股市创立以来，交易时间最短的记录，共1400多只股跌停。

2016年的第一周六个交易日内，A股三天上演千股跌停，开局之惨淡，史上罕见。1月4日上线，1月7日晚间被叫停，A股熔断机制仅仅存在了四天。这项夭折的新政为中国股市创造了两个纪录：最短的交易时间和最短的制度实施时间。

那么为什么以救市为目的的熔断机制，没有起到保护投资者特别是中小投资者的合法权益呢？道理再简单不过，2016年开年，困守在中国股市里的老弱残病——那些内无粮草外无救兵弹尽粮绝的散户们，哪一个不是在刀口舔血，哪一个不是风声鹤唳，弓杯蛇影？如果在这个时候，有人大吼一声，要关城门了。你能想象不到接下来会发生些什么吗？

故此，熔断制度变成了众多散户股民的断头铡。

其实，熔断机制的初衷是好的，它应该是中国股市的一根保险丝，当电流过大的时候，它会切断电源，以保护电器不被烧坏，可问题是，它出台的真不是时候。对于此事，举国热议，声如鼎沸，不过证监会前副主席李剑阁的话一箭中的。他说，近两年来包括证监会在内的监管机构出现了人才断层。证监会的领导机构中，几乎找不到在中国证券业有丰富从业经验的人才。

熔断机制是一张考卷，它所考问的是，中国股市监管层的施政能力，中国股市智库的智商。这张考卷吃了一个大鸭蛋。

中国股市的病根在哪里？

熔断机制的发明者美国自1988年设立该机制至今，己有28年，但只有1997年10月27日熔断过一次。

从2015年6月15日中国股市暴跌已经半年多过去，至今没有起色。7月份拉开的国家救市行动，并没有能拯救股市，股指反而越跌越深，春节前最低一度到达2639点。有分析认为，在2015年6月，上证综指从5176的高点下跌就是因为市场中一开始积累了大量买单，之后又迅速遭到撤单造成的。这是典型的高频交易手法。

股指期货的T+0，高频交易，程序化交易，保证金的1：10，免交证券交易印花税，造成了股指期货的极度疯狂，以致使股指期货的交易量达到了每个交易日两三万亿元，远远超过了现货市场的交易量。所造成的恶果是，在中国股市的羊圈里，狼的数量远远多于羊的数量。为中国股市的股灾埋下了祸根。所有这一切都在告诉我们，国家救市是一场羊对狼的战争。或者这根本算不上是一场战争，而是一场喂养。

美国股市才跌了3％，便已经宣布停止股指期货交易。美国、英国、法国、德国、瑞士、澳大利亚、爱尔兰等股市一开跌，第一件事就是关闭股指期货。而中国股市即便跌了40％，也依然没有停止股指期货交易。我们不禁要问：为什么在中国股市，暴跌如瀑的情况下，股指期货仍然不能暂停交易？为什么宁可舍弃新股上市，也不放弃股指期货？看一看中国股市2015年6月的股灾就能明白，中国股市最大的黑洞便是股指期货。

我们真不明白，为什么在亡羊之后，中国股市还不补牢？为什么暂停股指期货交易这么难？

股指期货＋高频交易＝股灾

如果说中金所没有对股指期货采取行动似乎也不对，股指期货大军被裁员90％，可后来的形势显示，即使剩余的10％股指期货，也足以打败国家救市大军。为什么残余的股指期货会仍有如此之大的杀伤力？

目前被引入中国市场的，除了高频交易策略，还有CTA、市场中性、期现套利、阿尔法策略等各类量化投资模型，其中某些量化交易模型，在欧美国家已经被严厉禁止。

2015年11月1日，公安机关查处了伊世顿国际贸易有限公司，伊世顿公司通过高频程序化交易软件自动批量、快速下单交易，以不足700万人民币的本金，非法获利高达20多亿元人民币。暴利30000％。伊世顿通过高频程序化交易软件自动批量下单、闪电下单，申报价格明显偏离市场最新价格，其平均下单速度达每0.03秒一笔，一秒内可下单达31笔。买方通过程序追踪指数基准变动进行报单，从而进行低买高卖的高频交易；由于期货市场实施T+0，买方可用该策略进行反复下单交易，并通过提高交易笔数，来获取暴利。估算一下，100万的本金，假如两次交易的收益是1‰，2000次交易的收益率就是100％。而交易是以毫秒计算的，假设1秒钟能有1笔交易，那么一天四个小时就能交易14400次，收益率就是720％。

回顾一下美国股市的闪电崩盘。9％跌幅曾在2010年5月6日出现过，主要原因是交易型开放式指数基金的活跃。2015年暴跌的罪魁祸首则是高频交易，因为卖出算法在下跌的市场中不断抛售。交易委托快速的下单和撤单，这就是高频交易的核心。这些都发生在期货和相关联的市场。这些闪电崩盘都是由于机构的开放型交易式指数交易和高频交易所致，而不是由于散户的交易造成的。美国商品期货交易委员会曾发布《2010年闪电崩盘的调查报告》。而1月4日，中国股市的闪电崩盘符合美国纽交所闪电崩盘的所有特征。

2015年9月2日，证券时报报道《8月份期市成交量环比下降逾12％》。文中说：“中金所8月成交量约4815.44万手，成交额约51.33万亿元，环比分别下降18.32％和24.41％。”而同期沪深股市的总市值，还不到30万亿元。股指期货的成交总金额远远大于同期沪深股市的总市值。8月份只有不到20个交易日，平均计算，每天的交易额超过了2.5万亿元，沪深股市现货市场每天的交易总金额只在七八千亿元，如此巨大的日成交金额，让人瞠目。人们都在问，中国股市蒸发的20多万亿总市值，到哪里去了？答案是，装进了股指期货空头的口袋里。

这就是中国股市股灾的答案！

股指期货或应开缴证券交易印花税

在股指期货的交易规则中，股指期货居然是免缴证券交易印花税的，根据中金所的解释，是依据《中华人民共和国印花税暂行条例》的规定，期货交易暂不征收印花税。但《中华人民共和国印花税暂行条例》颁布于1988年8月6日，而新中国的证券市场正式诞生也还在1990年年底，更不要说诞生于2010年的股指期货了。如此，《中华人民共和国印花税暂行条例》中，怎么可能会有股指期货免缴证券交易印花税的规定？

即使在2011年1月8日《国务院关于废止和修改部分行政法规的决定》修订之后，《中华人民共和国印花税暂行条例》中，仍然没有关于“股指期货免缴证券交易印花税”的任何条款。这是否可以作出这样的结论：股指期货免缴证券交易印花税没有任何法律依据，属于偷漏国家税收，且数额特别巨大，不仅必须追缴，而且是必须刑事追责的重罪？如果股指期货免缴证券交易印花税是中金所制定的，那么中金所的条例难道可以高于国家的法律法规？或许，依法治税，倒是应从对股指期货征收证券交易印花税始。这既可以增加国家的税收，又可以沉重的打击股指期货和高频交易，关闭中国股市恶意做空主力的暴利空间，一石多鸟。

这一剂药很温和。