国内资产证券化提速
——中国房地产业创新方向及案例

文/苏艳



国内资产证券化提速
——中国房地产业创新方向及案例

文/苏艳

一、创新方向概述

（一）资产证券化概念

房地产投资信托基金（REITs）和住房抵押贷款证券化是资产证券化在房地产领域的两大核心运用形式。这两种形式在欧美国家取得了巨大成功，对房地产行业的发展有巨大的推动作用。其中房地产投资信托基金更是为房地产开发企业直接融资提供了极大的支持。本文主要讲房地产投资信托基金的发展情况。

随着我国房地产行业的成熟，相关政策也开始有所放松，房地产企业也勇于尝试，房地产投资信托基金未来有望成为房地产企业的有效融资模式之一。

房地产投资信托基金实际上是一种证券化的产业投资基金，通过发行股票（基金单位）集合公众投资者资金，由专门机构经营管理。它通过长期投资不动产（即房地产）来获得收益，每年把大部分收益分配给受益人。对于房地产投资信托分配给受益人的不动产收益，房地产投资信托不用缴纳所得税。

作为一种市场化融资工具，REITs通过收购建成物业或合作经营等创新模式，能够盘活存量资产，加快资金周转速度，促进房地产行业长期、稳定发展。REITs被业界认为是房地产业实现转型升级的一大利器。

至今，中国大陆仅鹏华前海万科REITs一只公募房地产信托基金。但在中国香港、新加坡已有证券市场挂牌的中国房地产REITs已有几只。

（二）资产证券化提速背景

从国外金融市场发展历史和国内资产证券化实践看，资产证券化是金融市场发展到一定阶段的必然产物。资产证券化有利于促进货币市场、信贷市场、债券市场、股票市场等市场的协调发展，有利于提高金融市场配置资源的效率。这对于我国建立多层次资本市场具有重要意义。

从房地产行业及房地产开发企业本身来看，目前房地产投资开发增速降至历史最低点，房地产开发企业的利润空间明显下降，在土地成本持续攀升的背景下，财务杠杆不断高企，债务占比大幅攀升，风险不容忽视。在房地产开发持续了十五年的黄金期过后，降低财务杠杆、长期稳健经营、提升利润空间，已成为想深耕国内房地产市场的房企的共同诉求。房企在金融领域的创新需求快速涌现，借鉴发达国家的成功经验，房地产投资信托基金成为重要的发展方向，将成为未来国内房地产行业发展的重要工具。

作为一类市场化的融资工具，房地产投资信托基金通过收购物业或合作经营的模式，能够盘活存量资产、加快资金周转速度、减轻房企重型资产压力，促进房地产行业长期、稳定发展。在商业地产严重过剩，以销售带动运营的商业模式难以复制的情况下，诸如万达之类的商业地产开发企业的资金压力凸显。且过去多年散售型商业普遍经营效果差强人意，各地政府对这一问题逐渐重视，如2016年2月23日，上海市政府办公厅转发《市规划国土资源局等四部门关于进一步优化本市土地和住房供应结构实施意见的通知》。通知指出，提高商办用地供应的有效性和精准度，鼓励开发企业持有商办物业持续运营，商业物业持有比例不低于80%，办公物业不低于40%，持有年限不低于10年。这对加大商业地产开发企业的资金是个考验。因此，资产证券化、轻资产化是商业地产开发企业必然要走的一条道路，随着国内金融环境的完善，不少房企对资产证券化充满期待，以期借此实现企业的转型升级发展。

据了解，万达等知名商业地产开发企业都在等待着房地产投资信托基金的全面放开，等待着国内市场REITs市场的成熟，以期通过资产证券化将重资产打包上市。

（三）资产证券化现状和趋势

受金融环境尚不健全等因素的影响，我国房地产投资信托的发展相对迟缓，直到今年，鹏华前海万科REITs的面世，才意味着国内第一只真正意义上的公募房地产投资信托基金出炉。在十多年前，国内就有不少专家提出要发展房地产投资信托基金，实现房地产资产证券化。最初，建设银行、越秀房产信托基金均有所尝试，关注度高但很快都出现发展停滞的情况。2013年，国内首只酒店地产REITs才实现在香港上市。在开元酒店地产基金上市之后，业界对其寄予厚望，认为这将带动更多的酒店地产、商业地产乃至产业地产的证券化。但事实并非如此。在开元酒店地产基金在香港上市之后，内地地产基金的发展仍是步履维艰。

直到2014年9月30日，央行与银监会共同发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，提出积极稳妥开展房地产投资信托基金试点。2015年初，住房和城乡建设部发布的《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》，更是明确建立多种渠道发展租赁市场，推进房地产投资信托基金试点。至此，REITs试点的开展才有了政策依据。

2015年6月8日，由万科联手鹏华基金发起的国内首只公募REITs获批。公示信息显示，鹏华基金管理公司在4月份申报的“鹏华前海万科REITs封闭式混合型发起式证券投资基金”已正式完成注册，其发行规模为30亿元，一半用于购买前海万科公馆的资金收益权，另一半用于购买固定收益类的债券产品。机构投资者对首只公募REITs表现出浓厚的兴趣，投资者也可以在二级市场进行交易，交易门槛为10000元。

另外，2015年6月份万达金融联手快钱公司公布一款众筹理财产品“稳赚1号”，这是一款类REITs的产品，投资门槛为1000元，期限为七年，预期租金年化收益率为6%，物业增值收益预期年化收益率为6%，以万达广场作为基础资产，募集资金全部投资于只租不售的万达城市商业广场项目。由于该产品认购起步价只有1000元，而发行规模以数十亿元计，这个众筹产品大幅度突破了私募基金200个份额的限制。

这两个案例被业界认为是国内REITs的破冰之旅，也意味着国内商业地产转型升级迈出了一大步，对整个房地产业的转型升级都将起到一定程度的促进作用。乐观的分析人士认为，三年内，REITs产品将实现在A股上市。

二、典型案例

（一）万科前海REITS案例简介

2015年6月8日，万科联手鹏华基金发起的国内首只公募REITs获批，6月26日该基金正式发行。根据基金招募说明书，该产品将以不高于基金总资产50%的比例投资于万科前海企业公馆股权，以获取商业物业稳定的租金收益。作为超甲级的写字公馆，万科前海企业公馆已聚集了各大领域的名企，随着各项优惠政策逐步进入落实阶段，项目租金收益有相当的成长空间，也将为未来基金的运作提供良性稳定的现金流保障。

（二）易居研究院点评

万科前海REITs产品可以说是国内房地产信托基金发展的破冰之旅。过去多年业界不断呼吁，也充满期待，但始终进展缓慢，这既有金融环境不佳的影响，也有在2008年金融危机的影响下政策方面的限制。但是从行业的发展态势，以及房地产开发企业特别是商业地产开发企业的发展诉求看，房地产投资信托基金的发展势在必行。

首只公募REITs的面市既满足了大众投资者分享前海政策红利及未来发展机遇的需求，也将开创地产投资新纪元。2015年可谓是房企的创新元年，不少房企在战略上、举措上都有较大的动作，万达提出轻资产化的运作之路，成为业界议论的焦点，也表明过去以销带持的方式已不可持续了。随着实践的推进， REITs有望在未来几年迎来快速发展期。

（作者单位：上海易居房地产研究院咨询中心）