民间金融与实体经济结合的有效性研究

伍雯+杨勇

[摘 要]文章探讨了我国民间金融与实体经济结合的有效性，以及民间融资规模对产出缺口的实际影响。从理论上构建了一个修正的总需求模型，同时基于我国26个省市的截面数据，通过面板广义矩估计分析得出我国民间融资规模的增长会导致产出增速加快。

[关键词]民间金融；民间融资规模；产出增速

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.043

1 引 言

随着我国民营经济的发展、金融脱媒和金融去平台化，民间金融逐渐在企业融资、个人借贷等多个金融领域发展壮大。本文采用我国26个省市的面板数据，分析我国民间融资规模量的大小对GDP增长指数的影响。本文选用经济增速指标作为分析对象，探究民间融资规模对我国经济增速的内生推动。由于我国可供观测的民间融资规模数据的时间较短，本文采用各省季度数据对理论模型进行实证检验。

2 理论模型

Richard Clarida（1999）从一个包含货币的DSGE宏观模型出发，通过最优化推导出影响社会总产出的IS曲线：

模型当中加入了预期项，这意味着当期的经济行为不仅受到当期经济变量的影响，同时也受到未来预期经济变量的影响。gt是预期政府购买变化量相对于预期潜在产出变化量的函数，代表需求冲击。xt代表产出缺口，即当期的实际产出减去自然水平下的产出的结果。Rt代表短期名义利率，在该模型中，货币和短期名义价格是不变的，货币政策在短期内对经济具有影响力。πt代表通货膨胀率，Etπt+1指当期对下一期通货膨胀率的预期；同理，Etxt+1代表产出缺口预期，模型认为，通胀预期和产出预期是存在的。Rt-Etπt+1代表当期实际利率，理论上φ为负，即当期实际利率越高，当期消费越低，它反映了实际利率和消费的替代关系。

式（1）是一种简单的新凯恩斯模型，并不能较好地模拟中国经济。文章从分析民间融资规模出发，认为民间融资规模将会对投资产生影响，进而影响产出。我国民间金融的主要表现形式为资金富余方与资金需求方直接融资，或者绕过银行、证券公司所形成的正规资本市场，通过民间借贷平台完成资金融通。决定民间金融发展的重要因素是经济因素，民间金融能有效缓解经济中信息不对称问题，投资者通过民间借贷平台放贷时，能够更加清楚资金的最终去向，也对最终借款者的经营能力和还款能力有更全面清晰的判断。民间金融在我国快速发展的原因除解决信息不对称之外，还包括其成本低、收益高的特征。社会富余资金通过民间金融的各类渠道流向生产部门，其本质是使资金供给者的金融资本流进行扩大再生产，促进国民生产总值的增加。因此，在式（1）的基础上引入变量民金融资规模，分析其对我国GDP的影响，式（1）被修改为：

在式（2）中，变量INFt-1代表滞后一期，即上一期的民间融资规模。考虑到我国金融市场的时滞问题，修正的模型中民间金融的规模对产出的影响存在时间间隔，因此模型设定为上一季度的民间融资规模将对当期产出增长率产生影响。参数θ理论上为正。干扰项εt是服从i.i.d.的，均值均为0，方差为σ2ε的同方差正态分布。

3 实证检验

3.1 数据来源与指标设计

本文从社会融资总规模中除去银行融资、境外融资、委托贷款、证券融资等主要的融资方式的融资规模，将剩下的融资规模视为被民间融资填补。本文根据人民银行公布的以上数据，选取我国26个省市（京、津、冀、沪、渝、豫、云、辽、黑、皖、鲁、苏、浙、赣、鄂、湘、桂、晋、蒙、陕、吉、闽、贵、粤、川、琼）的截面季度数据，用各地区季度社会融资规模减去人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票、企业债券及股票融资规模后，得到各地季度民间金融融资规模。

本文先将实际季度GDP值进行季节调整，采用Eviews软件中X-11季节调整方法，然后采用Eviews软件中HP滤波的方法来估算实际季度GDP的潜在产出、产出缺口。

我国银行存款利率受央行调控程度较高，现阶段市场化程度较低。国内学者一般采用上海银行间同业拆借利率（SHIBOR）来模拟市场利率。本文采用隔夜SHIBOR利率，通过计算各个季度内的天数加权平均，获得各季度SHIOR日均值，进而将之模拟模型中的利率Ri，t。同时，本文用xt+1代替Etxt+1，用πt+1代替Etπt+1来处理模型中的预期项。

3.2 模型估计

本文采用面板广义矩估计（GMM Panel Data）对式（3）的参数进行估计。若采用时间序列数据，必然面临样本量过小导致估计结果错误。面板GMM能够通过采用解释变量的滞后项作为工具变量解决模型的内生性问题。本文采用滞后一阶的民间融资规模和预期产出增长率为工具变量。

在式（3）中，t为2014年1季度到2015年2季度每个城市的时间序列数据。本文采用Eviews对面板GMM模型进行估计，由于本文的数据可供观测的季度数量较少，是典型的“宽而短”的截面数据。本文在模型估计时通过Panel Workfile 进行分析。实际利率与产出数据在获取时已经经过了取对数后差分，对民间融资规模数据取对数满足其平稳要求。

模型参数表中估计显示，自变量实际利率和预期产出对产出增速分别存在显著的负向影响和显著的正向影响。实际利率每增加1个百分点，产出增速降低0.71个百分点。预期产出每增加1个百分点，实际产出增速增加1.03个百分点。模型中的民间融资规模对实际产出增速存在显著的0.14的影响。

4 研究结论

通过我国26个主要省市的截面季度数据和GMM Panel Data 模型估计发现，在修正的产出模型中，经济体中的实际利率对当期产出具有削弱作用，市场实际利率越高产出越低。预期的季度产出规模对当期实际产出具有正向促进作用。实证分析的以上结果都符合新凯恩斯宏观模型中IS曲线的参数设定。本文同时得出，滞后一期的民间融资规模对当期实际产出缺口具有14.3%的正向推动作用。

实证研究显示，我国民间融资对实际经济增长具有显著的积极作用。决策部门应出台相关政策，放宽民间金融准入，充分发挥民间资本对实体经济的支持作用，同时也规范民间金融的发展。

参考文献：

[1]郭丽红，朱柯达.民间金融对实体经济发展的影响研究[J].区域金融研究，2015（3）.

[2]谢平，罗雄.泰勒规则及其在中国货币政策中的检验[J].经济研究，2002（3）.

[摘 要]信用证性质的不确定性导致了各国法律选择方法的不同以及法律适用的混乱。也许在商业活动中，不明确其性质并不妨碍其适用。但是一旦涉及司法程序，定性就是首要解决的问题。以开证人与受益人之间的法律关系为视角来研究信用证的法律性质，是具有说服力的切入点。

[关键词]信用证；单方法律行为；受益人

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.037

1 研究信用证法律性质的意义

由于信用证的性质难以确定，一些学者主张信用证是一种特殊、独立的法律制度。“正如汇票等系独特的契约，都晓得其对于受益人负有独立的债务，而接受信用证的受益人也都知道其对银行享有与普通契约不同的权利。”[1]《美国统一商法典》第五编对信用证的专门规定就是试图建立一种独立的理论框架。商业实践在某种程度上总是先于法律的。

将信用证作为一种独立的法律制度，存在以下问题。

第一，缺乏法律依据。一项独立的法律制度必然是有相应的法律作为支持的。比如，票据作为一项独立的法律制度，大多数国家都制定了相应的票据法。而对于信用证制度而言，鲜有国家对其专门做出规定。《美国统一商法典》虽然设专章规定了信用证，但严格来讲，统一商法典并不是一部具有国家强制力的法律，它只是美国两个民间法律研究机构制定的“示范法”，供美国各州采用。[2]UCP作为国际惯例（ICC的地位），只适用于明确规定适用该惯例的信用证，当事人也可以明文排除或者修改UCP的适用。虽然UCP在各国的法律地位不同，在司法实践中其地位也在不断上升，甚至在英国法院的判决中至少在UCP规定的范围内已经取得了“准商法”的地位。[3]但是至少目前而言，其能否自动适用仍存在问题，不能当然地成为信用证适用的法律依据。因此，如果将信用证作为一种独立的法律制度，如何适用法律就会成为很大的问题。

第二，并没有解决其法律性质的问题。学界对信用证的性质一直以来争论不休，对于信用证的不同定性必然会导致不同的法律适用。但是绕来绕去却得出“信用证就是信用证”的结论。那么信用到底是什么？又回到了起点。笔者认为，学者不应当充当立法者的角色，对一项法律制度找不到现有法律规范来解释的时候，就盲目地认为它是独立的，特殊的。相反，应当尽量将其纳入某一法律体系中去才能解决该法律制度所欲调整的社会关系。信用证法律关系的理论包括以下内容。

1.1 开证行与受益人之间是否存在对价

提及信用证的法律关系，几乎不可避免地提到信用证与合同的关系，进而就会涉及对价的问题。在英美合同法中，当事人通过要约与承诺达成的“合意”并不一定能使合同具有强制执行力。决定合同有效的因素除了“合意”，还要有“对价”。一项无对价的约定不产生任何法律上的权利义务，其履行仅仅取决于做出约定的人的仁慈和善意。[4]

有学者认为，开证行与受益人之间的是买卖合同关系，其对价是信用证项下的单据。[5]这里将信用证的内容视为单据交易。信用证下经常涉及的单据主要有：汇票、发票、运输单据、保险单据、原产地证明、装箱单、检验证书等。其中大部分若离开了信用证的规定并不具有交换价值，并不能作为开证行付款的等价补偿。因此单据不是有效的对价。信用的核心内容是相符交单，当开证行确定的单据提示相符时，就必须予以付款，这里的意思是“凭单付款”，[6]而不是“单据交易”。相符交单是受益人的权利而不是义务。

对价必须存在于合同的双方，即约定必须具有相互的约束力。如果在一项约定中一方可以完全根据自己的意愿随时撤销或者不履行约定，则该协议缺乏对价的相互性，不具有有效的对价。[4]如前所述，开证行开立信用证后，受益人并没有提交相符单据的义务，可按照自己的意愿选择是否履行，因此开证行与受益人之间并不存在有效的对价，也不能构成有效的合同。

1.2 开证申请人不是信用证的一方当事人

一般认为，信用证至少涉及三方当事人，开证申请人、开证行和受益人。但笔者认为，开证申请人和开证行之间是受开证申请书的约束，开证行根据开证申请书项下的义务开立信用证，而信用证本身不约束开证申请人，其在开证行向其提供符合信用证的要求的单据时向开证行支付信用证金额以及其他相关费用的义务，看似像信用证“凭单付款”义务，实际上是另一合同的付款义务。

开证申请书是一种委托合同。开证行受开证申请人的委托，开立信用证并在确保单据相符的情况下向受益人付款，开证申请人须支付开证的手续费（其性质为代理费）。这是一种委托代理关系。

由此，主张信用证是开证申请人和开证行之间订立的利他合同（利他合同说）以及信用证是开证申请人委托开证行向受益人付款的合同（代理说）、信用证是开证申请人对开证行作出的要求和授权，以开证行的计算向受益人的给付（依据德国民法典的指示证券说），以及主张信用证是开证人与开证人之间约定的债务不完全转移（依据法国民法典第1275条的债务转移说），信用证是开证申请人与开证行之间订立的加工承揽合同，并基于代理关系向受益人付款的代理关系（根据德国民法典第631条和第675条）。都把开证申请人当作信用证的当事人，混淆了开证申请书和信用证本身的关系，忽略了开证行和受益人之间的关系才是信用证法律关系的核心。

1.3 从信用证开立之日起，开证行即有不可撤销的付款责任

根据UCP600的规定，信用证都是不可撤销的。信用证开立之日起成立，信用证的成立不需要受益人的意思表示。

有学者根据德国民法典中的“抽象债务允诺”来解释开证行与收益人之间的关系。德国民法典第780条规定：“为使以通过合同而独立成立债务的方式约定给付的合同（债务约定）有效，如果没有规定其他形式，需采用书面形式。”因此，债务允诺是单方负担义务的抽象合同。[7]债务允诺是独立的约因，足以创设一项义务。该约束力自不可撤销信用证向卖方发出即告成立。[8]表面上看这样解释开证行与受益人的关系是合理的，但是既然“抽象债务允诺”依然是一种合同关系，那么为什么这一合同能够仅以一方当事人的表示就能成立？世界各国都强调合同的成立必须是以双方意思表示（“合意”）为前提，即使仅是为对方当事人设定权利的合同，也必须要对方当事人同意。