公司治理机制对旅游上市公司绩效的影响研究

拓中曲洪建

摘 要：基于对相关文献的研究，选取公司治理和旅游企业绩效指标，以沪深两市32家旅游上市公司2003—2014年数据为样本，实证分析了公司治理对旅游上市公司经营绩效的影响，得出以下结论：国有股东持股会提高旅游公司企业绩效；股权集中的旅游上市公司整体绩效较好；董事会和独立董事制度没有达到应有监督效果；经理层激励制度会提高旅游企业绩效。增加国有股东的持股比例，提高股权集中度，完善董事会和独立董事制度、管理层股权和薪酬激励等措施，有助于提高旅游上市公司绩效。

关键词：股权性质；股权集中度；董事会制度；管理层激励；企业绩效

中图分类号：F59 文献标识码：A 文章编号：2095-3283（2016）08-0105-04

[作者简介]拓中（1978-），男，山东成武人，东华大学控制科学与工程博士后，研究方向：创意产业；曲洪建（1979-），男，山东烟台人，上海工程技术大学副教授，博士后，研究方向：公司治理。

[基金项目]国家自然科学基金项目（项目编号：71373040）；教育部人文社科青年基金项目（项目编号：12YJC630157）；上海市教委科研创新重点项目（项目编号：14ZS151）。

美国安然、施乐、世界通信、默克制药等公司丑闻以及我国银广夏事件、蓝田事件、中科创业事件等经济丑闻被陆续曝光后，公司治理与企业绩效之间的关系成为学者、企业和政府关注的焦点。尽管各方对“完善的公司治理机制对企业经营绩效提升具有重要作用”基本达成共识，但对“完善的公司治理”标准的统一仍存在困扰。对具有吃、住、行、游、购、娱等综合性，又兼具服务性和文化性特征的旅游企业而言，公司治理机制能否提高旅游企业经营绩效，公司治理机制之间的协调程度如何，2008年爆发的国际金融危机是否对公司治理机制产生影响及是否体现在企业绩效上，这些问题都值得深入探讨。本文根据2003—2014年沪深两市32家旅游上市公司的数据构建非平衡面板数据模型，实证分析股权结构、董事会制度、管理层激励对旅游上市公司经营绩效的影响。在理论层面，能够丰富旅游企业公司治理机制和企业绩效的概念和内涵；在实践层面，能够对旅游企业建立完善的公司治理机制提供参考。

一、文献综述

（一）股权结构对企业绩效的影响

1.股权性质对企业绩效的影响。国有股东的行政特征主要体现在“掠夺之手”和“扶植之手”上，围绕这两个理论，于东智（2001）对923家上市公司的数据进行实证分析后得出结论：国家股对企业绩效的扶植作用超出了掠夺效应。吴淑琨（2002）分析了1997—2000年上市公司的数据，认为国有股持股比例较高时，公司绩效较好。徐晓东和陈小悦（2003）认为，第一大股东为非国家股股东的公司，公司价值越高，盈利能力越好。杨典（2013）利用1997—2007年676家上市公司数据证明国有控股企业绩效超过了非国有控股企业。

2.股权集中度对企业绩效的影响。如果第一大股东持股比例较高，会存在“隧道效应”，即大股东为了自身利益存在转移资产和利润的行为，从而侵害中小股东的利益。R·La Porta等（2003）、刘俏和陆洲（2004）、唐跃军和谢仍明（2006）采用国内外不同时间和地区的上市公司样本数据证明了“隧道效应”的存在。如果第二到第十大股东的持股比例高会减少“隧道效应”的作用，从而提高企业经营绩效。李维安和李汉军（2006）分析了1999—2003年上市公司数据，认为第二至第十大股东持股比例与企业绩效显著正相关。

（二）董事会制度对企业绩效的影响

1.董事会对企业绩效的影响。董事会规模过大，董事会成员之间的沟通和协调效率就会降低，成员之间“搭便车”现象也会增加，不利于发挥董事会应有的作用。董事会规模过小，会导致监督不力。Lipton和Lorsch（1992）认为董事会规模超过10人时，沟通协调成本会大于收益；Hermalin和Weisbach（1991）采用美国公司数据证明董事会规模与公司价值之间呈倒U型关系；孙永祥（2001）、于东智和池国华（2004）、宋增基等（2009）研究认为董事会规模与公司绩效之间不存在显著相关性。

2.独立董事对企业绩效的影响。委托代理理论认为，董事会独立性与外部董事比例密切相关。外部董事对公司的监督具有客观性和全面性的特征，能够对企业绩效产生积极作用。王跃堂等（2006）认为独立董事比例和公司绩效呈正相关关系。然而，外部独立董事受聘于上市公司，鉴于其受聘地位很难作出独立客观的评判，监督和约束机制沦为形式。陈睿等（2015）分析了2005—2011年独立董事的意见数据，认为独立董事提出质疑后，“逆淘汰”效应非常明显，尽职独立董事离职概率大幅度提高；李斌等（2005）也通过不同的样本数据证明独立董事制度对公司绩效的影响不显著。

（三）经理层激励对企业绩效的影响

关于经理层薪酬水平，李江波和赵俐佳（2010）实证研究后认为，高管货币报酬与公司绩效在不同程度上具有正向关系；而李良智和夏靓（2006）认为我国电子类上市公司高级管理人员的年度货币薪酬与公司经营绩效不存在显著的正相关关系。关于高管持股，陈笑雪（2009）认为，尽管上市公司高管平均持股水平很低，但仍有助于提高企业绩效；而徐大伟等（2005）认为，管理层持股与企业绩效呈非线性的三次方程关系。

综上所述，关于股权结构、董事会制度和经理层激励对企业绩效的影响研究较多，但由于指标选取和样本选取不同，尚未达成一致意见，特别是对旅游产业的公司治理机制对企业绩效的影响研究不多。因此，本文通过选取合适的公司治理机制和企业绩效指标，对旅游上市公司的公司治理机制和企业绩效之间的关系进行实证研究，分析股权结构、董事会制度和经理层激励对企业绩效的影响，弥补现有文献的不足。

二、研究设计

（一）样本选择和数据来源

选取沪深两市的旅游上市公司作为样本，剔除上市时间少于2年的5家上市公司，剩下32家旅游上市公司，样本区间为2003—2014年，所有数据来源于国泰安数据库。

（二）变量选取

多数学者的相关研究一般采用会计利润指标反映公司盈利能力，选取净资产收益率（ROE）来度量旅游上市公司绩效。公司治理机制的指标选择如下：第一大股东性质、第一大股东持股比例、第二到第十大股东持股比例、董事会规模、独立董事比例、前三名高管薪酬平均水平、高管持股。

（三）构建回归模型

以旅游上市公司的企业绩效为被解释变量，以公司治理指标（第一大股东性质、第一大股东持股比例、前十大股东持股比例、董事会规模、独立董事比例、高管薪酬、高管持股）为解释变量，构建公司治理对旅游企业绩效影响的多元回归模型如下：

三、实证分析

（一）变量描述性统计

由表2可知，旅游企业的净资产收益率相差较大，最大值为38.06%，最小值为-44.16%，旅游企业的经营状况有些较好，而有些较差，说明旅游行业整体竞争比较激烈，导致企业绩效相差较大。第一大股东持股比例也有很大差距，第一大股东持股比例最高为99.32%，最低为7.75%，第二到第十大股东持股比例最高为52.02%，最低为2.81%。这说明旅游上市公司既有一股独大的情况，也存在股权结构比较分散的情况。高管薪酬差距明显，最高工资为365万元，最低为16.8万元，旅游上市公司对高管激励的力度明显不同。其他指标差距不是很大，不再赘述。

（二）相关性分析

由表3可知，解释变量旅游企业绩效和被解释变量公司治理之间具有一定的相关性，且大多数通过了显著性检验。而解释变量第一大股东性质、第一大股东持股比例、前十大股东持股比例、董事会规模、独立董事比例、高管薪酬、高管持股之间的相关性较小，符合回归分析的要求，可以进行回归分析。

（三）回归结果分析

由表4可知，R2值为0.546，解释变量对被解释变量的解释程度较高，且本文只是研究公司治理对旅游企业绩效的影响，肯定有其他遗漏变量，尽管R2值没有超过0.7，但对研究目标没有影响。F值为9.960，且通过了显著性检验，因此公司治理和旅游企业绩效之间的线性关系明显。为了分析解释变量是否存在明显的共线性问题，进行了VIF检验，从检验结果看，所有的VIF值均少于10，没有共线性问题，回归结果有效。具体分析如下：

1.股权性质对旅游企业绩效的影响。国有股东的性质对旅游企业绩效影响为正且通过了显著性检验，说明如果第一大股东为国有，旅游企业绩效则会增加。国有企业的信誉对于旅游消费者来说非常重要，消费者在旅游时经常会选择国有旅游公司，因此，国有旅游公司的整体业绩较好。

2.股权结构对旅游企业绩效的影响。第一大股东持股比例对旅游企业绩效影响为正，且通过了显著性检验；而第二到第十大股东持股比例对旅游企业绩效影响为正，但没有通过显著性检验，说明股权集中的企业整体业绩较好，股权分散的企业业绩较差，第二到第十大股东持股没有对第一大股东形成有效的制衡，他们的决策往往对企业造成不利影响。第一大股东持股比例较高，可以快速进行决策，抓住市场机会，增加旅游企业绩效。

3.董事会制度对旅游企业绩效的影响。董事会人数对旅游企业绩效影响为负，没有通过显著性检验；独立董事比例对旅游企业绩效影响为正，也没有通过显著性检验。这说明旅游上市公司的董事会制度形同虚设，董事会制度和独立董事的独立性没能很好地发挥作用，没有对企业管理层形成很好的约束，需要进一步完善董事会制度，发挥独立董事的独立性。

4.管理层激励对旅游企业绩效的影响。高管持股、高管薪酬对旅游企业绩效影响为正且都通过了显著性检验，说明高管持有公司股票和高管薪酬增加都会对经理层形成有效激励。经理层在有效的激励机制下，充分发挥主观能动性，努力经营企业，提高企业绩效，从而提高薪酬。

四、结论与建议

本文在研究已有文献的基础上，选取公司治理和旅游企业绩效指标，构建计量经济模型，以沪深两市32家旅游上市公司2003—2014年间的数据为样本，采用非平衡面板数据分析方法，实证分析了公司治理对旅游上市公司经营绩效的影响。研究结果表明，国有股东持股会提高旅游公司企业绩效；股权集中的旅游上市公司整体绩效较高；董事会和独立董事制度没有达到应有的监督效果；经理层激励制度会提高旅游企业绩效。因此，完善旅游企业公司治理机制能够提高企业绩效。具体而言，应增加国有股东的持股比例，提高旅游上市公司的股权集中度；进一步完善董事会制度，提高独立董事的独立性；注重给予管理层一定的股权激励，并适当增加高管工资待遇。通过不断完善公司治理机制，旅游上市公司的绩效将大大提高。

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（责任编辑：乔虹 梁宏伟）