首次公开募股（IPO）注册制的法律研究

【摘要】自从十八届三中全会中央要求实行IPO注册制改革以来，关于注册制改革的争论就甚嚣尘上，到了今年两会召开，这种争论更是到了白热化的程度，这应该是近年来中国资本市场最大的事件，因为这项改革对于我国的经济影响是重大的，无论是对于资本市场还是对社会稳定，都有不可忽视的影响。而对于到底什么时候实施注册制，怎样去实施证监会却没有确切的消息。目前国内外对这方面的研究也比较的多，具体实施的国家有实施核准制的有实施注册制的也有两个制度同时施行的，本文主要通过比较论证、举例论证、归纳论证等论证方法来进行论证对于目前我国新股发行最适合的制度。

【关键词】IPO；改革；注册制；法律

一、我国IPO准入制度的历史变迁

（一）审批制

在1995年之前施行的控制股票发行的总量和速度的“额度控制”管理方法。国家计划委员会、国务院证券委员会等其他有关部门联合研究并报国务院批准每年的发行股票面值总规模，然后将总规模按照一定的标准进行划分，下达到各省、市、自治区及中央有关部委。1996年以后采取了“总量控制、限报家数”的指标管理方法。国务院证券主管部门确定在一定时期内发行上市的企业家数，然后向省级政府和行业主管部门下达股票发行家数指标，省级政府和行业主管部门在上述指标内推荐预选企业。

（二）核准制

2000年3月16日，中国证监会发布了《中国证监会股票发行核准程序》和《股票发行上市辅导工作暂行办法》的通知。2001年3月17日，中国证监会决定，废止额度条件下的审批制，全面执行股票发行核准制。2001年3月，通道制出台。通道制是从审批制向核准制转变过程中，为达到“好中选优、优中选优”而推出的暂时措施。通道制以具有主承销商资格的证券公司2000年所承销的项目数为基准分配其可以推荐拟公开发行股票的企业家数。2004年2月，保荐制开始实施。保荐制下，企业发行上市不但要有保荐机构进行保荐，还需要具有保荐代表人资格的从业人员具体负责保荐工作。保荐代表人正式登上历史舞台，股票发行制度也迎来新的时代。

二、当前制度所面临的挑战

（一）证监会定位偏差

核准制下的证监会定位主要是事前监管。但是政府不能保证每一件核准都是正确的。由于政府也存在有限理性，因此在核准制下，“政府”虽于证券发行核准之审查投入大量人力、物力，但欲做到每一件审查案皆绝对完美无误，事实上并无可能。由于这种审查很大层面上都是根据要上市公司提交上来的文件进行进行，所以出现了大量的公司造假现象，像创业板造假上市第一案万福生科案，胜景山河案等等。政府完全取代了投资者去做判断，充当了保姆的角色，看上去似乎为投资者提供了全方位的担保，实际上是有利有弊，投资者完全对政府形成了依赖，失去了对市场基本的判断力，而政府不能完全做全方位的的正确判断，造成市场鱼龙混杂。上市的利润是巨大的，风险又不成比例，很多不符合条件的公司通过做假账上市，极大的伤害了股民的利益和正常的市场秩序。

（二）法律等相关配套设施不完善

1.监管的法律法规不健全

虽然今年来我国对于证券立法取得了长足的进步，但对于乱象丛生的证券市场仍然是杯水车薪，相比国外资本市场配套的法律法规而言仍有不小的差距。当前一团糟的市场，造假盛行，对于违法行为的惩治不力很大程度了损害了投资者的利益，这在很大程度上应归咎于当前的法律法规的不完善。

2.法律法规处罚力度不够

中国股票市场的造富神话使得大批不够资质的公司铤而走险。当前造假横行的资本市场很大一个原因就是对于造假行为的处罚不能起到震慑作用，像上市后被发现造假的绿大地、万福生科公司的实际控制人虽然在被发现造假后获得牢狱之灾。但是他们在股票市场圈到了钱，坐了几年牢以后依然还是亿万富翁，投资者受到的损失却没人弥补，不能不让我们反思，对证券违法犯罪的处罚是不是太轻了。

三、对完善我国发行制度的建议

（一）摆正证监会的监管定位

相对于市场是要求削弱证监会的权力，减少证监会的监管，笔者认为恰恰相反，应该提升证监会的行政级别，赋予证监会更大的监管自主权。从目前来看证监会很多时候是力不从心的。一方面，现实情况是证监会在整个政府部门中的地位并不高，所以对发行人造假的处罚力不从心，再加上司法执法环节没有跟上，造成处罚几乎没有什么震慑力。如果碰到有背景的国有企业，监管更是捉襟见肘。

（二）完善相关法律法规建设、加大违法违规的惩处力度

从目前发生的情况来看，像绿大地、万福生科这样查明了造假行为的企业都无法让其退市，对主谋造假的行为的处罚也很有限，完全起不到震慑的作用。天能科技、新大地等企业

只被处以很少的罚款，这跟他们的造假所得是不成比例的。对于投资者损失的弥补也只有一两个公司像万福生科案，平安证券因为是保荐机构设置了赔偿基金先行赔付了投资者。所以笔者认为首先要立法先行，完善证券行业立法，对违法造假行为设置严刑峻法以廓清现在的证券市场乱象。其次要加大执法惩处力度，真正使造假者对造假行为付出代价，例如，一旦发现造假行为责令退市，对相关责任人处以重罚，该入刑的入刑，该禁止入市的禁止入市，真正让想造假者不敢越雷池半步。

四、结语

中国股票发行市场兴起时间短发展快，因此在高速发展的过程中出现了一些问题，虽然每次改革后又出现新的问题，所以近年对发行注册制改革的呼声很高。笔者认为改革是必要的，但是不能一蹴而就，外国的月亮不一定就是圆的，注册制在外国施行的好，在中国并不一定水土相符。当前的市场环境并适合立即施行注册制，当前中国的市场投资者还是以散户为主，而散户对政府的依赖性较高，不像外国的散户投资者自我判断能力较强。当前还是要加大证监会的监管权限，使证监会能真正做到令行禁止，在加强证监会保驾护航的力度前提下加强对投资者的教育，使其能独立判断市场信息，在市场环境越来越规范时，相关法律制度建设也更完善时再考虑更进一步的改革。

参考文献：

[1]林国全.证券交易法研究[M].北京：中国政法大学出版社，2002，（40）

[2]李东方.证券监管法律制度研究[M].北京：北京大学出版社，2002，（56）

作者简介：

陈鑫（1987-），男，安徽宣城人，上海大学法学院2014级法律硕士。