经常账户失衡内在根源：财政赤字、人口结构、经济增长

内容提要：在全球經常账户失衡的背景下，本文利用世界84个国家1990-2015年的面板数据，从内部视角分析一国财政赤字、人口结构、经济增长对储蓄投资缺口的影响，并考察经常账户失衡的根源。初步的静态面板回归结果表明，财政赤字、人口抚养比、经济增长率对一国经常账户失衡具有显著的影响；改进后的动态面板回归结果表明，财政赤字、少儿抚养比、老年抚养比、本国相对于世界的经济增长率对一国经常账户失衡具有显著的解释力，但是少儿抚养比和相对经济增长率对不同组别国家的影响存在差异。因此，治理全球经常账户失衡需要从国内经济因素着手，综合考虑国际宏观经济环境与政策，形成国际所普遍接受的有效解决方法。

关键词：经常账户失衡；内部视角；财政赤字；人口结构；经济增长

中图分类号：F810 文献标识码：A 文章编号：1001-148X（2017）09-0069-11

收稿日期：2017-02-20

作者简介：王佳 （1985-），女，河南新乡人，北京师范大学经济与工商管理学院博士研究生，研究方向：国际金融、贸易与投资。

20世纪90年代以来，全球经常账户失衡持续加重（见图1），失衡集中程度，尤其是逆差集中程度逐渐加深（见图2），已成为世界经济运行的主要特征和面临的重大风险。在开放经济下，政府、居民和企业世界范围内的跨期平滑储蓄投资缺口之和构成一国的经常账户余额，而影响这些部门储蓄投资缺口的因素，也成为影响经常账户失衡关键因素。基于此，本文从内部视角出发，利用初步回归模型考察政府财政赤字、人口年龄结构、经济增长等内部因素对全球经常账户失衡的影响，通过构建改进后的回归模型，考察政府财政赤字、少儿抚养比、老年抚养比、本国相对于世界的经济增长率对全球样本、发达国家和新兴经济体经常账户失衡的作用。

一、文献综述

（一）财政赤字与经常账户

双赤字（twin deficits）理论认为提高预算赤字的财政政策也会提高经常账户赤字，但争论较大。一些观点认为两者存在相关性，并且财政赤字可以引发经常项目赤字。Chinn and Prasad（2003）的实证研究发现，在1971-1995年期间，在控制其他因素的前提下，无论是发达国家，还是发展中国家，政府财政盈余与经常账户结余占GDP比例均呈现正相关。Erceg（2006）建立了开放经济DSGE模型，发现美国的财政赤字可以显著的解释经常账户赤字，财政赤字每增加1%，经常账户赤字增加2%。Cline（2005）从财政扩张对汇率的传导机制角度，再次论证了双赤字理论。文章指出根据蒙代尔-弗莱明模型，在浮动汇率制下，扩张性的财政政策会刺激本国总需求和利率水平的上升，利率水平的上升吸引资金流入，引起本币升值和出口量减少，从而恶化了经常项目。另一些观点则认为两者的变动并无必然关联，财政赤字不一定会引起经常项目赤字。Oudiz and Sachs（1984）、Wolf（1994）区分了暂时性政府支出和永久性政府支出，认为暂时性政府支出的增加会经常账户的恶化，永久性政府支出的增加不会对经常账户产生影响。Baxter（1995）和Kollmann（1998）通过在两种商品模型中引入投资行为，发现扩张性的财政政策对储蓄产生负向影响，但是对投资的影响不确定，所以对经常账户的影响也不确定。Obsfeld and Rogoff（1995）发现暂时性的财政扩张政策对经常账户具有恶化作用，永久性的财政扩张对经常账户的作用不确定。因为根据李嘉图等价定理，政府发债等同于推迟了税收。所以理性的消费者会增加和预算赤字数额相等储蓄，经常账户保持不变。Haliassos and Tobin （1990）指出李嘉图等价定理成立的条件过于苛刻。而且，理性消费者储蓄的增加量很难等于预算赤字的增加额。按照这种思路，在很多情况下，预算赤字可能依然会影响经常账户。Corsetti and Muller（2006）指出财政赤字会提高利率，挤出私人投资，这样储蓄大于投资，从而冲销了财政赤字对经常账户的影响。Kim and Roubini（2008）指出财政扩张可以通过发行货币、增加潜在债务风险等渠道引起货币贬值，对经常账户产生正向作用。

计算公式：S1t=1/∑CA>0CAit∑iCAit2，S1t代表顺差国经常账户失衡离散程度。CAit表示第i个国家在第t期的经常账户余额。CA>0代表经常账户顺差国家。S1增加，表示顺差国经常账户失衡的分布更加广泛。S1越低，表示顺差国经常账户失衡更加集中在较少的国家。逆差国经常账户失衡离散程度由CA<0计算而得。

还有一些学者发现财政赤字的结构可能影响经常账户。田丰等（2012）指出中国的公共支出多用于支持基础建设，很少用于完善社会保障体系，这可能会促使中国居民为了应对未来的不确定性增加预防性储蓄，加剧经常账户顺差。

（二）人口结构与经常账户

世代交替模型（Overlapping Generations Model）将人口分布引入宏观经济学框架，成为分析经常账户均衡决定的一个有效工具。近年来，人口年龄结构和人口性别比对经常账户的作用受到关注。根据“生命周期理论”（life-cycle theory），年轻和年老时没有收入或者收入减少，人们会在中年时进行储蓄，以满足年老时相对稳定的消费。这样，人口年龄（横轴）和储蓄率（纵轴）会呈现倒U型曲线，即劳动年龄人口的储蓄率较高，非劳动年龄人口的储蓄率较低甚至为负。一些研究得出抚养比（0-15岁人口与65岁人口之和占总人口比例）与经常账户余额之间存在负相关的结论（Chinn and Ito，2007；Higgers，1998；朱超和张林杰，2012；谢建国和张炳南，2013）；另一些研究却不支持这一结论（Chinn and Prasad，2003；Du and Wei，2010），得出抚养比与经常账户之间并不存在显著性的关系甚至是正相关，这也被称为是“生命周期假说之谜”（life-cycle theory puzzle）。endprint

部分文献从预防性储蓄角度解释了生命周期假说之谜。预防性储蓄理论认为未来收入不确定性和消费不确定性会增强人们的预防性储蓄动机，提高居民储蓄率（Leland，1968）。陈彦斌（2014）认为如果家庭的老年抚养比较高，会促使子女增加储蓄，以面对未来在老年人医疗、养老等方面可能发生的巨额支出；如果家庭的少儿抚养比较低，父母认为子女的健康状况和寿命面临着较大的不确定性，增加当前储蓄是应对未来子女患病、意外而不能为自己养老的有效方式。Cooper（2008）认为居民平均寿命的提高会增加社会老年人口抚养比例，促使居民提高预防性储蓄，从而对一国经常账户具有正向作用。

另一方面，人口年龄结构还可以通过影响投资率，进而影响经常账户平衡。Higgins and Williamson（1996）认为老年抚养比的提高会加剧社会对风险的厌恶程度，使得人们进行投资的欲望下降，从而降低一国的投资率。Copper（2008）认为抚养比的上升会引起社会劳动年龄人口的减少，在劳动生产率一定的条件下，企业的资本边际产出和回报率下降，从而降低企业的投资率。李兵和任远（2015）利用二次世界大战作为人口结构的工具变量，发现人口抚养比上升对投资率的负面影响大于对储蓄率的正面影响，总体上對一国经常账户余额具有正面作用。

关于人口性别比与经常账户之间的关系，Du and Wei（2010）认为男性人口比例的提高促使他们在婚姻市场上面临更激烈的竞争，需要增加储蓄以增强其婚姻市场的竞争力，从而提高了一国储蓄率，对经常账户发挥正向作用。魏尚进和张晓波（2011）认为“竞争性储蓄动机理论”（the competitive saving motive）是解释近年来中国储蓄率上升的重要原因。即人们储蓄的原因是为了谋求个人或者子女在婚姻市场上更有利的地位，男性在婚姻市场上不断增大的竞争压力促使养儿子的家庭提高储蓄率。江涛（2013）认为婚姻推迟和性别比上升是对中国储蓄率上升的解释。这些研究的一致结论是男性人口比例的上升可以提高一国储蓄率，进而改善一国经常账户余额。

（三）经济增长与经常账户

理论上，经济增长率的提高往往是一国资本回报率上升的信号，从而会吸引国内外企业对本国的投资，使得一国投资率上升，对一国经常账户具有恶化作用。Glick and Rogoff（1995）研究发现，美国的经济增长率相对于世界其他国家每增长1%，美国的经常账户赤字占GDP比重就会下降0.15%。Engel和Rogers（2006）指出一国均衡的经常账户赤字率，可以用该国预期未来在世界GDP中的份额与当下在世界GDP的份额之差来衡量，该差值越大，经常账户赤字越严重。

也有一些观点对上述理论提出了质疑，比较有代表性的是 “卢卡斯之谜”。Lucas通过总结历史经验，发现资本总是从贫困的国家流向富裕的国家，而后者的资本增长率往往低于前者。这一现象被称为是“卢卡斯之谜”。Lucas（1990）本人对此现象的解释是，资本回报率应是剔除风险后的真实回报率，由于人力资本、国别风险以及资本市场发展程度等因素时，资本回报率和经济增长率往往不同。与发达国家相比，发展中国家较低的人力资本，政治风险以及资本市场发展不完善等因素都会影响资本回报率的最终计算。

需要说明的是，经济增长既可能带来资本回报率的提高，也可能带来劳动回报率的提高。一些学者认为工会有助于提高劳动收入份额（Kalleberg et al，1984；Droucopoulos and Lianos，1992），皮凯蒂（2007）指出工会力量较强的发达国家，经济增长会更多地体现在工资的提高上。按照这种思路，当劳动收入份额占比较高时，经济增长与资本回报率之间的同向关系可能会有所削弱。

二、初步回归模型与检验

（一）模型构建

根据理论研究，本文建立一个包括政府财政结余率、总人口抚养比、本国经济增长率的初步回归模型。其优点有：通过初步回归模型的计量检验结果，我们可以利用可决系数R2（或调整的R2）判断上述内部因素可以在多大程度上解释一国经常账户变化。另外，初步回归模型可以包含尽可能多的样本个数，从而得出较有意义的计量结果。初步回归模型的缺点在于忽略了影响一国经常账户失衡的其他因素，本文将在文后建立经常账户失衡的综合模型，做出进一步分析。

CABit=β0+β1FISCALit+β2DEPENDENTit+β3GROWTHit+ui+vit

被解释变量CABit代表第i个国家在第t期的经常账户余额占GDP的比重。其中经常账户余额是货物和服务净出口、净初次收入和净二次收入之和。

解释变量FISCALit代表第i个国家在第t期的政府财政结余占GDP的比例。在这里，本文采用一般政府净借贷作为财政结余占GDP比例的指标，数据来源是国际货币基金组织（IMF）的WEO数据库，个别缺失数据由世界银行WDI数据库补充。补充数据由政府收入占GDP比例与政府支出占GDP比例的差值计算而得。补充数据的国家和时间范围分别是：塞浦路斯1990年至1994年，德国1990年，爱尔兰1990年至1994年，以色列1990年至1999年，韩国1990年至1994年，美国1990年至1999年，俄罗斯1990年至1997年，阿拉伯联合酋长国1990年。

总抚养比DEPENDENTit代表第i个国家在第t期的总抚养比，由0-14岁及65岁以上人口之和占总人口比例来表示。

本国经济增长率GROWTHit代表本国经济增长率。

表1是本文变量描述性统计。

（二）实证检验结果

本文采用普通面板OLS回归对上述初步回归模型进行计量检验。表2中的前三列（Reg1、Reg2、Reg3、Reg4）给出了混合效应（Mix Effect）的实证检验结果。根据不同的设定，对（1）式进行了不同的回归。其中，Reg1只控制政府财政结余率对经常账户的作用。Reg2只控制总抚养比对经常账户的作用。Reg3只控制经济增长率对经常账户的作用。Reg4控制政府财政结余率、总抚养比、经济增长率对经常账户的作用。类似的，Reg5、Reg6、Reg7、Reg8是固定效应（Fix Effect）的实证检验结果，Reg9、Reg10、Reg11、Reg12是随机估计（Random）的实证检验结果。endprint

（三）实证检验结果讨论

本文以Reg4的结果作为混合效应的基准结果，以Reg8的结果作为随机效应的基准结果，以Reg12作为固定效应的基准结果。根据豪斯曼檢验，拒绝原假设，采用固定效应是最优选择。根据固定效应的实证检验结果，得到以下几点结论：

1.政府财政结余率对经常账户的作用始终显著为正，从回归12的结果来看，政府财政结余率对经常账户的影响是十分显著的。政府财政结余率对经常账户有显著（1%）的正向影响，财政结余率增加1%，经常账户增加0047%。扩大财政赤字对一国经常账户具有显著的恶化作用。

2.总抚养比对一国经常账户的作用始终显著为负。从回归12的结果来看，人口抚养比的上升具有恶化一国经常账户的作用。政府财政结余率对经常账户有显著（1%）的负向影响，总抚养比增加1%，经常账户恶化0053%。这说明人口抚养比的上升可以显著的加剧一国经常账户逆差或者缓解经常账户顺差，支持生命周期理论。这一结论与IMF（2005）的研究结果一致，说明人口红利会引起一国的产出显著大于当期的消费，产生经常账户顺差；当人口红利逐渐消失时，尤其是人口老龄化来临时，人口抚养比的增加会降低一国储蓄率，从而对一国经常账户发生负向作用。

3.本国经济增长率对全球经常账户的作用显著为负。从回归12的结果来看，经济增长率对经常账户有显著（1%）的负向影响，经济增长率提高1%，经常账户恶化0007%。

4.考察调整的R2，从回归12的结果来看，政府财政结余率、总抚养比、经济增长率对一国经常账户变化的解释比例达到5485%。这说明即使不考虑其他控制变量，在储蓄投资缺口框架下，这些内部因素对一国经常账户变化具有至关重要的作用。

另外，本文考察混合效应、随机效应的估计结果。从回归4和回归8可以发现，政府财政结余率对一国经常账户的作用始终显著为正，经济增长率对一国经常账户的作用始终显著为负。在混合效应中，总抚养比对一国经常账户的作用显著为负；在随机效应中，总抚养比对一国经常账户的作用显著为正。

综上，从初步回归模型结果来看，政府财政收支与一国经常账户正相关，总抚养比和经济增长率对一国经常账户具有显著的负向作用。但是对于抚养比变量，随机效应的检验结果与固定效应、混合效应不同。为了更加深入和全面反映政府财政收支、人口年龄结构、经济增长率对一国经常账户的影响，本文建立改进后的回归模型做进一步探讨。

三、改进后的回归模型与检验

（一）模型构建

通过文献梳理，在人口年龄结构方面，少儿抚养比和老年抚养比对一国储蓄率的影响可能不同，此外，仅采用经济增长率这一指标作为影响企业投资率与经常账户的标准并不精确。这是因为世界经济很可能发生同时期的繁荣与衰退，在世界其他国家的经济增长率高于本国的情况下，即使本国经济增长率提高，也难以吸引国内外投资者增加对本国的投资；在世界其他国家的经济增长率低于本国的情况下，即使本国经济增长率下降，也难以削弱国内外投资者增加对本国投资的热情。因此，本文对初步回归模型做出改进，将人口抚养比区别为少儿抚养比和老年抚养比，并采用本国经济增长率和世界经济增长率的差值代替本国经济增长率，构建了一个以政府财政结余率、少儿抚养比、老年抚养比、本国与世界经济增长率差值为解释变量，以人均收入与人均收入的平方项、贸易开放度、人口性别比、金融深度、实际有效汇率等因素为控制变量的计量模型。同时，为了克服可能的遗漏变量以及变量内生性对模型估计结果的影响，依然加入被解释变量的一阶滞后项，基本计量模型为：

CABit=β0CABit-1+β1FISCALit+β2YDRit+β3ODRit+β4GROWTHit-GROWTHworldit+β5PERGDPit+β6PERGDPit^2+β7MAILit+β8OPENNESSit+β7REERit+ui+vit（1）

其中，被解释变量为经常账户余额占GDP比例（CABit），解释变量包括政府财政结余占GDP的比例（FISCALit）、少儿抚养比、老年抚养比以及本国经济增长率与世界经济增长率的差值。其中政府财政结余占GDP的比例、本国经济增长率的含义和数据来源与初步回归模型相同，这里不再赘述。

YDRit代表第i个国家在第t期的少儿抚养比，是一国0-15岁人口占总人口的比例，ODRit代表第i个国家在第t期的老年抚养比，是一国65岁以上人口占总人口的比例。少儿抚养比和老年抚养比的数据来源世界银行WDI数据库。

GROWTHit-GROWTHworldt代表本国经济增长率和世界经济增长率的差值。

除了政府财政结余率、少年抚养比、老年抚养比、本国经济增长率与世界经济增长率的差值以外，本文通过对国内外现有文献的深入分析，结合数据的可得性，引入其他控制变量，包括：

人均收入水平和人均收入水平的平方项：国际收支阶段论认为，当一国从低收入国家向高收入国家迈进时，往往需要进口资本以满足当前的发展需要，从而发生经常账户逆差；当一国发展到高收入水平阶段时，需要偿还发展进程中积累下来的外债，开始向低收入国家输出资本，从而表现为经常账户顺差。PERGDPit代表第i个国家在第t期的人均收入水平。这里的采用对数形式的人均收入水平（LNPERGDPit）（按照购买力平价PPP衡量，现价国际元）来衡量。

人口性别比：MAILit代表第i个国家在第t期男性人口占总人口的比例。根据Du和Wei（2010）的观点，男性人口比例过高的经济体容易拥有较高的储蓄率，进而发生经常账户盈余。

贸易开放度：OPENNESSit代表第i个国家在第t期的贸易开放度。贸易开放度的高低会直接影响一国对国外资本的吸引程度以及一国的偿债能力。贸易开放度指数采用一国商品和服务的进出口总值与同期一国内生产总值的比值。endprint

实际有效汇率：REERit代表第i个国家在第t期的实际有效汇率。汇率水平变动会通过相对价格效应影响经常账户。考虑到影响经常账户的更多的是实际汇率，同时受到更多影响的是贸易项目，这里采用经贸易加权的实际有效汇率。实际有效汇率的基期为2010年。本文以实际有效汇率指数的对数值（LNREERit）作为衡量标准。

（二）实证检验方法

对于此类动态面板模型，差分广义矩估计（DIF-GMM）（Arellano and Bond，1991）或者系统广义矩估计（System-GMM）是两种合适的处理方法。DIF-GMM估计的基本思路是首先对计量方程进行差分，以去掉固定效应的影响，然后用一组滞后的解释变量作为差分方程中相应变量的工具变量。为了克服DIF-GMM估计方法会损失一部分样本的缺点，Arellano 和Bond（1995）、Blundell和Bond（1998）提出了System-GMM估计方法。System-GMM估计量结合了差分方程和水平方程，此外还增加了一组滞后的差分变量作为水平方程相应变量的工具。System-GMM方法在1998年后逐步完善，在经验研究中也有着广泛的应用。但是Attanasio等（2010）研究表明，对于较长时间的宏观面板数据，随着时间样本的延长，OLS估计方法可以得到一个无偏估计，并且OLS估计方法优于GMM估计方法。因此，在后文的估计与分析中，本文采用DIF-GMM估计得到的系数对回归结果作解释。在稳健性检验部分，首先报告System-GMM的估计结果，其次利用OLS方法进行估计，进一步采用豪斯曼检验（Hanuman检验）判断选用固定效应模型还是随机效应模型，最后采用五年平均值估计，剔除OPEC石油输出国样本变量等方法进行稳健性检验，并报告相应结果。

为了研究政府财政结余率、人口年龄结构、本国相对于世界的经济增长率对不同组别国家的影响是否存在差异，本文进一步将84个全球样本按照国际货币基金组织WEO数据库的分类标准分为26个发达国家和58个新兴经济体，分别使用这两个子样本集对模型进行计量检验。

（三）实证检验结果

实证检验根据不同的设定，对（1）式进行了不同的回归，结果见表4。本文重点研究政府财政收支、少儿抚养比、老年抚养比以及本国经济增长率与世界经济增长率差值对经常账户的影响，因此在实证检验过程中，首先，只控制政府财政结余率对经常账户的作用，形成Reg1。其次，在Reg1的基础上，控制少儿抚养比、对经常账户的作用，形成Reg2。再次，在Reg2的基础上，控制老年抚养比对经常賬户的作用，形成Reg3。接下来，在Reg3的基础上，控制本国相对于世界经济增长率的差值对经常账户的作用，形成在Reg4。Reg5在Reg4的基础上，加入了人均收入和人均收入的平方项。Reg6在Reg5的基础上，增加了人口性别比。Reg7在Reg6的基础上，增加了贸易开放度。Reg8在Reg7的基础上，增加了实际有效汇率。

其中，Reg1-Reg6时间跨度是1990-2015年，覆盖样本是全球84个国家，其中包括26个发达国家和54个新兴经济体。由于贸易开放度数据的可得性，Reg7时间跨度缩短为1990年至2014年，覆盖样本个数减少为78个国家（剔除了六个缺失三年以上数据的样本，分别是斯威士兰、埃塞俄比亚、牙买加、巴布新几内亚、阿拉伯联合酋长国、也门）。由于实际有效汇率数据的可得性，Reg8时间跨度缩短为1994-2013年，覆盖样本减少为全球54个国家（在Reg7的基础上，剔除了24个缺失数据的样本，分别是韩国、孟加拉国、贝宁、不丹、文莱、布基纳法索、科摩罗、刚果布、萨尔瓦多、几内亚、洪都拉斯、约旦、印度、肯尼亚、基里巴斯、黎巴嫩、马达加斯加、莫桑比克、阿曼、纳米比亚、塞舌尔、斯里兰卡、苏丹、苏里南）。

26个发达国家的回归具体结果见表5。实证检验过程与表4相同。Reg1-Reg8时间跨度是1990-2015年。由于实际有效汇率数据的可得性，Reg8覆盖样本减少为25个发达国家，剔除了缺失实际有效汇率数据的韩国。

本文对58个新兴经济体进行了计量检验，结果见表6。实证检验过程与表1相同。Reg1-Reg6时间跨度是1990-2015年，覆盖样本是58个新兴经济体。由于贸易开放度数据的可得性，Reg7时间跨度缩短为1990年至2014年，覆盖样本个数减少为52个国家（剔除了六个缺失三年以上数据的样本，分别是斯威士兰、埃塞俄比亚、牙买加、巴布新几内亚、阿拉伯联合酋长国、也门）。由于实际有效汇率数据的可得性，Reg8时间跨度缩短为1994-2013年，覆盖样本减少为29个新兴经济体（在Reg7的基础上，剔除了23个缺失数据的样本，分别是孟加拉国、贝宁、不丹、文莱、布基纳法索、科摩罗、刚果布、萨尔瓦多、几内亚、洪都拉斯、约旦、印度、肯尼亚、基里巴斯、黎巴嫩、马达加斯加、莫桑比克、阿曼、纳米比亚、塞舌尔、斯里兰卡、苏丹、苏里南）。

（四）稳健性检验结果

表7是稳健性检验结果。Reg1报告全球System-GMM的估计结果。Reg2、Reg3、Reg4报告全球固定效应模型、随机效应、混合估计结果。Reg5报告全球采用五年平均值后的结果，Reg6报告全球剔除OPEC石油输出国样本变量的估计结果。Reg7和Reg8分别是发达国家和新兴经济体国家的混合估计结果。

（五）实证检验结果分析

本文以表4中的Reg8作为全球样本的基准结果，以表5中的Reg8的结果作为发达国家的基准结果，以表6中的Reg8作为新兴经济体的基准结果，得到以下几点结论：

1.政府财政结余率对一国经常账户的作用始终显著为正，并且当把样本划分为发达国家和新兴经济体时，这种正向显著影响依然没有发生改变。从表4中的Reg8的结果来看，政府财政结余率对经常账户的影响是十分显著的。政府财政结余率对经常账户有显著（1%）的正向影响，政府财政结余率增加1%，经常账户增加0121%。从表5中的Reg8的结果来看，政府财政结余率对发达国家经常账户的影响非常显著。政府财政结余率对发达国家经常账户有显著（1%）的正向影响，政府财政结余率增加1%，经常账户增加0017%。从表4-表6中的Reg8的结果来看，政府财政结余率对新兴经济体经常账户的作用同样显著。政府财政结余率对新兴经济体经常账户有显著（1%）的正向影响，财政结余率增加1%，经常账户增加0655%。所以，无论是对于全球样本，发达国家，还是新兴经济体，政府财政收支与经常账户余额紧密相关，扩大财政赤字对一国经常账户具有显著的恶化作用。endprint

2.少儿抚养比对全球经常账户有显著（1%）的负向影响，少儿抚养比增加1%，经常账户下降0017%。但是在分组检验中，少儿抚养比对发达国家和新兴经济体的实证检验结果存在差异。从表5中的Reg8的回归结果来看，少儿抚养比对发达国家经常账户具有正向影响，但这种正向影响并不显著；从表6中的Reg8的回归结果来看，少儿抚养比对新兴经济体经常账户具有显著（1%）的负向作用，少儿抚养比增加1%，经常账户余额占GDP的比例下降0672%。这一结论与Chinn and Prasad（2003）的研究结果相同，他们利用71个国家1971年至1995年的历史数据对全球经常账户失衡进行了实证研究，发现少儿抚养比仅对发展中国家经常账户具有显著的负向作用。这说明对于新兴经济体，少儿抚养比的大幅下降显著地改善了它们的经常账户逆差或加剧了经常账户顺差；而对于发达国家，少儿抚养比并非是影响经常账户失衡的主要原因。

3.老年抚养比对一国经常账户有显著（1%）的负向影响，老年抚养比的上升具有恶化一国经常账户的作用。并且当区分发达国家和新兴经济体时，这种负向显著作用依然没有改变。从表4中的Reg8的结果来看，老年抚养比对一国经常账户的影响是十分显著的。老年抚养比增加1%，经常账户下降004%。从表5中的Reg8的回归结果来看，老年抚养比对发达国家经常账户具有负向影响，老年抚养比增加1%，经常账户下降007%；从表6中的Reg8的回归结果来看，老年儿抚养比对新兴经济体经常账户具有显著（1%）的负向作用，少儿抚养比增加1%，经常账户余额占GDP的比例下降2419%。这说明人口老龄化可以显著的加剧一国经常账户逆差或者缓解经常账户顺差，支持生命周期理论。这一结论与IMF（2005）的研究结果一致，说明人口红利会引起一国的产出显著大于当期的消费，产生经常账户顺差；当人口老龄化来临时，老年人消费年轻时期的正储蓄，进行负储蓄，从而对一国经常账户发生负向作用。同时，本文还发现，老年抚养比的上升对发达国家经常账户的负向影响更加显著。

4.本国经济增长率和世界经济增长率的差值对全球经常账户的作用显著为负，本国相对于世界经济增长率的提高恶化了一国经常账户。但是，当区分发达国家和新兴经济体样本时，相对经济增长率对发达国家和新兴经济体经常账户的作用效果呈现出不同的结果。本国经济增长率和世界经济增长率的差值对发达国家经常账户的作用显著为负，对新兴经济体经常账户的作用并不顯著。从表5中的Reg8的回归结果来看，相对经济增长率对发达国家经常账户具有显著（1%）的负向作用，相对经济增长率提高1%，经常账户余额占GDP的比例下降0004%；从表6中的Reg8的回归结果来看，相对经济增长率对新兴经济体经常账户的作用并不显著。这说明本国经济增长率和世界经济增长率的差值对不同组别国家经常账户的作用效果具有差异性。一个可能的解释是：Lucas（1990）指出资本回报率应该是剔除人力资本、国别风险以及资本市场发展程度等因素后的真实回报率。由于发展中国家的人力资本低于发达国家（人力资本具有很强的生产外溢性，会影响资本回报率）、发展中国家存在政治风险、资本市场的不完全等因素，促使发展中国家的经济增长率并不能成为国内外投资者们判断一国资本回报率高低的有效信号。因此对于发展中国家，本国经济增长率相对值的提高并不会迅速的恶化一国经常账户。对于发达国家，一国经济增长率的上升更能体现其生产能力和资本回报率的上升，国内外投资者们为了得到该国生产率和资本回报率提高的优势，增加对本国的投资，促使本国投资率上升，从而恶化一国的经常账户收支。如果这种差异性结论成立的话，随着本国经济增长率的提高，与新兴经济体相比较，发达国家更加容易发生经常账户赤字。

5.关于控制变量，本文研究发现：在全球样本实证检验结果中，人均收入的系数为0031，人均收入平方项的系数-0001。正的人均收入和负的人均收入的平方项表明人均收入和经常账户之间存在着倒U型的关系，并不支持国际收支阶段论。这一研究结果与Chinn和Prasad（2003）的研究结果类似，即从全球视角出发，并没有充足的证据支持国际收支阶段论。人口性别比的系数为0179，但并不显著。这说明在本文的样本数据中，人口性别比并不是影响一国经常账户的显著性因素。贸易开放度与一国经常账户正相关，实际有效汇率的升值恶化了一国的经常账户。

四、结论与思考

根据本文以上研究，政府财政赤字、人口年龄结构、本国相对于世界的经济增长率分别影响政府、居民和企业的储蓄投资缺口，进而影响一国经常账户失衡。具体而言，从政府视角出发，无论是全球样本、发达国家还是新兴经济体，政府财政结余率对一国经常账户都具有十分显著的正向作用。这说明政府财政赤字是解释经常账户不可忽视的关键因素，扩张性的财政政策会恶化一国经常账户。

国内文献关于财政收支与经常账户之间关系的研究较少，这其中一个重要的原因是中国虽然财政收支赤字，但是经常账户长期保持顺差。然而，自2008年后，中国的经常账户顺差额占GDP比例逐渐缩小，这一现象需引起警惕。

从居民视角出发，少儿抚养比的大幅下降显著地改善了新兴经济体经常账户，从而可以抵消老年抚养比上升对新兴经济体经常账户的恶化作用；老年抚养比的大幅提高显著的恶化了发达国家的经常账户。本文的研究结论支持生命周期理论。随着经济发展和相关政策的影响，新兴经济体的少儿抚养比的下降减轻了居民抚养儿童的负担，提高了一国的储蓄率，从而对一国经常账户具有正向作用，是解释近年来中国、东南亚国家经常账户盈余的重要因素。与新兴经济体相比较，发达国家普遍面临着严峻的人口老龄化问题。老年抚养比的上升将加速这些国家储蓄率的下降，具有恶化经常账户的作用。

本国经济增长率和世界经济增长率的差值具有恶化一国经常账户的作用，但是在发达国家和新兴经济体国家之间存在差异。本国经济增长率相对值的提高显著的恶化了发达国家的经常账户，但是对新兴经济体经常账户的作用却并不显著。如果这种差异性结论成立，随着本国经济增长率的提高，发达国家更加容易发生经常账户赤字。对于中国而言，随着经济增速放缓，国内投资率的下降，在可见的未来，经常账户顺差状况依然不会发生本质改变。endprint

全球经常账户失衡是财政赤字、人口结构、经济增长共同作用的结果，治理全球经常账户失衡，需要各国或地区多从国内经济因素着手，避免“头痛医头，脚痛医脚”的片面治理方式，要综合考虑国际经济政策的协调，从而形成国际普遍接受的有效解决方法。

参考文献：

[1] 罗纳德琼斯，彼得·凯南.国际经济学手册（第2卷）中译版[M].北京：经济科学出版社.

[2] 齐红倩，耿鹏.财政赤字、经常账户与政府债务研究[J].世界经济研究，2012（12）： 46-56.

[3] 罗毅.财政支出与经常项目的关系[D].成都：西南财经大学，2007.

[4] 樊纲，吕焱.经济发展阶段与国民储蓄率提高：刘易斯模型的扩展与应用[J].经济研究，2013（3）：19-29.

[5] 李扬，卢瑾.全球经济失衡形成机制研究新进展[J].经济学动态，2010（3）.

[6] 朱超，张林杰.人口结构能解释经常项目平衡吗[J].金融研究，2012（5））： 30-45

[7] 李兵，任远.人口结构是怎样影响经常账户不平衡的？——以第二次世界大战为工具变量的经验证据[J].经济研究，2015（10）： 119-128

[8] 谢建国、张炳南.人口结构变化与经常账户收支调整[J].世界经济.2013（9）：3-10

[9] 田丰，徐建炜，杨盼盼，等.全球失衡的内在根源：一个文献综述[J].世界经济，2012（10）：143-160.

[10]李宏.社会保障对居民储蓄影响的理论和实证分析[J].经济学家，2010（6）：87-90.

[11]Laurence S. Copeland.《Exchange rate and International Finance》 2005

[12]Cheung Yin-Wong，Menzie D.Chinn. Chinas Current Account and Exchange Rate[R].NBER Working Paper 14673，2009.

[13]Debelle Guy，Galati Gabriele. Current Account Adjustment and Capital Flows[J]. Review of International Economics，2007，15（5）：989-1013.

[14]Aizenman Joshua，Glick Reuven，Sterilization.Monetary Policy and Global Financial Integration[J]. Review of International Economics，2009，17（4）：777-801.

[15]Blanchard Olivier，Gian Maria Milesi-Ferretti. Global Imbalances： In Midstream？[R].IMF Staff Position Note，2009.

[16]Bracke Thierry，Matthieu Bussiere， Michael Fidora and Roland Straub. A Framework for Assessing Global Imbalances.The World Economy，2010.

The Internal Cause of Current Account Imbalance： Fiscal Deficit， Demographic

Effect and GDP Growth

WANG Jia

（Business School，Beijing Normal University， Beijing 100875，China ）

Abstract：Under the background of global current account imbalance， this paper explores how fiscal deficit， demographic effect and GDP growth affect saving-investment gap by using panel data of 84 countries in 1990-2015，and investigates the root causes of current account imbalances. The initial static regression model results show that fiscal deficit， demographic effect and GDP growth have significant effect on current account imbalance. The improved dynamic regression model results show that fiscal deficit， children′s dependency ratio， elderly dependency ratio and the economic growth rate of a country relative to the world have significant explanatory power to current account imbalance， but children′s dependency ratio and relative GDP growth have different effects on different groups of countries. To control global current account imbalance， we should take into account the international macroeconomic environment and policies to form an internationally accepted effective solution.

Key words：current account imbalance； international perspective； fiscal deficit； demographic effect； GDP growth

（責任编辑：周正）endprint