棚改大变局

谢九

棚户区改造政策如果出现大的变局，对于房地产乃至中国经济都会带来巨大影响。

近日，一则关于棚户区改造的传言搅动了整个地产圈，A股市场的地产股集体暴跌。

这则传言的主要内容有两点：一是国家开发银行将棚户区改造贷款审批权收回总行，全国“一刀切”暂停棚改;二是过去棚改主要以货币化方式安置，将来改为以实物安置为主。

从传言内容来看，“一刀切”暂停棚改的可能性并不大，因为去年5月份的国务院常务会议刚刚确定了未来3年的棚改计划，2018到2020年再改造各类棚户区1500万套，兑现改造约1亿人居住的城镇棚户区和城中村的承诺。而传言的第二点则有相当高的可信度，也就是改变棚改现有的货币化安置方式，将来改以实物安置为主。

我国的城镇棚户区主要是指城市的简易住房和棚厦集中连片区，以及城中村、各类城市危房等，棚户区的形成多来自历史遗留，有些来自五六十年前的自建住房，有些来自企事业单位的集体宿舍等等。对棚户区的改造既可以有效改善民众的居住条件，也可以有效拉动投资和消费，最近十几年来，逐渐成为我国城镇化的重要推手。

我国的棚户区改造最早始于2005年，当年辽宁省率先实施了城市棚户区改造，2008年以来，棚户区改造开始在全国范围内推广。但是受制于资金限制，全国范围内的棚改推进速度并不快，尤其是2013年，当年还将棚改目标从304万户下调至232万户。

为了解决棚改的资金难题，央行在2014年创设了一个全新的基础货币投放工具——抵押补充贷款（Pledged Supplemental Lending，简称PSL），主要为支持棚改提供稳定且便宜的资金来源。PSL贷款的对象主要是国家开发银行，后来扩展到中国农业发展银行和中国进出口银行。

有了央行的资金扶持之后，棚改进入高速发展的阶段。2015年，国务院首次提出了棚改的三年计划，2015到2017年完成改造各类棚户区住房1800万套。同时要求积极推进棚改货币化安置，在商品住房库存量大、市场房源充足的市县，进一步提高货币化安置比例，达到去库存的目的。

棚改之初以实物安置为主，也就是以房换房，相关程序比较复杂，而货币化安置意味着直接给被拆迁的老百姓发钱，老百姓自己在市场上购买住房，大大提升了棚改推进的速度。今年“两会”期间，住建部部长陈政高曾经表示，货币化安置有很多好处：第一，提高了效率，老百姓从棚户区搬出以后就可以住进楼房，而要建设房子至少要3年甚至4年时间，因此动迁群众就可以免除周转过渡之苦;第二，可以自由选择，包括地点、楼层、新房、旧房、物业等。

从统计数据来看，我国棚改从过去主要以实物安置的模式，迅速切换到货币安置的模式。2014年，我国棚改的货币化安置比例只有10%，2015年这一比例为29.9%，2016年则大幅提升至48.5%，2017年尚未有官方统计数据，但保守预计应该超过了60%。在央行资金扶持和货币化安置的推动下，我国的棚改开始高速推进，2015至2017年，全国每年各类棚户区改造新开工数都超过了600万套，超额完成了首个三年计划。

棚改的货币化安置在大大提升了棚改效率的同时，也带来另外一个问题，那就是三、四线城市房价上涨。因为货币化安置相当于直接给当地楼市投放了巨大的需求和购买力，这在一定程度上背离了“房住不炒”的大背景。尤其是最近几年一线城市房价得到控制之后，三、四线城市房价开始翻番上涨，棚改的货币化安置被很多人认为是重要推手，也由此引发了诸多争议。此次市场流传棚改即将迎来改革，未来的货币化安置比例可能会大幅降低，应该还是具有相当高的可信度。如果未来棚改货币化安置的比例大幅降低，对于楼市甚至中国经济都会带来重大影响。

从楼市来看，最直接的影响在于火爆的三、四线楼市可能会就此熄火。三、四线楼市一直是楼市高库存的重灾区，但是在过去几年棚改安置货币化的推动下，以及一、二线城市购买力的外溢，三、四線城市的房价在过去几年都实现了翻番增长。和一、二线楼市相比，三、四线楼市缺乏足够的产业和人口支撑，而且库存比例也相对较高，在楼价翻番上涨之后可能泡沫更大，如果将来棚改安置货币化比例降低，转以实物安置为主，三、四线楼市的需求和购买力将大受打击，不排除部分楼市泡沫破灭的可能。棚改变局的消息开始在市场流传之后，A股市场的地产股集体暴跌，显然也是预见到了棚改新政对行业的巨大冲击力。

棚改变局在冲击楼市的同时，也会对当前经济带来不可避免的影响。从5月份的经济数据来看，多项关键指标的下跌已经超出市场预期，比如前5个月的全国固定资产投资同比增长6.1%，增速比1～4月份回落0.9个百分点，和去年前5个月的增速相比更是大幅回落了2.5个百分点。作为固定资产投资的两大主力——基建和房地产，基建投资明显萎缩，已经不再是稳增长的利器。相比之下，只有房地产投资依然保持了稳定的增速，今年前5个月的全国房地产开发投资同比增长10.2%，比去年前5个月的增速提高了1.4个百分点。

随着中美贸易战升级，去年一度为中国经济做出贡献的外需已经不再乐观，而基建投资的萎缩也使得内需失去了一大块动力，相比之下，房地产仍是当前中国经济稳增长的重要来源。一方面要尽量避免刺激房价，同时还要考虑到对当前脆弱的实体经济的冲击，棚改在第二个三年计划期如何变局显然也是挑战重重。

从当前中国经济的现实来看，关于棚改“一刀切”暂停的传言应该可信度不高，更现实的还是调整货币化安置的比例，但即便如此，在当前时刻也相当微妙。

在过去我国外汇占款高速增长的年代，央行的基础货币投放主要以外汇占款为基础，但是随着近年来外汇占款开始减少，央行的基础货币投放也开始寻找新的方式，而棚改催生的资金需求，使得央行在此基础上寻找到了新的基础货币投放路径。2014年以来，央行通过创新的PSL工具向棚改定向发放货币，3年多时间以来，PSL余额从无到有高速增长，已经成为央行释放流动性的重要路径，截至今年5月末，PSL余额已经高达3.12万亿元。

央行创造PSL的初衷是为了支持棚改安置货币化的资金需求，如果未来棚改安置货币化比例大幅降低，意味着央行也必须相应调整PSL的投放规模，这其实相当于央行收紧基础货币的发放。

但从当前中国的货币政策调整迹象来看，由于中国经济面临内外交困的压力，实体经济多项指标超预期下滑，加之贸易战、债务违约、股市下跌等因素施压，稳健中性的货币政策已经开始出现放松的迹象，年初以来已经实施了三次降准，尤其是最近的一次降准，预计可以向市场投放7000亿元的流动性。但是，在央行降准的同时，如果棚改安置货币化比例开始降低，意味着央行一只手在放水，一只手又在关闸，显然会在极大程度上稀释当前货币政策调整的效果。