生物制品 洗牌重塑

谢泽锋

疫苗事件，全国震惊。在经历了一波涨幅后，生物制品个股快速下挫。不过，相信在重拳治理下，行业秩序趋于规范，违法违规经营企业将被淘汰，而那些被错杀的个股，也将重新被市场认知。

毕竟，作为高新技术产业，生物制品是医药行业中最活跃、发展最快的领域，被公认为21世纪最有前途的产业之一。

本文选取生物制品中极具代表性的三家企业进行分析，以期对产业发展有所借鉴。

智飞生物 独家优势

成为默沙东中国大陆区域独家代理商，智飞生物（300122.SZ）一飞冲天。2017年至今股价涨幅近两倍，智飞生物已经成为创业板第三大市值公司，仅次于宁德时代和温氏股份。

2016 年“山东3.18 疫苗行业事件”引发行业动荡，随后国家出台一系列政策法规。

通过业内企业的努力，以及国家法规政策的逐步落实，山东疫苗事件的负面影响逐步消散，一批优质的中国疫苗企业显露自己的真正实力。

智飞生物是一家从事疫苗、生物制品的研发、生产和销售的公司，公司是我国本土综合实力最强的民营生物疫苗企业之一。2010年9月在深交所挂牌上市，成为第一家在创业板上市的民营疫苗企业。

2017年智飞生物业绩出现爆发式增长，实现营收13.43亿，同比增长201.06%；扣非净利润达到了4.33亿，同比大增1500.82%，創历史最好水平。

业绩爆发的最重要原因是，公司自主研发的产品和代理销售产品都进入了爆发期。“自主产品为主，代理产品为辅”是智飞生物的发展经营的策略。

2014年，公司自主研发的专利产品AC-Hib三联苗成功上市，成为全球独家产品，填补了国内流脑和流感嗜血杆菌联合疫苗空白。2017年公司经营业绩贡献主要是以AC-Hib三联疫苗为代表的自主疫苗产品。

另外，智飞生物还获得了默沙东HPV疫苗的独家代理权。

5月1日，智飞生物宣布与美国默沙东公司签署补充协议，锁定了九价HPV疫苗产品的大陆市场代理权。

世界卫生组织（WHO）数据显示，宫颈癌是全球常见的妇科肿瘤之一。在中国，是15-44岁女性中排名第二的常见恶性肿瘤。目前已知高危型HPV病毒的持续感染是导致宫颈癌的主要原因，其中7种高危型HPV病毒是全球约90%的宫颈癌、80%高度宫颈癌前病变的致病原因。

从2006年全球首支HPV疫苗问世，全球超过120个国家准许HPV 疫苗接种注射，超过33个推行了国家疫苗接种计划。

随着电影《我不是药神》的热映，中国抗癌药的残酷现状被深刻揭露。而智飞生物扮演的就是药品流通中最为关键的一环。

2017年9月，智飞生物又与默沙东在原来协议基础上做出修订，明确了2017年9月至2021年6月的基础采购计划，分别为5.42亿元、13.72亿元、17.84亿元、22.30亿元和6.17亿元。

默沙东选择与其合作的一个重要因素就是看中其营销与渠道能力。

目前市场对HPV疫苗的需求很大，甚至确实出现“一针难求”的状态。智飞生物拥有默沙东九价和四价疫苗独家代理权，能够合力覆盖16-45岁女性，在国内宫颈癌预防市场的优势将持续稳固，也将带来明确的巨额盈利预期。

华兰生物 稳健经营

血液制品行业是生物制品产业最为重要的一个细分领域，由于行业门槛极高、下游需求热度不减，A股市场的相关上市公司业绩普遍优良。

华兰生物（002007.SZ）是一家老牌的血液制品企业，深耕行业26年。公司于1998年通过了血液制品行业的GMP认证，是中国首家获此资格认证的企业。

2017年公司实现营业收入23.68亿元，较上年增长22.41%；归属于上市公司股东的净利润8.21亿元，较上年增长5.19%。

由于上海莱士营收下滑，2017年华兰生物在收入规模上占据A股市场血液制品行业第一名。

2017年国内血液制品企业合计采浆量为8000多吨，中生集团、华兰生物、上海莱士、泰邦生物的采浆量总和占全国采浆量的近60%。

华兰生物的优势是血浆综合利用率高的企业，生产规模、品种规格、市场覆盖和主导产品产销量均居国内同行业首位。

由于政策层面，2001年起不再新批血液制品企业，我国血液制品行业具有极高的行业壁垒。目前我国共有近30家血液制品生产企业，大多规模小、产品单一、行业集中度不高，超过半数企业不具备新开设浆站资格。

因此，行业内兼并重组成为趋势，以资本并购见长的上海莱士就通过频繁的兼并重组，迅速成长为行业龙头。

而与上海莱士相比，华兰生物上市至今，除了一次增发融资，以及正常的股权质押融资外，没有任何资本运作，堪称A股老黄牛。

财务数据方面，华兰生物毛利率为61.36%，2017年度的净资产收益率为18.48%，更让人惊叹的是其资产负债率仅有6.33%，简直是A股市场的一股清流。

与上海莱士相比，一家是极度依靠资本运作，而另外一家则显得过于保守。不过，在资本洪流猛进的时代，能够坚守实业，进行产品研发生产的企业越来越少。

而从结果来看，华兰生物保持了5年营收复合增长19.48%，净利润5年符合增长22.32%，上市至今累计现金分红高达20.3亿元，在整个A股市场也非常罕见。

上海莱士 千亿困局

一向在资本市场长袖善舞的上海莱士，却栽在了炒股这件事情上。

2018年3月21日，上海莱士发布2018年一季度业绩预告，称因为近期证券市场的波动，预计公司今年一季度投资业务产生的公允价值变动损益为-8.98亿元，比上年同期减少9.60亿元，减少净利润8.16亿元。

7月6日晚间，上海莱士公告，因近期二级市场波动剧烈，股价跌幅较大，公司持有的厦门信托-金鸡报晓3号集合资金信托计划（金鸡报晓3号）认购云南信托发行设立的聚利43号单一资金信托（聚利43号）及陕国投· 持盈79号证券投资集合资金信托计划（持盈79号）财产净值已跌破止损线，存在平仓风险。

公司称，基于二级市场走势存在较大不确定性，决定暂缓追加信托资金，聚利43号及持盈79号持有的证券资产将按相关合同规定进行变现，直至信托计划资产全部变现为止。

资料显示，上述信托持有的股票主要是万丰奥威和兴源环境。公司分别使用了3.33亿元、2.5亿元和1.8亿元投资参与认购金鸡报晓3号、持盈78号和持盈79号，上述信托在今年多次发生过平仓风险。

公司業绩方面，狂飙突进了4年后，上海莱士的净利增长也踩上了刹车阀。2013-2016年公司实现归属净利润约为1.44亿元、5.11亿元、14.4亿元以及16.1亿元。但在2017年上海莱士的经营业绩开始承压，营收、净利双降，归属净利润近乎腰斩（下滑-48.19%）。

一切都要从最初开始。1988年，深耕血液制品40余年的黄凯创立了莱士中国；2004年，郑跃文为主的科瑞集团入股上海莱士。2008年，上海莱士上市。

2013年起，在科瑞集团的指导下，上海莱士掀起了一波并购浪潮，先后并购了邦和药业、同路生物、英国BPL、浙江海康以及巨额二级市场增持等一系列令人眼花缭乱的资本运作。

与此同时，上海莱士的股价也是连番上涨。从2013-2017年，5年间市值翻了10倍以上，从不到80亿元一路飙升到2017年超过1000亿元。

伴随着并购带来的业绩增厚，上海莱士在各项经营指标上全面超越华兰生物、天坛生物等传统血液制品企业。

可以说，上海莱士的资本运作堪称A市场的一个典范，但令人惊奇的背后，大股东却面临千亿大饼难以咽下肚的困局。

2015年底，上海莱士股价站上最高峰，而随后便进入长达两年的横盘，成交量萎缩。一张几年辛苦烙出来的千亿大饼，大股东如何套现离场，落袋为安呢？

如此庞大的市值，公开减持无疑给自己挖坑，但这显然难不倒深谙资本运作的科瑞集团。去年6月20日，上海莱士公告计划与同方股份进行换股重组。同方股份拟以向上海莱士控股股东科瑞天诚及莱士中国发行股份及支付现金的方式，合计购买科瑞天诚、莱士中国持有的上海莱士29.90%的股份。科瑞天诚、莱士中国认购同方股份发行的股份，同方股份收购上海莱士的股份。

若方案完成，科瑞天诚和莱士中国将直接持有同方股份的股票，且非大股东。这一招实在高明，但人算不如天算，同年9月15日，由于未能获得国有资产管理部门的审批，停牌半年之久的上海莱士宣布终止重组。

至此，上海莱士大股东面对的棘手问题仍旧没有得到解决。如果用传统的产业思维来分析上海莱士的发展显然不合时宜，但大股东一旦吸食了资本运作的“麻药”，重回实业发展的道路便几乎没有可能。

时至今日，通过资本并购催生市值的动力逐渐枯竭，而炒股踩雷导致大幅度亏损的上海莱士，仍旧不愿脱离资本运作带来的蜜糖。

今年2月，公司公告其控股股东科瑞天诚、莱士中国完成了对德国上市公司BiotestAG（Biotest）的公开要约收购。BiotestAG是一家具有70年血液制品制造经验的全产业链血液制品公司， 未来公司择机将其资产注入上海莱士。

2月22日晚，上海莱士便马不停地公告停牌，拟160亿收购控股股东旗下天诚国际投资或其下属子公司100%的股权。而天诚国际旗下主要资产包括BPL以及Biotest这两家血制品公司。

如今，上海莱士仍旧处于停牌阶段，玩转国内并购后，跨境并购这个故事是否还能让投资者买账？千亿图景，首先要战胜一季报的巨亏。