人民币汇率对国内通胀率的影响
——基于VAR模型分析

唐欢 中国社会科学院上海研究院 上海 200072

1 引言

随着2016年人民币正式加入SDR，加快了人民币国际化进程。人民币汇率的市场化程度不断加深，使人民币汇率变动更加富有弹性。汇率体现一国货币的对外价值，而物价水平则是货币在国内价值的体现。在世界经济全球化不断深化的趋势下，汇率的波动必然也会对国内经济产生影响。当前我国处于经济新常态，GDP增速放缓，同时面临通货膨胀的问题，研究汇率变动与对通货膨胀的影响及传导机制，对我国的汇率制度改革和货币政策的制定具有重要的现实意义。

2 文献综述

早期关于汇率与通胀的研究是以经济开放的货币模型来研究汇率的变动对通货膨胀的影响。此后，随着经济的发展，研究者研究角度不断拓宽。部分学者从国别角度和不同经济发展程度的角度进行研究。而更多国内学者是从国内因素角度分析汇率与对通货膨胀的影响。贺根庆、王伟（2013）运用新凯恩斯混合Phillips曲线的分析模式和VAR模型，考察了通货膨胀预期、产出缺口、供给冲击、汇率等因素对于通货膨胀的影响，结论是：通货膨胀预期对于通货膨胀的影响是最为明显，供给冲击与产出缺口对于通货膨胀的影响也较为显著，但是汇率的影响与预期并不一致，实际汇率的上升并没有降低通货膨胀，反而对于通货膨胀有正向的刺激。王晋斌等（2009）通过对人民币汇率的变动向国内物价水平的冲击进行了实证研究后认为，2005年汇率制度改革以后，汇率的短期和长期传递效应明显增强。

还有学者运用不同计量模型对汇率与通胀率的关系进行了实证检验。白钦先，张志文（2011）采用两阶段最小二乘法来实证考察人民币名义有效汇率变动对于中国CPI的传递程度和动态过程，研究发现，人民币名义有效汇率变动对中国通货膨胀的影响非常有限，并且以半年前的变动对当期通货膨胀的影响最大，但幅度非常小。张志敏、邹燕、崔廷剑（2014）选取了1996年至2011年的月度数据，建立了不同阶段的VAR实证分析模型，用以分析通货膨胀的影响因素。结果表明，自1996年以来，中国通货膨胀的输入性十分显著，国际大宗商品的价格对于中国通货膨胀的影响越发显著，而汇率制度改革并没有能减弱国际输入因素对于中国通货膨胀的影响。刘子寅，范科才（2015）将反映不同通胀状态的变量作为门限变量，运用门限向量自回归模型（TVAR）对我国人民币名义有效汇率和通胀的动态关系进行分析。他们将通胀环境分为低增长状态和高增长状态两个不同的状态，然后运用广义脉冲函数来研究不同区制下汇率变动对国内消费价格的作用，得出汇率变动与通胀变化存在明显负相关关系的结论，在高通货膨胀状态下汇率传递效应更大。

3 实证分析框架与估计结果

3.1 变量选取及模型建立

根据以往学者的研究结果可以看出，通货膨胀同时与国内和国外因素相关。本文中与通货膨胀相关的国内因素考虑货币供给量，GDP水平；国外因素主要考虑国际大宗商品价格变化因为通货膨胀的国外影响因素主要来自于国际大宗商品的价格变化；通货膨胀以消费者价格指数CPI衡量。本文假定汇率对通货膨胀影响的传递效应方程为：

文章采用2000—2016年的月度数据进行实证分析，通货膨胀以消费者价格指数cpi衡量，汇率采用人民币名义有效汇率neer，货币供给量采用广义货币m2表示，数据来源于IMF。GDP数据由于国际统计局网站没有公布月度数据，参照以往文献处理方法，利用GDP季度数据及月度工业增加值增长率进行月度GDP值的计算。国际大宗商品价格指数采用CRB现货指数的日度数据进行月度数据的整合计算，数据来源于wind数据库。此外，为了消除数据中可能存在的异方差问题，对所有数据取对数。表1给出了研究期间各变量对数形式的描述性统计。

表1 各变量描述性统计（2000年1月—2016年12月）

由表1中各指标的标准差可以看出，人民币名义有效汇率、消费者价格指数波动性相对较低，波动性变化不大，这表明人民币汇率改革以来，虽然人民币兑美元等单一货币的汇率波动变化较大，但按照贸易加权计算的人民币名义有效汇率波动性较小。消费者价格指数、较小，这反映了近几年政府宏观调控的有效性。各项指标中波动性较大的是货币供应量，这是由于金融危机之后，我国的宏观经济环境变化较快，货币政策是政府调节的重要手段之一。lngdpt波动大，反映了我国处于调整期的经济波动和不确定性。lncrbt波动较大反映了国际大宗商品市场环境的复杂多变。

3.2 数据的相关性分析

从图1中可以看出，人民币名义有效汇率与消费者价格指数走势趋同，呈现明显的正相关，且均呈现逐年上升趋势。特别是自2005年—2015年间，这主要是2005年7月我国汇率制度改革之后，人民币呈现急速升值的过程，与此同时，国内通货膨胀率持续攀升，央行连续上调利率及存款准备金，希望能有效遏制流动性过剩、物价资产价格的大幅上涨。2009年2月我国居民消费价格出现6年多来的首次负增长，央行通过进一步放松货币政策来缓解通货紧缩压力。人民币名义有效汇率与消费者价格指数之间的数量相关关系究竟如何，还有待进一步的实证分析来说明。

图1 人民币名义有效汇率与消费者价格指数趋势图

3.3 单位根检验

为避免非平稳的时间序列产生伪回归，对相关数据进行单位根检验，具体结果如下。

表1 各变量ADF单位根检验结果

从 ADF检验结果可以看出，lncpi，lnneer，lngdp，lnm2，lncrb在10%的显著性水平下接受原假设，故是非平稳的，而Δlncpi，△lnneer，△lngdp，△lnm2，△lncrb，△2lncpit，△2lnneert，△2lngdpt，△2lncrbt，△2lnm2t在 5% 的显著性水平下拒绝原假设，故是平稳的。从而cpi，neer，gdp，m2，crb既是一阶单整I（1）序列也是二阶单整序列I（2）序列。

ADF检验结果显示cpi与neer，gdp，m2，crb均是同阶平稳序列，据此大致可以推断各变量之间可能存在长期的均衡关系。从经济意义上讲，人民币汇率与消费者价格指数及其他变量之间存在长期均衡关系，因此进行协整分析探究变量间相互影响。VAR（向量自回归）模型被认为是描述变量间动态关系的一种实用的方法，能够用来确定一个基本的经济冲击给其他经济变量带来的影响。除了汇率可能通过外汇储备影响货币供应和通货膨胀以外，通货膨胀也会影响实际汇率水平和利率水平，从而引起进出口变化和国际资本流动，进而影响外汇储备和汇率的变化。同时货币供应量的变化会影响货币市场利率，同样会影响资本的流入和流出，进而导致外汇储备和汇率的变化。

3.4 VAR模型最优滞后阶数的选择

在开始进行VAR模型拟合之前，先确定模型的最后滞后阶数，为了保证后续结果的平稳性，本文采用原数据对数的二阶差分作为最终使用的数据，所得结果如下表。

表2 模型滞后阶数的选择

一般来说，最适合的滞后是通过赤池准则、施瓦茨准则和汉纳一奎因准则等评价方法来确定。通过表2.2观察发现，滞后一阶没有获得上述评价方法的支持，滞后三阶获得一个评价方法的支持；滞后二阶获得两个评价方法的支持，滞后四阶获得两个评价方法的支持。在滞后二阶中，评价方法HQIC和SBIC均为最小值，信息准则最小，于是选择建立滞后二阶模型。

3.5 VAR（2）模型

根据上述的检验，对△2lncpit，△2lnneert，△2lngdpt，△2lncrbt，△2lnm2t建立滞后2阶的VAR模型，首先检验该VAR(2)模型的稳定性。

图2 VAR（2）模型稳定性检验

由图2可以看出，所有特征根都在单位圆内，因此该VAR(2)模型是稳定的。并对改模型的残差进行自相关检验，残差滞后二阶时可以接受残差“无自相关”的原假设（图略）。接下来做VAR模型的拟合。

表3 VAR模型回归结果

由表2.3可以看出，整体变量的系数均显著，接下来观察各变量拟合参数及滞后项参数。从表2.4可以看出，在10%的显著性水平下，消费者价格指数受其自身二阶、名义有效汇率指数滞后二阶、广义货币供给量滞后二阶的影响显著；名义有效汇率指数受自身二阶滞后影响显著；广义货币供给受消费者价格指数滞后二阶、自身滞后二阶及大宗商品现货指数滞后二阶影响显著；国民生产总值和国际大宗商品现货指数均只受自身滞后二阶影响显著。

表2.4 VAR模型参数及滞后变量回归结果

由表可以初步看出，通货膨胀对汇率几乎不存在传导效应，而汇率对通货膨胀有传导效应。另外，各变量受自身二阶滞后量的影响均非常明显。

3.6 脉冲响应

VAR模型除应用于预测外，最重要的是应用于脉冲响应分析和方差分解。脉冲响应函数描述的是一个内生变量对残差(称为Innovation)冲击的反应。在图中，实线表示正交脉冲响应函数，横轴表示冲击持续的时间，纵轴表示被解释变量受到解释变量冲击后的反应。由图3可知，当整体观察脉冲响应时，GDP作为响应变量，受到其它四个冲击变量的扰动冲击反映最明显，且一直存在，具有一定的周期性。

图3 整体脉冲响应函数曲线图

接下来重点观察DDlncpi作为响应变量，受其他变量的扰动冲击反应图。图4为DDlncpi对各变量的脉冲响应函数图。

图4 DDlncpi作为响应变量的脉冲响应函数检验图

由图4可以看出，在给出一个单位正向标准差的其余四个变量的冲击之后，消费者价格指数均有明显的冲击效应。这里我们重点关注名义有效汇率指数对消费者价格指数的冲击效应，即图4中的最后一幅图，可以看出，在给出一个单位正向标准差的名义有效汇率指数冲击后，在前2期内，对消费者价格指数是有一个正向的冲击效应；2—3期由正效应转为负效应，4期之后趋于平稳。也就是说，短期内消费者价格指数对于名义有效汇率的冲击有一个先正后负的反应过程，即人民币贬值导致通货膨胀率先上升后下降；长期来看会逐渐恢复平稳。从图4来看，除广义货币的冲击外，其余的变量冲击对消费者价格指数长期来看都趋于平稳。

3.7 方差分解

方差分解可以进一步评价各内生变量对预测方差的贡献度。此处将重点分析消费者价格指数的方差分解，表7为DDlncpi方差的分解，表示该响应变量受五个冲击变量的影响程度。

表2.5 DDlncpi变量的方差分解表

由上表可以看出，DDlncpi的波动主要来源于自身，并且其前3期占总影响因素的90%以上。而DDlnneer对DDlncpi的 影响是在5期之后开始变大，但和响变量自身的影响程度相比，依然较小。另外的三个变量也和人民币名义有效汇率指数变量类似，前3期对响应变量的影响较小，后面逐渐变大，但依然远小于响应变量对自身的影响程度。

4 结论与建议

从短期来看，汇率波动与各变量之间呈现出比较低的正相关性，即人民币汇率的升高，只会引起消费者价格指数的小幅上升。通货膨胀受自身变动影响最显著，而其他因素如我国货币政策（以货币供应量表示）、国民生产总值（以GDP表示）和国际价格波动（以大宗商品现货指数CRB表示）对我国通货膨胀也有一定影响，但影响相对较小。

从长期来看，人民币汇率变动是我国通货膨胀影响因素之一，人民币汇率波动对消费者价格指数的影响是显著的。

通过以上结论，本文可以得出以下建议：

4.1 进一步完善汇率制度，推进汇率市场化，增加汇率政策弹性

政府在制定汇率政策时，应实行适度弹性与相对稳定相配合的汇率政策。根据本文的实证结果，人民币汇率波动会对我国的物价水平产生显著影响。目前我国的汇率制度实际上仍然缺乏足够弹性。因此政府部门应该在增加汇率波动弹性，并在注重稳定物价的同时，也要注重人民币汇率波动对通货膨胀的影响。

4.2 大力推进供给侧改革，转变经济发展方式

通过前文的分析可知，人民币汇率变动对我国的通货膨胀有一定的作用效果。需要我国经济发展战略适应国际步伐，调整经济的增长方式。目前我国正处于经济转型期，因此更需要进行供给侧结构改革。要根据中央经济工作会议精神，统筹推进去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务。