商业地产转战轻资产

孙亚雄

2014年开始，轻资产模式如同井喷式的出现在了商业地产行业，如万达、万科等商业地产巨头也纷纷转战轻资产模式。

商业地产轻资产化到底有何种魅力“引无数英雄竞折腰”？

轻资产转型的核心是通过充分利用外界资源，减少自身投入，将自身资源集中于产业链利润最高处，从而提高公司的盈利能力。

轻资产模式的本质是服务，体现在运作模式上，就是房地产公司通过对外输出过去积累的品牌、资源以及管理经验，从而达到轻资产化的目的。

对于商业地产而言，从过去“买买买”的重资产模式转向轻资产，一方面减轻了公司的资金压力。而另一方面，结合资本运作和创新服务将大大提高商业地产公司的资产利用效率以及业务拓展的能力。

随着“轻资产”的持续升温，其模式在商业地产领域的不断实践和探索中快速发展。目前主流的商业地产轻资产模式有两种，一种是以万达为代表的以运营商为核心，投资机构为财务投资人的类资管模式，第二种则是以越秀为代表“地产+REITs”的模式。

万达模式

近年来，大部分房地产企业相继提出了转型升级、降低杠杆的目标。自2015年起，万达就开始布局轻资产转型战略，这也是万达自1989年成立以来的第四次战略转型，宣布万达将全面转型服务企业集团。

然而，随着美国加息缩表、国内调控等一系列措施進一步实行，万达在转型的道路上开始加速。2017年7月，万达完成了637.5亿元的大规模交易，将旗下的13个万达文旅项目的91%股权出售给融创，77个酒店出售给富力。迅速剥离了重资产，并进行轻资产的注入。随后，万达于2018年5月28日，再次出让其商业股权。

万达早前的经营模式为“销售+自持物业”的双轮驱动，住宅、写字楼以及商铺作为销售型物业，是万达主要的收入来源。而购物中心和酒店为自持物业，产生的租金收入和物业增值，提升地段价值，进一步促进物业销售。

万达的轻资产运作主要体现在房地产开发阶段引入社会资本，并联合多家开发商进行开发建设和运营管理，万达在其中收取一定的运营和服务费用。万达做轻资产所需的资金，一方面来自基金、保险等机构投资者等外部管道，另一渠道是建立内部融资管道。

这种轻资产模式主要分为两类，投资类与合作类万达广场。投资类万达广场，是投资人出钱，万达负责找地、建设、招商以及运营；而合作类万达广场，是合作方出钱，万达负责设计、建设指导、招商运营。万达追求的“轻资产”是类似于迪士尼一样的品牌管理集团。

在轻资产模式下，尽管在万达广场的单位租金上减少，但省去了大量的开发建设费用以及固定资产投资，“节约”出来大量资金可以用于打造更多的“轻资产万达”。

从财务上来看，实行轻资产化后的万达在财务数据上表现突出。根据大连万达2017年报显示，大连万达实现营业收入1355.67亿元，同比增长4.40%；实现净利润219.91亿元，同比下滑33.12%；资产负债率由2016年的70.26%减少至64.76%。

综合来看，大连万达目前处于转型期，业务增长的规模效应还未凸显，另一方面，由于大连万达2017年投资损失72.78亿元以及待售资产计提资产减值损失14.28亿元等原因，使得公司的净利润下滑严重。此外，轻资产化所带来的资产负债率有一定的降低，但并不是太理想。

越秀轻资产之路

越秀集团的轻资产运作主要是由旗下的控股子公司越秀地产（00123.HK）和越秀房地产投资信托基金（00405.HK）所拉动的。

越秀地产通过与基金合作的模式，以较低的成本取得土地进行开发，当项目销售完毕后，根据项目的情况进行份额回购，行成“先拿地，后付钱”的模式。

根据天眼查数据显示，广州国资产业发展股权投资基金成立于2013年6月13日，基金的GP和LP均为越秀产业基金，并采用“子母基金”的形式运作。广州国资产业基金为母基金，针对特定项目设立子基金。2013年，广州国资产业基金旗下的子基金——广州越秀仁达四号和五号联合越秀地产斥巨资拿地。

越秀地产2013年报显示，2013年越秀地产7宗购地总金额为201.24亿元，比全年的合同销售金额高出了近55亿元，其中有4宗交易是通过与基金合作所得，总计支付58.17亿元。

另一方面，越秀房地产信托基金为沉淀了大量资金的商业项目提供退出通道，实现资金回流，从而形成正向的生态循环。

2012年10月8日，越秀地产与越秀房地产信托基金联合宣布，越秀地产旗下超高端商业地产项目广州国际金融中心注入越秀房产基金的交易完成，确立了越秀的“开发+运营+金融”发展模式。

越秀地产主要负责前期的拿地投资和开发建设等工作，当项目进入招商运营的阶段，越秀房地产信托基金选择合适的时间和价格进行项目的股权收购。

对于越秀地产来说，自持商业项目的前期拿地、开发建设以及运营管理需要大量的资金支持，后期通过转让给越秀房地产信托基金后，能够实现快速的资金回笼，寻找新的发展机会。

由于双方均为越秀集团旗下子公司，并且越秀地产持有越秀房地产信托基金36.72%的股权。因此，即便项目股权全部转让给了越秀房地产信托基金，越秀地产在后期也同样能够享受到股权投资所带来的长期收益。

从财务的角度上来看，越秀通过这种双平台互动的模式，将原本不能列入核心利润的资产评估增值所产生的利润，通过项目转让给房地产信托基金后的投资收益，使其转为核心利润。