A股与美股退市的4点区别

董登新

A股“1元退市标准”的规范表述应为“公司股票连续20个交易日收盘价的平均值低于1元的，证券交易所应当终止其上市交易。”

今年10月18日是A股市场值得纪念的一个重大日子。中弘股份（000979）因连续20个交易日每日收盘价均低于每股1元面值，将面临深交所直接对其做出终止上市的决定。这将是A股市场股价退市的第一例，它标志着股民“用脚投票”时代的到来，也标志着A股市场渐趋成熟，今后将会有更多的垃圾股自觉、自愿地服从高效精准的退市标准。

股价退市标准

不过，也许有人心存侥幸或疑虑：中弘股份是否有可能通过“缩股”机制来逃避股价退市的命运？答案是：没有半点可能。

股价退市标准是市场化程度最高的退市标准，当投资者普遍、持续地抛售某只股票，并使其股价低于某一价格标准达到法定时间长度时，证交所便可认定其已失去挂牌资格，应当无条件强制退市。这是监管层及证交所赋予投资者对垃圾股退市的一种表决权。不过，这一表决权不是“用手投票”的结果，而是“用脚投票”（抛售）的结果。

股价退市标准源自美股的1美元退市标准。众所周知，美股退市标准的实际名称是可持续挂牌最低标准（Continued Listing Standards），它与A股理解的退市标准有所区别。

美股退市标准与首次公募挂牌标准（IPO Standards）完全对称，无论是纽约证交所，抑或纳斯达克（NASDAQ）都是如此。例如，在IPO标准上，美股一般设有3～4套量化标准。当公司IPO时，只需满足其中1套标准的全部数量指标，就可以持续挂牌、不退市；相反，在退市标准上，它们也设定了相应数量的可持续挂牌的最低量化标准，只要上市公司满足其中1套标准的全部数量指标就必须强制退市。

在美股IPO的最低股价标准设定上，纽约证交所与纳斯达克的3个子市场之间有所差异，但均不低于2美元。在股价退市标准（即可持续挂牌的最低股价标准）设定上，纽约证交所与纳斯达克的3个子市场完全统一，均设定为1美元退市标准。

美股退市追踪

根据美国耶鲁大学麦西教授多年来对美股退市的跟踪研究，1995—2005年，美国三大全国性证交所共有9273只股票摘牌（退市），其中，纽约证交所（NYSE）共退市1906家，纳斯达克（NASDAQ），共退市6257只，美国证交所（AMEX）共退市1010只。

根据退市原因分析，强制退市与主动退市的数量各占一半。主动退市的原因包括兼并、私有化、在证交所之间转板等；强制退市的原因则是达不到可持续挂牌的最低标准。

以1998—2004年的数据为例，这7年中，纽约证交所共有1381只股票退市，其中，主动退市高达1032只，强制退市仅为349只；此外，NASDAQ共有4133只股票退市，其中，主动退市与强制退市分别为2037只和2096只。

再以1999—2002年美股强制退市数据为例，这5年NASDAQ共有1350只股票强制退市，其中，1美元退市共有681只，正好超过一半的比例；这5年纽约证交所共有239只股票强制退市，其中，1美元退市共有123只，也超过一半的比例。

无论在NASDAQ，还是在纽约证交所，1美元退市的股票数都占到了美股强制退市数量的一半以上。这是市场化的力量，也是市场化程度最高的退市标准，还是美国股市大进大出的制度基础。

A股的退市制度改革

2011年，创业板退市制度改革是我国A股退市制度的重要改革。2012年5月1日生效的《创业板上市规则》借鉴成熟市场经验，首次引入了多元化、市场化退市标准，其中市场化退市标准主要有两个：一是面值退市标准，二是成交量退市标准，这是本次退市制度改革的亮点之一，它首次赋予了股民对垃圾股直接退市的决定权。

其中，成交量退市标准规定：创业板公司股票连续120个交易日通过本所交易系统实现的累计成交量低于100万股（不含停牌交易日）的，证交所应当终止其上市；面值退市标准规定：公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，证券交易所应当终止其上市交易。

随后，中小板及沪深主板也修订了各自的退市制度，并制订了相应的成交量退市标准及面值退市标准。其中，主板、中小板与创业板的面值退市标准表述完全相同，而成交量退市標准在计算时间长度上虽均统一设定为120个交易日，但其间累计成交量最低标准却不同，创业板设定为100万股，中小板为300万股，主板为500万股。

退市标准的区别

不过，A股主板、中小板、创业板的面值退市标准与美股的1美元退市标准存在四大差别。

（1）1美元退市标准与面值无关。事实上，美股也没有统一面值规定；而A股却并未采用国际惯例通用的1元退市标准的表述，而是采用了面值退市标准的表述，这一具有中国特色的面值退市标准带来了很大的缺憾与尴尬。

以紫金矿业（601899）为例，它的股票面值为0.1元，若采用面值退市标准，其股价也不可能低于0.1元，由此可见，面值退市标准的表述存在严重的制度漏洞。

（2）1美元退市标准采用“连续若干个交易日的收盘价平均值低于1美元”的表述，这使得机构和庄家很难操纵其股价；而A股面值退市标准采用的则是“连续若干个交易日的每一个收盘价都必须低于面值”，这样机构和庄家就很容易操纵其股价。

（3）1美元退市标准可能被“缩股”机制规避，但它可能无法同时规避其他多套退市标准；然而，A股面值退市标准却无法通过“缩股”机制规避退市，因为“缩股”是与股票面值同步变动的。

以中弘股份为例，目前中弘股份的股票面值为1元，股价为0.74元，如果允许其按10：1缩股，即每10股合并为1股，则缩股后的股票面值变成10元，股价变成7.4元，其股价仍然低于其股票面值。因此，缩股对于A股面值退市标准毫无意义。

（4）1美元退市的效率高、威慑效果好。以机构为主的投资者群体善于做空，更善于用脚投票，不良上市公司十分惧怕。相反，A股面值退市标准设置6年来，最近才有中弘股份1只股票“就范”，究其原因是A股以散户投资者为主体，他们不会做空，更不会用脚投票，因此，A股面值退市标准对不良上市公司目前暂无太大威慑作用。但随着A股股民的不断成熟，A股1元退市标准必将大放异彩。

为此，笔者建议，A股面值退市标准应该借鉴国际惯例通用的规则，将面值退市更名为1元退市，并将“每个交易日收盘价低于每股面值”更改为“每个交易日收盘价平均值低于1元”。也就是说，A股1元退市标准的规范表述应为：“公司股票连续20个交易日收盘价的平均值低于1元的，证券交易所应当终止其上市交易。”这样的表述更科学、更合理，也更符合国际惯例。