PPP项目出表并表对牵头方企业财务绩效的影响

(华东交通大学 江西 南昌 330013)

一、背景

依据财政部《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》(财金[2014]76号)，PPP模式即政府和社会资本合作模式，指在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。通常PPP模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报，于是部分牵头方企业出于增大体量、提高盈利能力等目的将PPP项目并入合并报表中。然而由于PPP项目存在投资规模大、合作周期长、财务杠杆高等特点，另一部分牵头方认为一旦对其并表，将会使牵头方的资产负债率剧烈上涨，很可能影响企业的再融资以及项目持续实施能力。故对牵头方企业而言，PPP项目的出表和并表是亟待考虑的问题。

二、PPP项目出表并表对牵头方企业财务绩效的影响

(一)项目成立阶段

就项目成立阶段而言，并表比出表有更明显的优势。首先，企业如果出表也不能将其所有投资现金流排除于表外，如果牵头方又是以PPP项目为主要业务的企业那么其资本金投入的现金压力将非常大，财务风险也会剧增；即使不用现金作为资本金，由于PPP项目的周期普遍偏长，用权益类优先股/永续债/永续中票等流动性较好的资产去替换流动性差的PPP项目也是存在财务风险的。其次，对项目公司并表，主要的好处还有当项目公司取得股权融资时，融资杠杆效应将转化为规模效益。这种杠杆融资有利于扩大企业规模，扩大资金使用效率，提升资金实力增强外延与PPP能力。

(二)项目建设阶段

就项目成立阶段项目公司开展债务融资而言，并表比出表各有优势，但就长远的眼光来看，出表的财务风险更小些。并表下项目公司的筹资现金流入将提高资金整体的流动性，有利于提高企业短期偿债能力。但是相较于经营活动产生的现金流量，这部分现金的“质量”并不高，不能成为企业增加现金流的长久之计。而项目公司本身过高的债务融资很可能会增加集团资产负债率，如果是国企，很可能触发各种指标限制(如资产负债率不能超过80%的红线)，进而使融资和项目实施受到影响；与此同时,资产运营效率及其他财务指标、财务风险等也会恶化,结果往往会限制未来再融资能力。

牵头方为项目公司提供设计、建造服务，就利润的改善力度而言，金融资产模式下的并表比出表更大。因为长期应收款不像应收账款，不需要计提高额坏账准备，而且长期应收款按摊余成本计量，每期都需要确认实际利息。就现金流量而言，普通的并表与出表无差别，但像东方园林这样将PPP项目放在“其他非流动资产”的出表对经营活动现金流的改善惊人。

在确认借款费用时，出表的总资产利润率、固定费用利润率以及利息保障倍数都会比并表下高，从而其盈利能力和偿债能力都得到提升。

(三)项目运营阶段

在项目运营阶段，项目公司开始有运营收入，表面上看，似乎并表能够增加企业利润，提高企业盈利能力。其实不然，出表下企业测算出来的净资产收益率以及总资产利润率都会比并表时高，意味着，出表下企业盈利能力指标会更大。但就现金流量表而言，并表确实会有更好的表现。

长期应收款、特许经营权资产的摊销及其他后续支出时，金融资产模式下并表会导致毛利率、应收账款周转率等指标产生异动及营业收入与营业成本的不配比，会严重影响债权人对PPP项目公司财务状况的判断；无形资产模式下并表会比不并表产生更高的营业成本，而确定的高额的营业成本如果没有相应更高的稳定的营业收入作为支撑对会计利润会产生不利影响。

总的来说，项目成立阶段无论是在现金流还是资产流动性方面并表都比出表有明显优势；项目建设阶段，出表有利于企业偿债能力、盈利能力以及经营活动现金流；项目运营阶段并表能改善经营现金流但不能改善盈利能力。并表不一定导致财务状况恶化，出表也不一定对企业百利无一害，到底企业应该并表还是出表或者说偏好并表还是出表，这个问题是因企业而异的。不同的企业因为其本身的财务问题不同，对并表出表的动机也不同，风险没有办法消灭，于是企业通过对spv并表出表的财务操作来满足自身的需求改善自己的财务表现，从而达到转移风险的目的。

三、展望

以上讨论的并表/出表问题是假设在不同控制权下出表或并表的会计准则的应用对企业财务报告的影响，具体的控制权的判断并未说明，因为PPP项目本身的特殊性、复杂性以及夹杂在其中的各种结构化设计、利益安排等，社会出资方为了“项目要接，但表不并”的目标提出很多创意性的做法，如明股实债、抽屉协议、双劣后结构等，这些技巧和方案都十分复杂而且是否合理合法还需经过实践的检验，此外，监管部门也要加强监督PPP的项目实践过程，规范并表问。

(一)对政府开展PPP项目的展望

目前对出表和并表的判断具有一定的主观性，会计准则对“控制”的定义也只是作一些定性的描述，并没有量化的指标，在复杂的案例中不同的会计师可能对是否“控制”持有不同意见。这一定程度上导致项目公司的出表还是并表其实是个可以“操控”的问题于是越来越多的上市公司利用项目公司进行利润调节、操控财报。有关部门必须引起重视，对PPP项目的开展工作严加规范和监管。

(二)对民间资本开展PPP项目的展望

PPP项目融资方式天然易加杠杆，与国家倡导的降杠杆相悖，政府对企业PPP项目的监管更加严格，国资委192号文落地后，民间资本需要在加杠杆和防风险中找到平衡点。同时，民间资本需要通过发挥低成本资金优势,增强自身跨区域竞争优质项目的能力,同时有效管理资产的运营效率及杠杆规模,来抓住PPP风口带来的机遇。