企业并购管理
——程序、策略和方法

牟妮妮

（新奥能源控股有限公司，河北 廊坊 600501）

企业并购是企业追求企业价值最大化、加快发展的一种有效的资本运作形式，可以说是企业成长与发展的形式之一。企业要在并购和并购后整合取得成功，应当了解并购的基本过程、做好事前尽职调查、熟悉评估价值的估算、并解决并购过程中出现的各种问题。同时在收购后，应与被收购企业的文化更好的整合。并购是一个复杂的过程，必须在战略、财务、控制、运营等方面找到平衡的解决方法。以下是企业并购的一般流程供大家参考。

一、企业并购概述

（一）并购的分类：并购是采用现金或者股权置换等形式购买另一家企业的股权或者资产，从而直接/间接获得该企业的控制权，或获取该企业全部/部分资产所有权的项目。分为以下三类：

1、股权收购：即购买目标公司的股份，交易对手为目标公司的原股东。收购公司成为目标公司的新股东。（受让股权或增资扩股）

2、资产收购：即收购目标公司的全部资产或特定的部分资产。收购公司的交易对手是目标公司自身。

3、混合收购：兼有股权收购和资产收购的长处。最常见的为以收购股权的形式收购资产，即在收购股权之前对方剥离债权债务，只剩下有效资产。

（二）企业并购流程：企业并购流程可以分为八个环节。主要包括商机洞察、商机筛选、初步洽谈、尽职调查、商务谈判、投资决策、签署协议及股权交割。

考虑各企业所处行业不同，因此在商机洞察、商机筛选、初步洽谈等方面各有所区别，因此本文重点就其中的关键环节进行详细阐述。

二、尽职调查

一个好的尽职调查能够达到知己知彼、百战不殆的目的，即时了解企业过去经营现状、评价资产质量和经营风险，为收购提供依据，同时也为未来企业整合提供佐证，因此尽职调查需要结合收购方的核心诉求和能力落实不同的尽职调查方法和重点环节制定尽调方案，才能保证尽调不走过场。尽职调查既是求真的过程又是求匹配的过程，因此尽职调研一定是收购方为主导，而不是委托第三方简单的审计及资产评估，因此尽调要有不同组合的方法、原则、范围和关注重点，每次会因为收购标的不同而不同。

（一）尽职调研的方法

尽职调研的方法包括审阅相关文件资料、参考外部信息、相关人员访谈、企业实地调查等，但是最主要的是尽调小组要基于收购目的，过程中动态补充及组合尽调方法，不断组织内部信息互通，充分利用尽调小组内部成员的不同背景及专业，进行多维度风险判断。

（二）尽职调查遵循的原则

1、证伪原则：站在“中立偏疑”的立场，循着“问题-怀疑-取证”的思路展开尽职调查，用经验和事实来发觉目标公司的投资价值。

2、实事求是原则：在客观公正的立场上对目标公司进行调查，如实反映目标公司的真实情况。

3、事必躬亲原则：要亲临目标公司现场，进行实地考察、访谈，亲身体验和感受。

4、突出重点原则：发现并重点调查目标公司的技术或产品特点，避免陷入眉毛胡子一把抓的境地。

5、以人为本原则：对目标公司从技术、产品、市场等方面进行全面考察的同时，重点注意对管理团队的创新能力、管理能力、诚信程度的评判。

6、横向比较原则：对同行业的国内外企业发展情况，尤其是结合该行业已上市公司在证券市场上的表现进行比较分析。

（三）尽职调查的范围

尽调范围包括但不限于公司基本情况、管理人员基本任职背景及胜任能力等情况、业务与关键技术壁垒真实性、同业竞争与关联交易情况、客户、供应商往来真实交易情况、财务状况、关键行业风险因素、重大合同、诉讼和担保及其他情况。

（四）尽职调查重点关注事项

1、股东出资问题包括主要有以下常见问题：涉及不动产、动产、专利及非专利、股权等非现金资产出资的真实性问题；验资不合规导致的资本不实、税务、工商等问题；抽逃资本问题；代持股权问题等。

2、账实不相符问题主要包括如下：大金额账外资产的问题；历史账外收入的问题；各项固定资产未取得或未能及时取得发票等。

3、两套账导致的相关问题。

三、项目价值判断

（一）常用估值方法介绍：主要常用的方法为现金流量法、相对比较估价法及市场价值法等

现金流量折现法：就是通过将估测并购后的现金净流量，运用一个适当的折现率计算出净现值，以此作为对目标公司支付收购价格的依据。

相对比较估价法：就是依据可比较资产(企业)的价值来确定收购标的资产(企业)的价值。通过使用一些共同的变量，计算一系列财务比率，如市盈率(P/E)、价格/销售收入比率(P/S)、价格/账面价值比率(P/BV)和价格/现金流量比率(P/CF)等比率倍数都可用于对目标公司的估值。

市场价值法：这种方法假设股票市场对每家上市公司的价值都在不断地进行评估，并将其结论用公司股票的最新价格表示出来，反映了市场对公司未来风险和收益的预期。

（二）经济性评价

经济性评价其对项目可行性具有重要的参考价值，对经济性评价具有重要影响的项目边界条件，在尽职调查中有必要给予重点关注、深入取证分析，对项目经济性评价需要关注以下要点：

1、市场量：对目标公司存量客户分析，关注测算收入结构的合理性；对增量客户的投产计划、规模分析，审慎判断收入增长的支撑是否可靠。

2、销售价格：结合同类产品销售变化情况，对未来价格合理性进行分析，同时对由政策支撑的产品重点关注是否能够长期稳定，可做合理假设。

3、现金流：结合目标公司债务状况，合理预计现金流量表中的偿债资金；对风险较大的项目，可适当提高折现率；并关注回收期、收益率、净现值等关键指标，初步分析项目的经济性。

四、资产交割

资产交割阶段要求必须提前组织相关人员制定完整交割方案，主要关键事项是包括人员衔接问题、银行账户管控、税务对接、及资产资金安全性等，同时也应该将协议中约定的识别特殊事项、关键风险进行一一落实。

资产交割阶段要求优先交割高风险构成部分，包括关键印鉴、资金、库存、可移动资产等。

五、企业并购中的共性问题探讨

（一）大金额账外资产的问题

一些小型民营公司，有时存在大额账外资产。且账外资产为公司经营所需的核心资产，无账务资料且形成年限较长，价值难以确定。

应对思路：

1、价值调研：详细调研目标公司账外核心资产工程量、单位造价等情况，联合第三方评估团队，目的确认有效资产的真实性和价值性；

2、价值谈判：协调目标公司交易双方、审计评估第三方机构，对账外资产价值进行交换意见、谈判，三方对账外资产价值取得一致意见；

3、账外资产装入方式，需要双方对账外资产认可后，可以选择以暂估的方式盘盈入账，或者由被收购方提供相关证据资料后经审计确认入

（二）历史账外收入的问题

一些小型民营公司处于逃税的动机，部分收入未通过目标公司账户收款，形成账外资金、收入，历年账外收入金额较大，涉税风险严重。

应对思路：由于存在未入账收入，且目标公司已经丧失了对账外收入产生款项的实际控制，所以补申报存在较大难度，且会引起税务机关进一步税务稽查的风险，建议以下应对措施：

1、交易架构，原股东在后续合营企业中保留部分股权，由原股东以股权作为质押，逐步解决。

2、股权收购合同条款设置：分期付股转款，未来一段时间发生交易前事项产生的涉税损失由保证金扣除；交易前事项产生的涉税损失，原股东承担损失。

3、由于难以彻底消除交易标的历史事项被税务稽查的风险，在满足收购目的时，可考虑资产收购。

（三）账载资产资料缺失

部分待收购项目，重要资产合同、资料缺失，导致第三方审计、评估机构推进工作困难，合作推进缓慢。

应对思路:针对关键资料缺失，交易对手未能及时提供相关资料的情况，第三方审计、评估机构基于获取的部分资料、专业尽调情况，以谨慎性原则进行判断对相关账面资产进行减值测算。

（四）账载资产支撑资料不公允

部分账载资产相关资料为项目出售方应对被并购事项突击补充资料，缺少实际业务支撑，允性不足等问题。

应对思路：对金额重大的项目进行穿行测算，项目批复、结算、合同、付款、发票等多方面进行交叉复核；关注资产的效能、未来现金流预测，对资产进行谨慎性减值测试。

总之，一个成功的项目并购，犹如一段幸福的婚姻，需要恋爱中充分了解（尽职调查了解对方）、双方家庭的认可（双方股东的认可）、殷实的物质基础（稳定的经营业绩）、感情沟通和理解（团队沟通与理解），最后有一个健康活泼的孩子（新的利润增长点）。