欧洲资产证券化市场监管政策及STS标准的制定与实施（上）

陈春锋

摘要：本文总结了欧洲资产证券化市场过去多年的监管措施及最新监管举措，研究了欧洲统一资产证券化市场监管框架的相关立法及STS标准的制定与实施，旨在为我国资产证券化市场下一阶段发展提供经验参考。

关键词：资产证券化  监管政策  STS标准  信息披露

欧洲资产证券化市场的重要作用

欧洲银行业监管局（EBA）报告¹認为，一个运作良好且审慎稳健的资产证券化市场对一国金融市场稳定和实体经济发展起着极为重要的作用。一是可将融资渠道多元化，为实体经济增长提供资金，减少对银行业的依赖;二是通过资产证券化将信贷风险转移给其他长期投资者，如保险公司和资产管理公司，提高风险转移及定价效率，实现金融系统的风险分担，有助于构建更有韧性的金融系统。

尽管2008年全球金融危机与美国次级住房按揭贷款证券化（RMBS）紧密相关，但欧洲资产证券化市场并未发生严重违约，运行仍然稳健。全球金融危机后，二十国集团（G20）、巴塞尔银行监管委员会（BCBS）、国际证监会组织（IOSCO）等相继成立了资产证券化相关工作组，旨在推动市场复苏。欧洲及美国政府陆续出台了大量与资产证券化相关的监管法规，包括新的会计准则和信息披露规则、资本和流动性要求、风险自留规则及加强评级机构监管等，改革涉及范围非常广泛。

前几年，欧洲近85%的企业融资靠银行提供，为改变实体经济对银行信贷的过度依赖，欧洲致力于构建资本市场联盟。该联盟向欧洲家庭和中小企业提供融资，发展资产证券化是该联盟政策的关键一步。2017年5月，欧洲议会、欧洲理事会和欧盟委员会就制定“简单、透明和标准化（STS）”的资产证券化标准（以下简称“STS标准”）一揽子计划达成一致，同时要求EBA研究高质量资产证券化应具备的特征，认为重振资产证券化市场是构建欧洲资本市场联盟的基石之一。2017年12月，历经近4年的讨论，欧洲议会和欧洲理事会最终颁布了两大法规——《证券化条例》（2017/2402）和《资本金要求条例（CRR）修正案》（2017/2401），为资产证券化所有参与方制定了统一的监管框架和STS标准。2019年1月，STS标准正式适用于所有新发行的证券化产品，欧洲资产证券化市场发展开启了新时代。

欧洲资产证券化市场的监管政策

（一）合格证券化认定的提出

2008年全球金融危机后，市场认识到资产证券化是助力经济发展和金融稳定的良好工具，同时市场也意识到证券化本身有质量高低之分，引发金融危机的正是低质量证券化（LQS），而高质量证券化（HQS）则是那些简单、规范、透明且在金融危机中仍然稳健发展的证券化。全球金融危机期间，RMBS被下调信用评级5个子级，而以车贷、信用卡等为代表的非房零售类资产证券化（ABS）因小额、分散和高度标准化，交易结构简单，信息透明度相对高，信用评级相对稳定（见图1）。

2014年5月，英格兰银行和欧洲央行在《在欧盟建立更有效证券化市场的事实》讨论文件中，提出了认定合格证券化的建议。合格证券化被定义为风险和收益可持续一致且能被准确预见的证券化。同时，英格兰银行和欧洲央行为合格证券化的认定提出了一些标准，包括基础资产、交易结构、市场透明度及外部第三方等，形成了欧洲监管部门力图重塑的证券化市场框架。

（二）欧盟统一证券化监管及STS标准的确立

2014年10月，EBA发表了一份关于“简单、标准化、透明（SST）证券化”的讨论文件。2014年12月，BCBS作为全球标准制定者，与IOSCO一起成立了证券化市场工作组，草拟了一套定义简单、透明和可比较（STC）的证券化标准。巴塞尔评级和证券化工作组（RSW）发布了修订后的证券化监管框架，考虑是否以及如何将BCBS和IOSCO联合工作组草拟的STC证券化标准纳入拟修订的资本要求框架，以在全球审慎监管中对符合标准的证券化实施差异监管。

2015年7月，EBA向欧盟委员会提交了《合格证券化提案——关于欧盟委员会2014年1月要求提供长期融资发展建议的回复》，详细提出了两阶段构建合格证券化监管框架的建议：阶段一是定义SST标准，阶段二是明确符合SST标准的合格证券化监管资本优惠待遇。针对较长期限的一般证券化和较短期限的资产支持商业票据（ABCP）计划两大类，EBA分别提出了SST标准建议。2015年12月，欧洲理事会快速修订和批准了欧盟委员会和EBA的提案，然后提交欧洲议会审议。经反复磋商，欧洲议会最终于2017年12月通过了该提案。正如前文所述，2017年12月欧洲议会和欧洲理事会颁布了两大法规——《证券化条例》和《资本金要求条例（CRR）修正案》，并修订了一系列相关法规（以下统称“证券化法规”），首次确立了统一的证券化监管框架，包括将SST标准更改为STS标准。

为了在欧洲统一实施证券化法规，欧盟对原先的规定也相应做了修订和统一，包括流动性覆盖率（LCR）、偿付能力标准（Solvency Ⅱ）、《货币市场基金（MMF）条例》等。《证券化条例》同时要求欧洲三个监管机构，即欧洲证券和市场监管局（ESMA）、EBA、欧洲保险和职业养老金监管局（EIOPA）以RTS（监管技术标准，欧盟二级法规）和ITS（实施技术标准，欧盟二级法规），以及准则、指南（欧盟三级法规）等形式发布配套规定。STS标准不仅适用于欧盟成员国的监管当局，也适用于各市场参与者。

欧洲资产证券化的STS标准

（一）STS标准要求

《证券化条例》是欧盟一级法规，直接适用于所有欧盟成员国。它统一规定了与证券化相关的术语和要求，建立了对违规行为的监控和制裁流程。《证券化条例》第四章第18条至第28条详细规定了证券化的STS标准要求。其中，第18条规定，发起机构、安排人和证券化特殊目的实体只有在满足《证券化条例》规定的全部STS标准，通知ESMA并被ESMA登记在其官网公布的STS交易清单目录中，才能宣称其证券化满足STS标准;第27条规定了向ESMA发出通知的要求;第28条规定了第三方检查是否满足STS标准的要求。至今，欧洲证券化相关规定还不涵盖合成型证券化，有关合成型证券化的STS标准还在立法讨论中。

1. 一般证券化的STS标准

《证券化条例》第四章第19条至第22条规定了较长期限一般证券化的STS标准，表1简要概括了这些条款的主要规定。

按《证券化条例》要求，EBA于2018年12颁布了《非ABCP证券化交易的STS标准指引》，针对《证券化条例》第四章第19条至第22条规定明确了实施细则，为各证券化参与主体提供了更详细的指引。

2.ABCP计划的STS标准

《证券化条例》第四章第23条至第26条规定了较短期限ABCP计划的STS标准，有ABCP每单交易层面的STS标准，也有ABCP序列发行层面的STS标准，同时对ABCP安排人做了相应要求。除了以上较长期限一般证券化的STS标准同样需要遵守外，ABCP每单交易层面、序列发行层面各有一些额外要求（见表2）。

同样按《证券化条例》要求，EBA于2018年12月颁布了《ABCP证券化交易的STS标准指引》，针对以上《证券化条例》第四章第23条至第26条规定，从ABCP每单交易层面和序列发行层面两个维度明确了实施细则。

（二）STS标准允许第三方验证

经过长时间的谈判，经监管当局授权的第三方可协助验证资产证券化是否符合STS标准，并将此规定纳入《证券化条例》中。《证券化条例》第四章第28条等规定，第三方只能向证券化发起机构、安排人或证券化特殊目的实体（SSPE）收取非歧视性和基于成本的费用，且收费不依赖于验证结果;第三方验证不影响发起机构、安排人或SSPE的责任和法律义务，也不影响机构投资者的尽职调查要求;第三方需要确保独立性，不能是信贷机构、保险公司、投资公司或信用评级机构，也不能向参与第三方评估的证券化发起机构、安排人或SSPE提供任何形式的咨询、审计或类似服务，确保不存在利益冲突;第三方须具备足够的专业资格和能力且有适当的操作规范和内部流程进行STS标准的验证评估。目前欧洲的两大STS验证机构是真实出售国际有限公司（TSI）和优先抵押证券欧洲非营利协会（PCS），具体情况详见表3。

（三）STS标准下统一数据管理

欧洲统一证券化市场监管框架的另一项重大创新是引入证券化存储库制度，集中收集、监督和管理证券化的所有数据。根据《证券化条例》第三章第10条至第17条的规定，证券化存储库必须是在欧盟建立的法律实体，以便由ESMA根据《欧洲市场基础设施条例》（EMIR EU 648/2012）对交易存储库的要求进行批准和注册。ESMA的网站将提供证券化存储库的数据，监管当局、市场参与机构和投资者均可通过ESMA直接免费获取数据。ESMA按《证券化条例》要求，联合EBA和EIOPA于2017年12月发布了关于证券化存储库透明度要求和数据要求的RTS和ITS，规定了证券化数据存储需要提供的信息、标准化模板及其格式、必要的运营标准，以及每个利益相关方的信息和访问模式等。

《证券化条例》第二章第7条对证券化信息披露透明度规定了非常详细的标准，除了披露交易层面的全套文件外，还需披露貸款层面的数据（Loan Level Data， LLD）和明细文档、存续期的报告、重大事件等。基于证券化统一存储库制度，经ESMA批准和注册的市场化机构可以提供相应的数据存储服务，大大提高了欧洲证券化市场的规范化和透明度。欧洲数据仓库（ED）是欧洲第一个中央数据库，用于收集、验证和分发资产证券化的明细数据，包括LLD。欧洲数据仓库成立于2012年，2013年1月开始全面运营，由包括大型公司、专业组织和银行在内的17个市场参与者共同资助和拥有，是欧洲监管机构认可的证券化市场基础设施，旨在提高证券化市场透明度并恢复投资者对证券化市场的信心。截至2019年底，欧洲数据仓库累计收集了1200多单证券化、超过5600万笔贷款的明细文档和底层资产数据，具备对证券化数据进行“切片和切分”的能力，可以对贷款表现、原因、不同区域及国家比较等进行全方位的分析。目前，欧洲数据仓库正按照ESMA发布的证券化存储库RTS和ITS的数据标准、传输和存储等要求进行匹配兼容，以达到ESMA认可的标准。

（四）符合STS标准的监管激励

一旦证券化被认定为符合STS标准，欧洲监管机构将给予相应的激励。随着《证券化条例》的颁布实施，欧洲监管部门对CRR、LCR、Solvency Ⅱ、MMF等规定也做了相应修订，以区分STS证券化和非STS证券化，两者对应不同的监管待遇：

一是《资本金要求条例（CRR）修正案》对银行证券化头寸的风险加权规则和方法进行了全面修订，无论在证券化内部评级法、标准法还是在外部评级法下，STS证券化的风险计量权重及资本计提要求都要低于非STS证券化。

二是根据《流动性覆盖率（LCR）修正案》（2018/1620），从2020年4月30日开始，STS证券化资产将是唯一有资格被欧洲银行业流动性覆盖率测试认可的高质量流动性资产（HQLA），银行持有STS证券化资产相对于持有非STS证券化资产更能改善流动性覆盖率。

三是根据偿付能力标准（Solvency Ⅱ），欧盟的保险和再保险机构持有STS证券化资产对应的资本要求，低于持有非STS证券化资产。

四是受《货币市场基金（MMF）条例》管制的货币市场基金只能将不超过其持有资产的10%用于投资证券化资产，而对于STS证券化资产，其最大持有比例可以增加到15%。

五是投资者将ABS作为流动性储备持有，并在必要时以有利的条件向欧洲央行再融资。欧洲央行根据可出售抵押品的质量要求不同，设定了应用于不同抵押品的不同计算折扣。欧洲央行正在考虑STS证券化资产的折扣要优于非STS证券化资产，不过目前尚未明确具体的优惠幅度。

（五）违背STS标准的监管处罚

《证券化条例》第五章第29条至第37条规定了违背条例的相关罚则，要求各成员国监管当局监督发起机构、安排人和SSPE遵守证券化STS标准的情况，以及第三方遵守STS标准验证的情况，配合ESMA的监督、调查和授权。被证明疏忽或故意违反证券化有关风险自留要求及STS标准的，将承担罚款、吊销牌照等行政处罚甚至刑事制裁。ESMA负责建立和维护行政处罚中央数据库，与EBA、EIOPA及成员国监管当局共享监管处罚数据，确保统一的证券化监管框架在欧盟范围内得到全面执行。

注：

1.参见European Banking Authority， “EBA report on qualifying securitization： response to the commissions call for advice of January 2014 on long-term financing”， 7 July， 2015.

作者：和赢商业保理（深圳）有限公司总经理

责任编辑：鹿宁宁  罗邦敏