梁宇峰：2020，怎样成为成功的个人投资者？

现在我做C端市场，有一个很突出的问题：怎么让真正有用的投资理念获得C端用户的认可。对于个人投资者有用的东西，往往不是他们喜欢的，但是个人投资者信奉的理念很多都是错误的。我在工作中发现，很多人在各行各业做得都非常成功，但是到了投资领域，他的认知是完全错误的。是投资有多难吗？未必，根本的原因是对投资在本原上的认知有错误，导致后面的一系列行为都是错的。企业家辛辛苦苦在其他行业赚了钱，到了股票市场亏得血本无归的案例很多。这些案例背后，最根本的原因就是对投资本身认知的错误。我们怎么认知投资，什么样的投资适合个人投资者？

个人投资者的常见误区

很多投资者的方法论是不适合散户的，但是恰恰是这些理论最受散户欢迎；很多适合散户的方法论却不受他们欢迎。

我在接触这些个人投资的过程中有了一些总结，我要跟大家分享三个点：

第一，为什么个人投资亏损；第二，怎样成为一个成功的投资者；第三，我眼中的中国的资本市场、中国未来的财富管理市场大概是什么样子。

首先，坚持到今天还做投资的人都很不容易，2018年，包括专业机构投资者，每个人都是亏损的，人均亏损10万。2019年有个统计，截至2019年上半年人均赚了7万，估计到今天为止就没那么多了。又有一个调查说人均赚了7万，但只有30%的人赚钱，意味着大部分人在今年是赚了指数没赚钱。2019年年为什么会这样？最重要的原因可能有四个。第一，基本认知的错误，对投资、对股票这件事本身的理解就错了。第二，顽固坚持已经失效的方法论。第三点，追涨杀跌，频繁交易。第四，被恐惧和贪婪左右。

什么叫股票，什么叫投资？投资者对股票的认知就决定了方法论，也很大概率上决定了投资的结果。一种认知是，买股票就是买一个公司、买一个企业，我就变成股东，这个公司成长了、赚钱了，盈利更多了，分红了，我就赚到钱。这种认知关心的是这个团队靠不靠谱，这个公司质地怎么样，这个行业空间怎么样，竞争激不激烈，这个公司的竞争力强不强，公司的财务状况怎么样，还有很重要一点，这个公司现在股价是不是足够便宜。我经常让研究员用一个月的时间研究一家公司，然后来跟我推荐这家公司。我常问的一个问题是，如果这个公司明天停牌了，停三年，你自己愿意去买吗？为什么你觉得這个公司好？不可能这家公司今天买进去，明天就变好了，后天盈利就翻番了，这是不现实的。好公司的兑现、利润、增长和盈利增长兑现是需要非常长的时间的，而且在这个过程中，可能还会遭遇各种困难和各种挑战，即便是像茅台这样的公司也会遭遇挑战，像塑化剂、八项规定之类的。伊利上市以来贡献了200倍收益的公司，它也遭遇过巨大挑战：三聚氰胺。所以如果你把买股票当成投资一家公司的话，显然不是今天买，一个月之后就卖。反过来，另外一种对股票的认知，就是根本不管基本面，就当一个筹码。就是说我希望今天买，明天以更高的价格倒给别人，这样我赚的钱就不是上市公司赚的钱，而是别人口袋里的钱。这个叫博弈，你亏的就是我赚的。大家都知道，全世界的博弈都是零和游戏，2019年印花税1000多亿，有交易佣金，有印花税。所以我经常问客户，我说我知道你想赚快钱，我也希望今天买明天涨停，但凭什么你有本事去掏别人口袋里的钱？你又没有资金优势，又没有信息优势。这是一个很荒唐的逻辑，但是很多人喜欢去干这个事情。这是对股票投资的基本认知，我认为买股票就是买企业，你认为买股票是倒腾，希望大家有一个共同的认知，我们才会展开后面的讨论。

适合个人投资者的方法论

哪一种方法论是适合散户的？价值投资对散户来说可以概括成四句话，第一，选择简单行业，也就是你自己看得明白的行业。茅台卖到2000块，店里都买不到了，这就是你能感知得到的简单行业。我知道有很多散户喜欢买高科技，我们从来不研究军工，因为很难跟踪这类企业，很多高科技行业都是这样，而且这类企业一般都很贵。第二，龙头公司。第三，在股市低迷的时候买入。第四，长期持有。这四句话落地，投资者也不用天天看盘盯盘了。这个方法论是很容易的，是可复制的。但反过来如果要用博弈的方法，要关心的事情就太多。今天关心比特币，明天关心货币政策，后天关心中美贸易关系。所以经常有玩笑说，中国的股民最博学，啥都要学。当你用博弈的视角去看这个的时候，其实是无意中给自己的投资增加了极大的难度，因为所有东西都可能影响市场的短期波动。但是，我又要问你了，你有什么资源，你有什么能力去把别人口袋里的钱放在你自己口袋？其实我们99%的用户是没有这样的资源和能力的，但我们绝大部分散户喜欢这样做，所以我说这是很大的一个错位。巴菲特说过一句非常经典的话，说这个世界上愿意慢慢变富的人很少。有人说中国的股市很烂，没办法做价值投资，其实不然。伊利上市以来涨了200多倍，万科涨了168倍，恒瑞也有200多倍，可见中国的确有一批非常优秀的公司，在过去的20年给投资者创造了非常丰厚的回报，放在全世界来看，中国的股市表现都不差。未来会怎么样？我觉得还有很多新的机会。

第二，很多个人投资者顽固坚持一些没用的方法。我们测过很多策略，2016年和2017年是重要的分水岭，中国股市在那两年前后完全不一样，很多在前面有用的方法论，到了2017年以后就没有用。我举一个最简单的例子，小盘股策略。大家都知道中国以前喜欢炒小炒新，小盘股，以前做量化很简单，因为小市值因子很有效，只要挑小公司买，收益就会非常好。我们曾经做过一个测算，把每年1月1日市值最小的100个股票挑出来做成一个指数，放一年，到第二年因为市值变化的话再调整一次。这个指数在2012年的时候，沪深300涨了7.55%，这个小市值涨了21.9%；2013年很夸张，沪深300跌了7.6%，小市值指数涨了63%，很牛；2014年市场都不错，两个都涨得很好，还是战胜沪深300；2015年更夸张，沪深300只涨了5.5%，小市值指数涨了146%；2016年小市值指数也战胜了沪深300。后面就不对了，2017年沪深300涨了21%，小市值指数跌了20%，2018年它也跑输指数。我举一个更极端的例子，缩小成10个股票，1月1日买入市值最小的10个股票做一个组合，一年换一次仓，策略非常简单，我算过，2013年～2016年这个组合能赚10倍。但是如果2017年以后还这么做，这三年会亏掉80%。这意味着什么？整个市场发生变化的时候，曾经有效的东西很可能不再有效。还有另外一个非常有趣的指数，叫活跃股指数，这是1999年发布的一个指数，选了市场上最活跃的100只或200只股票，每周换一次，国内换手率高的就叫活跃。当年推出的时候是1000点，如果你每个星期跟着做，可以让你一年内亏掉99%。这里还没考虑交易费用，如果考虑交易费用，我估计亏掉99.9%。还有一个我们内部的发现，2016年之前，很多纯粹的技术指标非常有效，但是在那之后完全失效。这背后的原因其实跟市场结构、量化投资的兴起等因素相关。

第三，投资者常常会犯的一些错误是追涨杀跌、频繁交易。实际上，中国股市大波动的概率在降低。从2015年股灾以来，到2019年也差不多四五年了，2019年起了一波又下去了，其他都是小幅波动。如果用从前的大波动策略追加差别策略，算上交易费用会亏得很厉害。除非是2015年这样的追涨杀跌，进去一波大牛市赚到钱，然后上面拐点抛掉能赚到钱，包括2019年年初这一波，大概从2400点冲到了3200点，这样的大波动有用。

第四，被恐惧和贪婪所左右。在我20多年的投资研究生涯当中，在2003年～2005年经济最低迷的时候，股票曾经跌破1000点，也曾经经历过2008年的金融海啸，也经历过2013年和2014年的低迷。我有一个发现，我们国内对自己最悲观的时候，都是外资对于我们中国市场非常看好的时候，每一次都是这样。就像2018年年底到2019年这一波，其实很简单，我们身处中国这个国家，我们在看我们自己的时候，浑身都是毛病；但是全世界的投資者、机构投资者，当他看全世界的资本市场的时候，他会发现所有市场都有问题。欧洲有欧洲的问题，美国有美国的问题，日本有日本的问题，比较一下就会觉得中国还挺好的。各项指标还挺好的，GDP这么高的增长，金融杠杆率的确高，但是比美国也要好多了，估值又便宜。所以，当我们很悲观的时候，大量资金是进来的。

还有，很多个人投资者是缺乏常识的。P2P是最典型的例子。很简单的道理，当它那个平台给你如此高的回报的时候，你要想一想，全世界哪有这么赚钱的生意能够支撑它给你这么高的利率？我们的老百姓特别喜欢公司去搞概念，大数据、比特币、区块链、电子烟这些，我经常问，一个公司连主营都没做好，要跨界去做这些新奇的玩意，这公司能做好吗？

怎样成为成功投资者？

反过来，怎么成为成功的投资者？正确对待股票投资；然后坚持价值投资，长期持有，让时间成为朋友；敢于在市场低迷的时候去布局，去买股票，而不是等到大家都疯狂了，再去买股票。

正确对待股票投资，买股票就是投企业，你要买一个股票就做好准备，明天沪深交易所关三年，你都觉得没关系。如果你对你所买的股票有这样的认知和信心，我觉得这是对的。否则你想今天买下个月就卖，你想割别人韭菜，结果发现自己被割了。如果是这样对待股票投资的话，盈利来源是来自上市公司盈利的增长，上市公司盈利增长多少是合理的？最简单的，买沪深300指数，我觉得合理的回报是8%～10%。你不用去考虑市盈率波动，就是每年这些上市公司给你挣8%～10%，这是合理的。如果你有能力去挑一些更好的，在300家公司里边做一些精选，我觉得一年回报10%～15%是合理的，是有可能的。别小看15%的回报，15%意味着5年是能翻番。很多人问我做股票合理回报，你能做多少？我说我不能保证。第二，每年赚到10%是我们努力的目标，如果要每年8%～10%的话买指数就可以了，我们努力做到10%～15%。如果你不满意，对不起，我们也做不到。但事实上如果能够长期做到每年15%回报的投资者也是寥寥无几，巴菲特这样已经很杰出、非常伟大的投资人，他年化回报多少？20%。这已经非常了不起了。

很多人说你看中国股市这么烂，美国股市不断创新高，对吧？中国股市叫牛短熊长，事实上是这样吗？我做了一个统计，2005年是中国股市的一个重要转折点，推出了沪深300，还有股权分置改革，蓝筹群体开始形成，沪深300在2005年是1000点，现在沪深300是3800点左右。美国的蓝筹股指数就是美国的沪深300，14年过去，我们A股的沪深300比美国的标普要涨得好很多。很多人会觉得不可思议，沪深300在过去14年的投资回报率是接近400%，也就是意味着平均复合年化回报是12%左右。同期标普500在8%～10%左右。股价的回报来自于两种可能性，一种是利润增长，一种是估值的提升。沪深300指数从推出到现在有一点下降，这就意味着沪深300给投资者创造的回报都是来自于利润的增长和分红。用另外一个角度去测，我测了过去10年上市公司利润增长，基本上就是每年12%的增长，这两个数据对得上。所以，中国股市回报比美国股市回报高，但为什么很多人还没赚钱？因为大部分人买在2007年的6000点，买在2015年的5000点，所以到现在还没赚钱，反过来在低迷的时候是没人买。所以要做长期投资应该是在市场越低迷的时候，越便宜的时候越要买入，而不是倒过来。

另外，所谓的选择一个好股票，就是要选好赛道、好公司、好价格，好赛道就是行业空间要大，竞争格局要好，未必是增速很高。所谓赛道就是它所处的行业好不好，未必是增速很高的，往往是竞争非常激烈的，而且不确定最终谁能胜出。在中国有很多行业其实已经没有增长，但是龙头公司的增长非常好，因为竞争格局非常稳固，最典型的是水泥行业的海螺水泥，水泥行业没什么花头，但是去看看海螺水泥这些年利润的增长，会吓死人。为什么？在行业里面，要选择龙头公司，选到最有竞争力的公司。好价格就是要买价格合理的公司，公司再好，估值如果很贵，就像我们沪深300指数，明明给你创造这么好的回报，但是买到6000点，对不起，到现在还套着。其实讲投资无非就是这三个标准。

第三个，长期持有。哪怕是最优秀的企业，比如茅台、伊利、海螺都曾经遭遇过困难和挑战，但是这些公司最终给投资者创造了非常丰厚的回报，当你一旦选择了一家优秀公司去投的时候，你要有足够的耐心。勇于逆市场，因为投资要反人性，市场跌的时候每个人都难受，涨的时候大家都很开心，但是你的决策是绝对不能让这种情绪带着你的。2018年11月份的时候，市场一片恐慌，那时候我们在内部说，大家不妨乐观一点，唯一值得恐惧的是恐惧本身，这个时候大家要敢于布局，但是很多人说要跌到2000点，有极端的说跌到1800点，我说会不会跌到2000点我不知道，但是我知道现在有一批公司是值得买的，估值非常便宜。如果现在买，拿个三五年，很有可能翻番，所以越是这个时候越要敢于去布局。

现在大家也很关心核心资产，前面这些除了海螺水泥的估值不高，其他像茅台、海天、恒瑞、爱尔眼科这些我也觉得很贵，这些核心资产都这么贵了，A股还有没有机会？我觉得还是有的。每个行业都有核心资产，特别是一些不起眼的行业，2018年我挺看好造纸行业，我看了这家公司的各种财务指标和这个行业的竞争格局，我觉得有一家公司很便宜，公司只有八九倍估值，很多人不同意，现在我回头一看，不知不觉涨了50%。就是不起眼的行业里的优秀公司，因为这个行业太传统，不知不觉涨了50%。各行各业都有核心资产，你要去挑行业的话，千万别选所谓的“性感行业”。越是性感的行业其实越坑人，因为你不知道哪家公司会在最终的竞争中胜出。你现在投区块链，盈利模式都没有，5G也一样。坦率地说，我不认为5G是一个好行业，因为设备高峰期一过，公司就大幅度下降。所谓的高科技公司有一个显著的特点，除了有几家互联网企业非常赚钱之外，高科技公司赚了钱不会分红的，因为它赚了钱一定要去搞研发，去买新的机器设备，去投入资本支出。投资最好是海螺这样的，一点都不起眼，但是不用再投什么新的产能产线，这种老的更换一下就好了，赚到的钱都可以分红。有些公司是赚钱，但是没有创造现金流的能力。从投资角度，这些都不是好的行业，不是好的公司。

2020年投什么？

接下来谈谈我对市场的看法。我很少做市场预测，但是我会在比较极端的时候做反向的预测，市场特别高估和市场特别低迷的时候，我会做反向预测。我认为现在就是入市的好时机，但是在任何一个时点，其实你问我对市场的看法，我说我没什么看法。市场是很难预测的，但有些东西可以用拉长时间的视角去做一些判断。我觉得中国现在处在一个大拐点上面，直白一点，就是老百姓的钱从房地产转到了金融，这是一个巨大的转变的开始。过去20年中国老百姓的钱最主要在房地产，在美国，老百姓最高资产是金融资。这个变化在美国发生在80年代，在那之前，美国人也是要买房子，之后老百姓开始不太那么买房子，开始去买金融资产，上世纪80年代以后美国有一个超级长牛的行情，这里面有几个大的回调，一个回调是2001年的互联网泡沫破灭；第二个大的回调是金融海啸，但是即便经历这么大的两轮回调，美国指数从80年代以后是一个长久的行情。当然不代表说中国股市就进入这样的走势，但是它背后很重要的一个推动力是大家慢慢把新增财务配置到金融资产上面。

过去20年，从个人投资理财角度，如果你没有买房子，你是财富游戏的loser，最悲催的是卖了房子去买股票，还有卖房子去创业。道理很简单，第一，过去20年是城镇化进程最快的20年，住房需求有多大？我们现在城镇化已经到60%，很多人测算说到70%就差不多了，也就只有10个百分点，意味着我们14亿人口，就1.4亿人，假设人均住房面积30平方米就需要四十几亿平方米，我们现在一年的住房销售面积大概是15亿到20亿，再卖三年房子就能够支撑70%的城镇化率，所以房地产基本结束了。另外，过去20年上海的房子基本上涨了20倍，在投资领域是非常成功的。房价上涨如果用股票语言去分析的话，你会发现很有趣，每股盈利的上涨乘以市盈率上涨就是股票上涨。上海房子20倍是怎么来的？上海过去20年租金每年上浮5%左右，也就是我们20年前，如果这套房子是租3000块左右的话，现在的房子大概能租到1万块。中国经济增长的黄金20年里房租上涨幅度其实比大家想象的要低，更大的动力来自于市盈率的提高。我記得2000年的时候，刚刚启动住房商品化的时候是没人买房子的，上海是没有人买房子的。上海的房子当时的出租回报率是10%，就是说如果是一套20万左右的房子，一年租金能够租到2万块钱左右，当时是没人愿意买房子的。当时A股2000点，市盈率是65倍，一个10倍的资产，一个65倍的资产，我觉得怎么看都不合理。后来股市一路下跌，2000年泡沫破灭。后来房子就开始一路上涨，今天上海的房子市盈率是多少？如果用租金回报去倒推的话，现在租金回报率1.5%左右，1000万的房子，一年租金能够收回来15万左右，回报率1.5%，市盈率大概70倍。完美解释了上海房价过去20年为什么涨到20倍，其实1/3的原因是来自于租金的上涨，更多的原因是来自于估值的提升。

如果一个股票市盈率已经70倍，你们觉得还会便宜吗？过去20年黄金增长期，它的利润增长也就5%，我觉得以后资金能够有5%就很不错了。一个租金增长，利润增长每年不到5%的一个资产，它的市盈率已经70倍了，你觉得是一个好的投资吗？从需求角度大家已经看到，现在城镇人均居住面积36.6%，已经接近40%，放在全世界都不低。我们再看一下租金回报率，全世界主流城市的租金回报率大概4%～5%，还有一个很奇葩的城市是香港，百分之一点几。

我做了一个测算，过去20年是房地产的20年，未来20年，从资产配置角度应该配什么？假设20年以后，中国已经是全球最大的经济体，把上海的租金回报率假设回到2.5%，从1.5%回到2.5%，市盈率40倍。大家去算一下，上海未来20年的房价增长空间是多少？50%。一个资产放20年只涨50%，大家觉得有没有兴趣？在过去20年，沪深300每年增长12%，现在中国的经济每年增长6%，20年来市盈率是14倍左右，未来可能会达到十七八倍，这是全球主流的成熟市场市盈率，算下来正好600%，用这个逻辑去推，意味着未来20年股票资产潜在回报是5倍。所以如今这个时点上，房子不再是一个好的投资品，不再有投资属性。

中国每年新增几十万亿的GDP会去哪里？显然会去金融市场，金融市场里相比较而言会去哪里？我觉得股票市场是估值最合理、最具性价比的资产。很多人会投PE基金，在我看来PE基金的泡沫还远远没有破灭。关于PE基金，第一，中国绝大部分最好的公司已经上市了，要么在A股，那么在港股，要么在美股，中国已经没有那么多好公司了；第二，PE的估值比二级市场要贵，有很多高净值的用户，一听这是一个阿里投的项目、腾讯投的项目就无脑买入，其中我估计有一半本金能出来就很不错了。中国经济已经进入到中低速增长，意味着不会再像以前那样冒出这么多龙头公司、优秀公司，大部分已经在A股，所以要珍惜A股的龙头公司，这是最宝贵的资产，大家就把钱投给中国最优秀的公司，别瞎折腾。

（本文系益盟股份首席战略官、“益研究”创始人、东方证券研究所前所长梁宇峰在陆家嘴读书会的演讲，有删节）