航空:目前处于什么位置?

2020-09-02 07:16:26 股市动态分析 2020年17期

韦顺

4月底,我们写过航空行业,当时觉得航空板块已经在底部了,虽然国外疫情还在加速中,但国内各项数据均在边际改善,已没必要去恐慌杀跌,未来一些运营管理好的航司,股价有可能会率先触底跑出来。现在回过头去看,4月是各大上市航司的股价底部,运营效率最好的春秋航空已经脱颖而出,而业务在国内的华夏航空股价也有显著上涨。

那么,当前时点再来看民航,行业处于什么位置,还能不能买?近期兴业证券的一篇研究报告,其逻辑观点我们还是很认同的。他们认为国内航司此轮复苏将经过三个复苏拐点,目前只是过了起飞拐点,处于第一个向第二个拐点进阶中,一旦过了第二个拐点,航空股股价弹性会更大。

行业恢复超预期

飞常准数据显示,7月份国内航司实际执飞航班32.82万次,同比减少24.5%,环比增长7%,对比全球平均58%的下滑,国内航司环比持续改善,同比下滑放缓,还在持续复苏中。而据最新的中航信高频数据,8月前两周行业客座率环比改善明显,三大航的客座率均会升至70%以上,且票价因旺季到来开始走强,同比降幅已收窄至40%以内,单周登机数同比降幅收窄至10%-20%,创下今年最佳水平。

从各大航司披露的经营数据看,7月各大航司ASK和RPK环比增幅在20%-30%,同比看,虽然整体还在下降,但三大航ASK与RPK已经同比降幅缩窄至20%和30%左右,运营效率和成本管控好的春秋,则分别实现30%和20%以上增长,连续两月同比回正。国内航线恢复势头较好,是主要的贡献力量,外航线因为有“五个一”政策束缚,仍在改善中,8月份国航保持每周24班国际航班不變,东航和上航加密4班,南航17班,春秋加密2班至6班,吉祥保持每周4班。整体看,民航7月份恢复强劲,数据超出市场预期。

即将迎来盈利拐点

当前时点再来看民航,行业处于什么位置,还能不能买?近期兴业证券的一篇研究报告,其逻辑观点我们还是很认同的。他们认为国内航司此轮复苏将经过三个复苏拐点,目前只是过了起飞拐点,处于第一个向第二个拐点进阶中。

疫情对航司最大的影响就是流动性,需求没了,还要面临退票等流动性风险。疫情初期,很多航司是飞一次亏一次,连油费、餐食等变动成本都无法覆盖,这个阶段,航司的首要目标就是刺激需求来覆盖变动成本,要尽可能的降低票价,多卖点机票来刺激需求,哪怕是几块钱的机票,卖一张是一张,2月疫情最严重时候,机票甚至出现5元低价。随着需求开始回升,客座率开始回升,据测算,当平均客座率达到40%-50%时,变动成本基本能被覆盖。到了此时,飞机起飞即可保本,这也就是第一个拐点:起飞拐点。

但是人工成本、飞机折旧、维修费、期间费用等固定成本这些算下来,单机还处于亏损状态。所以此时航司的基本任务就是继续提升需求量,尽可能让所有飞机起飞,6月之后,各航司推出各种“随心飞”产品便是出于此目的,而此时价格也开始回暖,当客座率提升至70-80%的时候,航司单机即可覆盖全部成本了,盈利拐点来临。6-7月份各航司的数据也能看到,五大航司客座率全部回到70%以上,像春秋这种精细化管理的廉航,6月客座率已到78%,7月最新数据是回到82%,非常出色,二季度单季极有可能实现盈亏平衡。第二个拐点至关重要,因为航司迈过这个拐点后会切换价格策略,从原来不看价格卖一张机票是一张的保本策略,逐渐向平时正常执行的综合收益策略转换(也就是航班的收益最大化)。以A320机型为例,兴业证券测算结果显示,航司客座率持续提升下,春秋和吉祥的盈亏平衡点将率先到来,国航也突破70%,盈利拐点越来越近了。

最后,当需求或者客座率高于航空公司预期后,航司开始主动大幅提价,此时的临界点也就是第三个拐点,弹性拐点。此时,绝大部分航线达到预期收益率,并开始大幅提价,价格策略转为激进,航司的盈利弹性非常大,对应单机盈利可以是400-4000万/架/年。这个拐点其实相当于恢复到疫情前,可能需要的时间较长,但有一点可以确定,此次疫情后,很多航司破产,存活下来的航司现金损耗极大,会延缓或取消新飞机购置,供给端ASK压缩,后面是有提价动力的。

综合来看,民航板块是目前为数不多仍在低位的核心资产,供给收缩+需求后置+低油价+格局优化,基本面在持续改善。团队旅游放开后以及后续疫苗成功上市,都将加速行业复苏。

从投资标的看,春秋航空是行业的佼佼者,各项运营数据优异且处于绝对领先位置,股价也已完全修复至疫情前的位置。吉祥航空7月份恢复加速,其中客座率提升约5个百分点至74.6%,国内航线ASK同比回正,RPK同比降幅缩窄至12%,数据表现优异,目前股价也处于低位。另外,国航是国内唯一载旗航空,大而不倒,7月客座率回到了71.7%,若后续外航线放开,股价弹性可能也会更大。

图:2019年同期行业A320飞机盈亏平衡点测算图:2020年5-6月A320盈亏平衡客座率测算

数据来源:兴业证券