货币政策、政府补助与企业R&D投入
——基于产权性质的差异

刘鸿雁 （东北师范大学经济与管理学院 吉林长春 130000）

一、 引言

企业作为市场经济的主体，其成长和发展要依靠持续的技术创新，而企业的R&D投入会直接影响其创新能力。为激励我国企业创新，政府进一步加强了对企业的支持力度。对于政府补助是否有效促进了企业创新也引发诸多学者的讨论。部分学者认为政府补助会对企业研发投入产生“挤出”的作用，过度的政府补助会使企业的研发投入规模下降（高宏伟，2011；刘虹等，2012）；也有观点认为，政府补助可以使由于外部性和知识溢出而导致的市场失灵问题得到一定的解决，对企业的研发投入具有显著的激励作用（解维敏等，2009；陈玲和杨文辉，2016）。同时，已经有不少研究关注了货币政策对企业研发活动的作用，多数观点认为宽松的货币政策会使企业增加其R&D投入（谢乔昕，2017；赵岩和林莉，2018）。但鲜少有学者关注不同的货币政策在政府补助与企业研发投入之间的作用机制。另外，不同产权性质的企业所拥有的资源与运营管理方式有所差异，故政府补助对其R&D投入的作用效果亦会存在差别。因此，政府补助会促进何种产权性质的企业更积极地进行研发活动？宽松的货币政策是否会更加促进企业利用政府补助进行研发活动？货币政策对政府补助效果的作用因企业不同的产权性质又会有何差异？

针对上述问题，本文用2009—2016年全部A股上市公司的数据，首先检验了政府补助是否会正向促进公司的研发投入；其次研究了政府补助的影响是否会因产权性质的不同而有差异；最后进一步考察了货币政策在政府补助与上市公司研发投入间是否存在调节作用及其调节作用基于产权性质的差异。本文重新审视了政府补助与企业R&D投入之间的关系并加入宏观货币政策调控的作用机制，扩大了相关领域研究的广度；同时区分了这一机制在产权性质不同的企业中的不同表现，丰富了研究的深度。

二、 理论分析与研究假设

（一）政府补助与企业研发投入

企业的创新活动伴随着大量的资金投入、时间成本及人力成本，但研发活动是否能够成功往往是无法准确预测的，一些企业出于对风险的规避会主动降低对研发活动的支出，导致企业创新积极性欠缺（汪海霞等，2019）。另外，企业的创新成果属于公共物品（Arrow and Kenneth，1962），其正外部性特征使研发活动同时伴随着知识溢出效应。创新产出容易被其他企业模仿甚至剽窃的特性导致研发企业在行业中的领先优势难以维持，这也使一些企业创新的主动性受到了严重的打击。

政府给予的补助首先能为企业的研发创新活动直接注入资金，缓解研发资金短缺的问题。其次，政府的资金补贴也可以作为企业由于知识溢出而被其他企业“搭便车”导致其利益损失的补偿（邓若冰，2018）。最后，因为“搭便车”的情况始终无法杜绝，管理层对外披露的企业创新信息不及时使外部投资者面临信息滞后和不对称的问题（Besharov and Smith，2014）。此时政府可以作为信息传递的媒介，获得政府补助是企业得到政府的支持和肯定的体现，这向外部传达了利好信息，从而帮助企业融到更多用于研发的外部资金（杨洋等，2015）。基于以上理论，提出假设：

H1：其他条件相同，政府补助对上市公司的R&D投入有正向促进作用。

国有企业与政府更为紧密的联系使其在面临危机时更容易获得各方的资助和扶持，出现Huang和Xu（1998）提出的预算软约束问题。国有企业的资源冗余导致其承担风险的意愿降低（汪海霞等，2019），企业倾向于将资金用于更为稳健的投资活动。但对于缺乏资源、融资约束较大的非国企，获得政府补助作为利好信号向外部传递后能使其得到外部投资者的信任，取得更多外部资源，调动其创新积极性。因此，提出研究假设：

H2：与国有企业相比，政府补助对非国有企业R&D投入的正向影响更大。

（二）货币政策对政府补助与企业研发投入关系的调节作用

政府能通过政府补助的方式对市场经济实施调控，引导企业行为，但是在不同货币政策的宏观经济环境中，政府补助对公司研发创新的影响是否会不同？

李冬生和张玲红（2016）的研究认为，货币政策影响企业研发投入的核心作用机制是融资约束，货币政策通过影响融资约束的大小进而对企业的R&D投入产生影响。许晨曦等（2015）认为，货币政策松紧程度与企业研发投入的相关性显著为负，企业在货币紧缩时会压缩其R&D投入。钟凯等（2017）认为，政府补助在融资阻力较大的货币政策紧缩时期对企业创新投资的促进效应并没有增强。

企业外部的融资约束在货币紧缩时愈加严格，这不仅意味着企业投资创新项目的资本成本更高，也为企业的日常经营运转带来压力。虽然从长期来看，企业创新更有利于其成长和发展，但研发活动往往见效慢、周期长，故企业在货币紧缩时通常会采取更加稳妥的投资策略，将政府补助资金用于受益更加短平快的项目以维持企业的周转。而企业在融资约束较小的货币政策宽松时期取得外部资金的成本相对来说比较低，企业更愿意承担一定的风险对周期长但收益更高的项目进行投资。综上，提出研究假设：

H3：货币政策在政府补助与上市公司R&D投入之间起负向调节作用。

因为国有企业拥有特殊的政府保护，其融资约束相较非国有企业更低（朱茶芬和李志文，2008）。紧缩的货币政策会使本就较难获得外部融资的非国有企业面临更大的资金周转压力，企业会更加倾向于将政府补助用于受益快、风险低的投资项目。因此与国企相比，非国企政府补助与研发投入之间的关系对货币政策的变化会更敏感。由此提出研究假设：

H4：与国有企业相比，货币政策在政府补助与非国有企业R&D投入之间的负向调节作用更加显著。

三、 研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文利用2009—2016年全部A股上市公司数据并根据如下条件进行筛选：（1）剔除金融保险类及ST企业；（2）剔除相关数据缺失的企业；（3）剔除研发投入为0的对技术创新要求不高的企业。最后得到的样本包括2 562家上市公司的12 393个观测值。其中国有和非国有上市公司观测值分别为3 999和8 394个。本文中企业研发投入数据来自同花顺数据库，其他相关数据来源于CSMAR国泰安数据库。

（二）变量定义与研究模型

1.变量定义。本文以政府补助（SUBsale）为主解释变量，其度量方法为政府补助金额与营业收入之比；企业的研发投入（RDsale）作为被解释变量，以企业当期的R&D支出与营业收入之比度量；货币政策（MP）作调节变量，按照货币政策（MP）=M2增长率-GDP增长率-CPI增长率的计算方法（陆正飞、杨德明，2011）来估算2009—2016年的货币政策。将MP取值较小的3年（2011、2014、2016年）当作货币政策紧缩时期，MP=1；将MP取值较大的其余5年当作货币政策宽松时期，MP=0。以产权性质（SOE）为虚拟变量，根据CSMAR数据库中企业的实际控制人性质分为国有上市公司SOE为1和非国有上市公司SOE为0。

本文将企业的偿债能力、盈利能力及治理结构等因素考虑在内选取的控制变量定义如表1所示。

表1 控制变量的定义及计算方法

2.研究模型。为了验证本文的研究假设，构建以下两个回归模型：

四、实证分析

（一）描述性统计分析

由表2中主要变量的描述性统计结果可知，全样本中企业研发投入（RDsale）的均值和中位数分别为4.17%和3.28%，表明我国的上市公司R&D投入有一定的规模。但从最大值169.43%和最小值2.49×10-5%可以看出，不同企业的研发投入强度差距较大。其中国企的RDsale均值和中位数都比非国企低，一定程度上说明非国企对其进行研发的投资强度更大。全样本的政府补助占营业收入的比重（SUBsale）最大值为127.23%，最小值为0.01%，说明政府对不同企业的补助强度有一定差距。国有企业的SUBsale均值和中位数与非国有企业接近且标准差较小，波动不大。

表2 主要变量的描述性统计

（二）相关性分析

通过对变量进行相关性分析（结果如表3所示）可知，主解释变量SUBsale与被解释变量RDsale的相关系数在1%的水平上显著为正，表明政府补助（SUBsale）与企业R&D投入（RDsale）有正相关关系。其他变量间的相关系数大部分小于0.5，说明各变量之间没有严重的多重共线性，研究模型可以用来进行回归分析。

（三）回归结果分析

本文根据上述两个研究模型分别对全样本、国有企业样本组和非国有企业样本组进行多元回归，回归结果详见下页表4。模型（1）中全样本的回归结果表明，政府补助（SUBsale）与上市公司R&D投入（RDsale）的回归系数在1%的水平上显著为正，大小为0.450。说明在政府补助规模越大时企业对研发活动的投资越多，验证了研究假设1。第2、3列对国企和非国企的分组回归结果表明，政府补助（SUBsale）与非国有企业样本组中R&D投入（RDsale）的回归系数为0.496，明显高于国有企业样本组中的0.362。说明政府补助对非国企R&D投入的正向影响与国企相比更大，证明研究假设2。

表3 主要变量的相关性系数

表4 多元回归结果

为检验货币政策在政府补助与上市公司研发投入间的调节作用，在模型（1）的基础上引入交乘项SUBsale*MP。模型（2）的全样本回归结果得到SUBsale*MP的回归系数在1%的水平上显著为负，说明货币政策负向调节政府补助对上市公司研发投入的促进作用，支持研究假设3。即政府补助对上市公司R&D投入的激励效应在货币政策紧缩时会削弱；货币政策宽松时，激励效应增强。模型（2）的分组回归结果表明货币政策的调节作用在国有企业样本中并不显著，但非国有企业样本组中交乘项SUBsale*MP的回归系数显著为负，这表明货币政策在政府补助与企业研发投入之间的负向调节作用是显著的。证明了本文的假设4。交乘项SUBsale*MP在国有企业样本组中不显著可能是由于，国企独特的政府主导方式使其创新活动主要依靠政府的支持，即使在信贷约束较小的货币政策宽松时期政府补助对研发投入的挤入效应也不会放大。

（四）稳健性检验

为确保研究结论的稳健可靠，本文还采用了以下方法检验稳健性：（1）将模型中的解释变量政府补助用政府补助/总资产的计算方式；（2）放松模型中对年度和行业虚拟变量的控制。替换变量后政府补助（SUBsize）对研发投入（RDsale）的正向促进作用显著，且非国有企业样本组中政府补助（SUBsize）与 R&D投入（RDsale）的回归系数 0.578高于国有企业中的0.409，假设1和2依然成立；政府补助与货币政策乘积项（SUBsize*MP）的回归系数在1%的显著性水平上为负，说明货币政策负向调节了政府补助与R&D投入的关系；乘积项SUBsize*MP在国有企业样本组中的回归系数不显著，但在非国企样本组中的回归系数显著为-0.814，支持本文的假设3和4。在回归模型中去除对年份和行业虚拟变量的控制后，文中提出的4个研究假设仍然得到支持，说明本文的结论稳健性较好。

（五）结论与建议

本文以2009—2016年全部A股上市公司为样本的实证研究发现：第一，政府补助对上市企业R&D投入的正向激励显著；第二，政府补助对非国企R&D投入的激励作用相比于国企更大；第三，整体来看，政府补助在货币政策紧缩时期对上市公司R&D投入的促进作用会减小而在货币政策宽松时促进作用增强；第四，对于非国企，宽松的货币政策会放大政府补助对其R&D投入的正向激励；而对于国企来说，不同的货币政策下政府补助的激励作用无明显变化。本文的研究结论对政府制定有效的补助政策来激励企业创新、合理配置资源从而提升补助效果有一定的现实意义。

基于以上结论，本文提出如下建议：第一，继续对企业适当补助，对企业的创新活动予以政策扶持和优惠；第二，使补助政策更具有指向性和针对性，将资源向非国企倾斜；第三，在货币政策宽松时为企业提供更多的帮助，尤其是对非国企的扶持；第四，强化对政府补助利用情况的监督和跟踪，识别积极利用政府补助进行研发投资的企业并给予其更多支持。