乐观的中国投资者

刘劲　陈宏亚

2018年开始，由长江商学院投资研究中心和企业家学者项目（DBA）共同主办，进行一项长江商学院投資者情绪调查（CKISS），调查资本市场投资人情绪和预期，调查预计每季度开展一次。

我们的受访者来自全国13个大中城市，这些城市的GDP占全国26%，按照每个城市的GDP在该13个城市中的比重分配样本量。样本分为两组，一组是普通散户，一组是专业的金融从业者。一次调查，有效回收样本计划在2500份左右，其中，普通散户投资者1900份，金融行业从业人员600份。

2020年9月的调研结果，投资者情绪改善显著，对A股走势、房价走势的看法积极很多，愿意投资股票的人数明显增多，对A股净利润增速比上期乐观，对经济增长的预期有所下调但整体处于高位。

投资者首次表现出对黄金的投资意愿，这可能与近期黄金牛市有关，同时也可能出于对经济不确定性的担忧。

情绪回暖

我们发现，投资者情绪大幅回暖，跟上次4月末的调研相比尤其如此，当时新冠肺炎疫情在全球范围在急速上升，投资者非常悲观，投资者情绪一度为1年多以来的最低点。

如今，A股已经完全弥补了之前的跌幅。和投资者情绪的回暖相对应，A股在第三季度继续回弹，以至于沪深300、中小板、创业板在2020年的前8个月的总回报分别为18%、38%、52%。是多年来A股市场投资回报最高的一段时间。

图1. 认为A股会上涨的意见占比

受访者对A股走势的看法比上期乐观许多。约58.5%的受访者认为A股会上涨，比上期上升7.3个百分点。对A股的预期回报率是0.5%，比上期上升1.6个百分点。

认为A股价格合理的人数明显增加。大概有66.4%的受访者认为价格合理，比上期提高了4.2个百分点;18%的受访者认为A股价格偏低，比上期下降了3.7个百分点;认为太贵的比例为15.6%，比上期下降了0.5个百分点。

认为A股很可能发生（可能性超过50%）大跌的意见较少，比上期略有下降。只有4.8%受访者认为A股会出现大跌，比上期下降了0.8个百分点，对A股出现大跌的预期概率为23.6%。

不过，受访者对港股情绪有持续挑战，预期回报率仍在负值区间，预期回报率为-5.1%。

本期约74%的受访者认为未来房价会上涨，比上期提高了21个百分点，对房价走势的看法大幅改善，预期回报率是4.3%，比上期提高了2.7个百分点;只有约4.8%的受访者认为房价未来很可能发生大跌。

认为房价偏高的意见依然占据多数，但这个比例一直在下降，从2018年9月的78.6%下降至本期的66.6%;与此同时，认为房价合理的意见占比一直在提高，从17.4%上升至26.4%。认为房价偏低的人数一直以来都不超过10%，本期比上期有所提高。

具体来说，本次调查中，66.6%的受访者认为房价太贵，比上期下降了0.4个百分点。26.4%的受访者认为我国房价基本合理，比上期下降了0.9个百分点。6.9%的受访者认为房价偏低，比上期提高了1.2个百分点。

在本期调查中，受访者首次表现出对黄金的投资意愿，特别是金融行业。受访者对黄金的净增加人数占比为3%，比上期提高3个百分点。

投资者对虚拟货币的投资意愿自2019年4月以来持续走高，本期与上期基本持平。69.5%的受访者认为虚拟货币仍有投资价值，比上期上升0.1个百分点，比2019年4月底的调查结果上升了20.3个百分点（散户和金融业分别提高了15.9和32.5个百分点）。

约46.5%的受访者认为区块链应用前景广阔，比上期下降3.9个百分点。约37.7%的受访者认为区块链只能与特定行业结合，比上期下降2.3个百分点。

也有不少受访者认为区块链可能被高估，本期有15.9%的受访者认为区块链技术被高估，比上期提高6.1个百分点，不过这个比例仍然低于2019年4月的水平，那时认为区块链被高估的意见占比为32%。

图2.认为房价会上涨的意见占比

图3.认为虚拟货币仍有投资价值

宏观稳定

受访者对经济增长的预期自2019年年中以来一直在下调，金融业受访者的预期则从2018年9月开始就一直下降。从总体上看，受访者基本对中国经济的长期增速保持在一个相对高位。

本期，只有44.9%的受访者认为未来GDP增速能够超过5%，比上期下降了1.9个百分点，对GDP的预期增长率为4.8%。受访者看好A股上市公司未来的业绩表现，约37.1%的受访者认为未来A股净利润增速能够超过10%。

一直以来，受访者认为汇率会发生大跌的可能性较低，本期继续下调这种对大跌的预期。

约3.5%的受访者认为未来人民币汇率很可能发生大跌，比上期下降了2.6个百分点，对汇率大跌的预期概率为14.6%，比上期下降了4.7个百分点。

在本次调查中，受访者对通胀的预期比上期略有下降，但不太认为会发生高通胀或通缩。受访者对物价的预期增长率为2.8%，比上期下降了0.3个百分点。认为会发生通缩的意见占比只有1.3%，认为会发生超过6%的高通胀的意见占比为5.8%。

本次调查中，投资者对股票的投资意愿显著提高，对银行理财等保守型资产的投资意愿有所下调。

本期受访者对股票的净增加人数为26.5%，比上期提高10个百分点;对股票型基金的净增加人数为13.8%（散户和金融从业者分别为15.8%和7.5%），比上期提高9个百分点（散户和金融从业者分别提高10.9和3个百分点）。对银行理财以及稳健型基金的净增加人数占比为59.4%（散户和金融从业者分别为61.8%和51.6%），比上期下降了7.5个百分点。

受访者看好A股上市公司未来的业绩表现。本期，有37.1%的受访者认为未来A股净利润增速能够超过10%，比上期提高了4.2个百分点，对A股上市公司的预期利润增长率为10%，比上期提高了1个百分点。

资本市场的回暖，很大程度上由新冠肺炎疫情的形势而驱动。中国超强的疫情应对政策，使新冠病毒在中国国内几乎完全消除了本地传播，从而使经济得以V字型复苏。

在過去的2年里面，从投资者的角度看，越来越看好中国资本市场，所有的投资者，无论金融从业者、散户，都准备加大在中国国内资本市场的投入。

图4.净增加人数/ 受访者人数，本期意见分布

我们刚开始进行情绪指数调研时，一部分人准备投海外资产，经过这两年，目前为止，对于海外资产的投资，大家越来越不关心，甚至很多人表示，要减少对海外资产的配置。

从全球的范围看，资产不是从中国要流出去，而是要从国外流到中国来，海外投资机构均在思考准备在中国有更大的投资，这是我们平时容易忽略的一个重要趋势。过去数个月，汇率等指标均是走强的。

避险配置

一季度，主要国家经济出现萎缩，全球股指均大幅下降。二季度，除中国实现恢复性增长外，美国、欧元区、日本、韩国等地区GDP增速继续深度下滑。在此期间，各国股指均发生了不同程度的上涨，不过大部分股指仍然没有回到疫情前水平。

整体而言，2020年前8个月中，全球只有3个股指是呈上涨趋势的，除了A股上涨11.3%，标普500上涨8.3%，韩国综指上涨5.3%。美国的疫情没有得到完全的控制，也并没有失控。其资本市场更重要的是得到了历史罕见的财政和货币政策的支持。

在全球范围内，新冠肺炎疫情有愈演愈烈之势。截至9月13日，全球累计确诊病例2881万。拉美、北美、南亚地区疫情最为严重，累计确诊病例分别为819万、662万和590万。非洲地区目前病例数为135万，因其检测能力严重不足，当地疫情或被严重低估。

其余大陆，欧洲发达地区262万，东欧141万，中西亚地区185万，东南亚和东亚地区疫情相对最轻，分别为55万和19万。

在全球疫情的大背景下，主要国家经济大幅萎缩。第二季度，美国GDP下滑32%，日本下滑10%，欧元区下滑15%。第三季度数据尚未出炉，种种迹象表明，西方发达国家的经济复苏是非常缓慢的。

2020年的新冠疫肺炎情激化了结构性的中美矛盾。自疫情在美国蔓延以来，为转移国内矛盾，特朗普政府加紧了对中国企业的制裁，对华为断供芯片，强制收购TikTok美国业务，禁止任何美国个人或实体与TikTok、微信及其中国母公司进行交易。这些作为不禁让人担心“中美经济脱钩”的巨大风险。

受访者关于中美贸易纠纷对中国经济的影响，短期负面看法较多，长期则偏向正面看法。

就短期影响而言，本期约54.1%的受访者认为短期会有负面影响，比上期提高5.9个百分点;约11%的受访者认为有正面影响，比上期下降1.5个百分点;认为短期没有影响的意见占比为34.4%，比上期下降4.4个百分点。

就长期影响而言，约41.8%受访者认为长期会有积极影响，比上期提高7.8个百分点;约30.1%的受访者认为长期有负面影响，比上期下降4.4个百分点;约28%的受访者认为长期不会有什么影响，比上期下降3.4个百分点。

我们的研究发现，中美在经济、贸易、人文上有广泛而深度的链接。失去中国的产品和服务，美国人将不得不面对高昂的商品价格从而普遍降低人民的生活水准。同时，失去中国的市场，美国企业也同时失去了获得高额回报的投资机会，对美国的企业会带来实质性的打击。

我们判断，中美全面脱钩并不符合美国的国家利益。我们也看到，在高科技领域，中国对美国的技术依赖是全面的、深度的。由于高科技与军事和国家整体实力息息相关，为了遏制中国国家整体实力的进一步发展，美国在高科技领域很有可能加速、加深进一步的脱钩。

我们的研究产生以下三个投资建议：

第一，由于全球不确定性仍有愈演愈烈之势，我们建议投资者加大对黄金等避险产品的资产配置;第二，由于中短期中国疫情控制有力，经济复苏明显，我们建议加大对中国有长期价值、资产被严重低估企业的投资;第三，由于中美在高科技领域脱钩的风险在日益加大，我们建议投资者关注在高科技领域有进口替代能力的企业。

这些企业，在中美经济融合的情况下，由于技术的相对落后，没有市场和盈利能力。中美高科技脱钩的可能性，会使国家不得不完成在所有关键领域的“备胎”。