注册制下企业上市板块及其选择

谢春旭

（西南证券股份有限公司，重庆 600000）

一、注册制改革简介

2018年底金融供给侧改革以来，中央对资本市场前所未有的重视，直接融资水平过低和资本市场服务实体经济能力不足，亟须通过资本市场改革来解决。2018年11月，国家主席习近平在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布设立科创板并试点注册制，截至2020年8月底，科创板上市公司已达165家。创业板在运行十余年后，于2020年6月完成了注册制改革，并于8月实现首批18家企业成功上市。

二、注册制下两大板块的主要区别

目前，虽然创业板与科创板都实行注册制，但为了实现错位发展，并通过良性竞争为实体经济提供更好地服务，创业板与科创板在定位、行业、上市条件、审核关注重点等方面都存在着一些差异。

1.板块定位差异

根据《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》第二条的规定，创业板定位于深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，并支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。创业板的定位除了强调创新、创造、创意外，还支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合的企业。

根据《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第三条的规定，拟于科创板上市企业，应当面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求。优先支持符合国家战略、拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。科创板的定位方更强调“关键核心技术”，更看重企业的“硬科技”属性。

2.行业差异

截至2020年9月8日，从已通过深交所审核的创业板企业与科创板注册企业的行业对比来看，两大板块有15个交叉行业，分别是（1）专业设备制造业；（2）计算机、通信和其他电子设备制造业；（3）软件和信息技术服务业；（4）医药制造业；（5）化学原料和化学制品制造业；（6）通用设备制造业；（7）电气机械和器材制造业；（8）铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业；（9）非金属矿物制品业；（10）仪器仪表制造业；（11）生态保护和环境治理业；（12）橡胶和塑料制品业；（13）金属制品业；（14）食品制造业；（15）化学纤维制造业。同时创业板与科创板有各自特有的行业，其中创业板特有行业主要属于传统行业。

三、创业板行业要求

创业板行业实行负面清单制，根据《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》第四条的规定，负面清单包括（1）农林牧渔业；（2）采矿业；（3）酒、饮料和精制茶制造业；（4）纺织业；（5）黑色金属冶炼和压延加工业；（6）电力、热力、燃气及水生产和供应业；（7）建筑业；（8）交通运输、仓储和邮政业；（9）住宿和餐饮业；（10）金融业；（11）房地产业；（12）居民服务、修理和其他服务业。但同时明确如果是属于与互联网、大数据、云计算、自动化、人工智能、新能源等新技术、新产业、新业态、新模式深度融合的创新创业企业，则可以豁免适用负面清单。目前拟/已注册创业板企业特有的行业中，仓储业、房地产业、纺织业都属于负面清单中的行业，但相关企业通过论证新旧产业深度融合情况豁免了负面清单的适用。

例如，仓储行业企业江苏海晨物流股份有限公司，目前已经通过证监会注册，其在招股说明书中，通过“公司拥有先进的信息技术及物流管理系统”“公司积极搭建物流云平台，更加高效地提供综合物流服务及管理”“给予移动互联网的即时在线、简单高效的系统操作体验”及“专注物流行业的大数据平台”四个方面，论证了公司自身的创新、创造、创意特征，及其与科技创新、模式创新、业态创新和新旧产业融合。房地产行业企业深圳市特发服务有限公司，目前已通过深交所上市委审核并报送至证监会注册，其在招股说明书中，通过“服务业态和服务内容的多元化创新”“传统业务与新技术的融合创新”两方面，论证了公司其创新特征及新旧产业融合情况。在“服务业态与服务内容的多元化创新”中，主要说明了公司在综合物业管理服务的基础上，迅速切入政务服务、商务服务和资产经营等领域，报告期内政务服务已成为公司新的利润增长点。从财务数据来看，公司政务服务收入从2018年的8，319.01万元增长至11，406.55万元，营业收入占比由11.97%增至12.87%，仅增长不足1%，体现了深交所对拟创业板上市企业行业的较高包容度。

四、科创板行业要求

根据《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》第三条的规定，发行人应当是属于下列行业领域的高新技术企业和战略性新兴产业：（1）新一代信息技术领域；（2）高端装备领域；（3）新材料领域；；（4）新能源领域；（5）节能环保领域（6）生物医药领域；（7）符合科创板定位的其他领域。科创板在行业方面采用了与创业板负面清单完全相反的做法。同时，上交所还出台了《科创属性评价指引（试行）》，发行人需出具《关于发行人科创属性符合科创板定位要求的专项说明》。保荐机构需对此出具专项意见，以说明发行人符合七大行业领域之一，并且符合科创属性评价标准之一。例如，在科创板上市公司天臣医疗（SH.688013）的发行保荐书中，保荐机构说明了公司属于七大科创领域中的生物医疗领域，主要包括生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关服务等。此外，保荐人还说明了公司“符合科创属性评价标准一中最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入比例≥5%、形成主营业务收入的发明专利（含国防专利）≥5项和最近三年营业收入符合增长率≥20%的要求”。

上海泰坦科技股份有限公司（以下简称“泰坦科技”）于去年拟登陆科创板，但上交所对其科创属性提出了质疑，并终止了审核。在《终止审核通知》中，上交所认为企业未能准确披露业务模式和业务实质，未能准确披露其核心技术及其先进性和主要依靠核心技术开展生产经营的情况。今年4月，泰坦科技第二次申请登陆科创板，在申报材料中重新确定了其核心技术是“以产品研发为主的产品类技术”，“以信息系统为核心的平台类技术”，并于9月16日通过证监会注册。

总体而言，相对于创业板对行业的较高包容度，科创板通过正面清单形式对企业的行业、科创属性提出了更高要求，更强调企业的硬科技属性。

五、上市条件

创业板和科创板都采用了以预计市值为核心的多套上市条件，并且允许亏损企业、红筹企业、特殊股权结构企业上市，但二者还存在细微区别。

1.一般类型企业

对于非红筹、非特殊股权结构企业，创业板采用了3套财务指标，科创板则采用了5套财务指标。其中关于盈利企业的要求两大板块条件类似，对于非盈利企业，若申报创业板仅能适用标准3，其中预计市值要求不低于50亿，若申报科创板可以适用标准2-5，预计市值最低要求为15亿元。相对而言，创业板对于未盈利企业的要求更高，同时在《关于发布<深圳证券交易所创业板股票上市规则（2020年修订）的通知>》第2条中规定，创业板标准3在1年内暂不实施。

2.红筹和特殊股权结构企业

从上市条件来看，两大板块对红筹企业和特殊股权结构企业的上市条件要求类似，但创业板相对于科创板有额外“最近1年盈利”的要求。

总体而言，科创板对于未盈利企业的财务指标要求更加宽松，而创业板对企业盈利性要求更高。

3.审核关注要点

创业板和科创板尽管都实行注册制，但目前交易所的关注要点各有不同。在2020年8月科创板17家上会企业的反馈意见中，“内控制度”“产品市场空间”“竞争优势”是上交所关注度最高的三类问题；而创业板29家上会企业的反馈意见中，“经营业绩”“应收账款”“毛利率”是深交所关注度最高的三类问题。从审核关注要点来看，科创板更加关注企业的合规性，而创业板更加关注企业的盈利能力。原因之一可能是创业板在一年内暂不对亏损企业开放，而科创板对亏损企业上市条件体现了更高的包容度，其5套财务指标中有4套可以适用于亏损企业。

六、结论

与原核准制相比，注册制以信息披露为中心，将企业价值的判断交还给市场的同时，规则体系更加公开透明完善，发行上市条件更加包容，审核方式更加合理，审核流程更加清晰可预见，审核速度大为提高。但由于板块定位的不同，注册制下，创业板与科创板在行业方面分别采用了负面清单和正面清单的形式，两大板块既有交叉也有各自特有的行业。创业板在强调创新的同时展现了对行业的较高包容度，科创板相对更看重企业的“硬科技实力”，同时对亏损企业的上市条件相对更加包容。在审核关注要点方面，目前，创业板更加关注企业的盈利能力，而科创板更加关注企业的合规性。