基于EVA模型的蔚来汽车企业价值评估

周宇晗

摘 要：在全球环境污染愈发严重和能源日益枯竭的背景下，新能源汽车行业迎来了新的发展机遇与挑战。本文以蔚来汽车（以下简称：蔚来）为例，通过对税后净营业利润、总投入资本和加权资本成本率分析，得出企业自2018年上市以来各年的EVA值。根据企业未来发展战略，预测蔚来未来5年EVA各变量数值及EVA值，从而预测估计得出蔚来2025年企业价值为12341.94亿元，该企业具有较好的企业创造性和发展前景。

关键词：EVA模型;新能源汽车;蔚来;企业价值评估

一、引言

在传统行业经济的高速发展下，生态环境问题被人们愈发关注，党的十九届五中全会提出，改善环境、提高现有能源利用效率，将是我国未来经济发展的主要目标之一。大、中型城市中70%的一氧化碳和42%的碳氢、氮氧化合物的污染，都是来自于燃油汽车的尾气排放。倡导大力发展新能源汽车，以电力取代汽油的形式来减少污染物排放，将是应对环境问题的有效措施。政府也提出了一系列促进新能源汽车产业发展的政策，例如税收优惠、财政补贴、国家新能源研发计划和交通支持等。正确合理地评价新能源汽车企业的价值，引导资金资源流向更具有潜力的企业，促进新能源汽车行业进一步发展意义重大。

二、EVA模型及调整项目

EVA=NOPAT-TC×WACC（NOPAT——企业税后净营业利润，TC——企业投入的资本总额，WACC——加权平均资本成本率）。EVA的计算是以财务报表数据为基础，但编制财务报表所遵循的基本会计准则具有一定的局限性，并不能完全准确地反映出企业的价值。因此，EVA需按照合理性、重要性、成本可控等原则对会计科目进行适度调整。

（1） 营业外收支。其与日常经营活动并无直接关联，属于偶然性收支，并不能代表企业的真实价值，应在EVA和税后净利润计算中予以调整。

（2） 研发支出。现行会计准则中若将研发费用直接并入当期损益中，则会造成大量支出与收入的不平衡，为考虑企业的长期价值，应先将研发费用资本化，再进行摊销处理，这将能更准确计量处于成长中的新能源公司的企业价值。

（3） 财务费用。基础会计准则中企业需将用于投资的部分利息费用列入当期财务费用，而在EVA计算中利息费用需进行资本化处理，不能再次扣减企业利润。

（4） 递延所得税。由于税法和会计准则的计量差异，递延所得税的存在会对当期利润造成高估或低估，同时会高估或低估企业的实际资本成本，为避免人为有目的性地操纵利润和资本指标，在EVA计算中需对其进行调整。

（5） 在建工程。由于在建工程耗时较长，经济效益在短期内也难以体现，而且会造成未来经济利益的流入，需将其从投资成本中剔除。

三、蔚来汽车价值评估

1.蔚来EVA模型基本变量

计算税后净营业利润（NOPAT），根据蔚来公司的财务数据计算出净利润，净利润加上所得税费用和财务费用中利息支出的调整项，将得出的结果计算成为税后值，扣减税后非经营性损益值，再加上少数股东权益、研发费用和递延所得税的调整事项，得到蔚来2018年-2020年税后净经营利润分别为-550273万元、-656276万元、-202064万元。

蔚来的投入资本成本包括权益资本和债权资本。其中，债务资本等于短期负债和长期负债之和，而权益资本由所有者权益总额扣减递延所得税借方余额和在建工程计算得到。

蔚来2020年投资资本总额是前两年投资资本总额的近2倍，大量的资本投入表明企业发展规模正急速扩张。其中2019年蔚来权益资本为负数，其原因是一次FOTA的升级，给蔚来的筹资带来了巨大的影响。2020年蔚来筹集资金用于全民抗击新冠疫情，公众对蔚来的印象也有所好转，同年蔚来也获得了大量投资。

加权资本成本率是企业的债权人和股东对所投入资本要求的最低回报率，权益资本成本=无风险利率+β×市场风险溢价，此处采用银行一年定期的存款利率作为无风险利率;β是用来衡量单一股票收益的变动对于整个市场价格变动的敏感程度，该处取值来自于Wind数据库;市场风险溢价则选取我国2018年-2020年GDP增长率。债务资本成本是根据市场上中长期贷款利率进行计算取得。

2.蔚来2018年-2020年EVA值

根据表3数据显示，蔚来自2018年上市以来的经济增加值都为负值，其主要因为企业前期投资巨大，企业NOPAT为负，而这对于大力发展新兴产业的新能源企业十分普遍;2020年企业EVA值同时还受到了新冠疫情的剧烈影响，全国企业组织生产能力、投资能力和居民消费购买力都出现了严重削弱现象，而此时蔚来2020年EVA值较2018年却有明显上升趋势，表明该公司具有较大的发展潜力。

3.蔚来未来EVA值预测

蔚来公司坚持以“研发、制造、产品和服务等方面的优势，在市场化竞争中谋求更好发展”作为公司的发展战略，通过一系列的发展措施，企业生产经营水平、资产投资规模、营业收入和税后净营业利润均有大幅增长。2020年营业收入162.6亿元，较上年增长了107.77%;利润总额比去年增长了54.85%。根据蔚来公司的如今发展状况和未来发展策略，以及上市近三年历史数据，对蔚来公司未来的财务数据进行预测。

（1） 营业收入预测

营销策略方面：蔚来借鉴了特斯拉从高到低的产品线布局，价钱从高到低逐渐亲民化，蔚来首先在伦敦举行的初次品牌发布会，推出小众高端豪华跑车并进行小规模售卖，随后逐渐推出中端和入门级电动车。同时蔚来抛弃传统广告模式，采用新型独特的App +体验店链接用户的“用户运营”模式，在 App 里面自建内容生态圈既是向用户传播内容的媒介，也是和用户进行线上互动的平台，更可以通过 App 来订购车型，并且可以选择车型的定制化。蔚来构建的内容生态圈，产品知识点传播的OGC模式：大部分是蔚来内部员工原创的内容，围绕着产品点衍生出的各种文章。品牌价值观传播的PGC模式：蔚来定期邀请名人分享观点，这个模块叫 SEEDS，这些讲座都是一篇纯粹的精神分享，不带任何软性植入，区别于传统车企喜欢把自己的品牌理念和产品植入，虽然文章中没有植入产品或品牌，但是价值观的传播都是无形中形成的。车主圈层运营的 UGC模式：用户可以随时分享自己观点，在产品还没有量产的时候，如小米模式般积累部分的粉絲群体，等到产品上市后自然释放口碑效应。蔚来通过建立自己的社群来推出蔚来值，对企业销售额的提升具有重大影响。

质量管理方面：根据2019年中国新能源汽车体验研究报告表明，蔚来获得品牌第一，其ES8获得所在细分市场第一，而在这成功的背后，是蔚来建立了一套具有自己特色的质量管理体系。蔚来质量的有效管控，不仅树立了企业良好的形象和信誉，还促进了企业收入的持续增长。综合蔚来公司近三年平均营业收入增长率和企业未来发展策略，预测蔚来公司未来营业收入增长率为80%。

（2） NOPAT、TC预测

蔚来在NOPAT和TC的预测值将通过研发投入和生产管理方面做出调整，最终结合计算公式得出企业未来NOPAT和TC预测值。

产品研发方面：通过上述数据表明，蔚来投入大量资金用于本企业产品研发阶段。为了保障产品的性能，蔚来从汽车材料、结构、电机、智能网关，甚至是汽车操作系统都是自行研究开发。随着新工艺的研发、引进和创新，蔚来对于产品研发将加大投入，因此预测企业未来几年研发费用会基于历史水平上升20%。

生产管理方面：蔚来汽车的高品质是基于企业严格的质量管理，企业结合当下社会现代化管理理论和传统车企管理经验，给予客户不间断的高质量产品和服务，最大程度减少资源浪费和发挥系统化高效率的作用，同时企业生产管理的每一部分都会进行专项监督和不定时的专家测试环节，以此来保证生产的每一个环节都不会出现任何差错。继续加强员工的技能培训，积极为骨干人员提供平台。这一系列战略措施将大大提高产品质量和生产效率，因此预测未来几年企业营业成本在历史水平上下降8%。

（3） WACC预测

蔚来2018年-2020年的加权资本成本中，2019年蔚來债务资本占比236.18%和权益资本占比-136.18%变化较大，其余年份蔚来的整体资本结构相对稳定，则债务资本与股权资本之间比例保持不变，该比例可按照历史数据的平均值进行预测。计算债务资本和股权资本比例的平均值分别是24.12%和75.88%，2018年-2020年的β系数平均值为1.29，税后债务资本成本平均值为3.56，银行一年定期的存款利率平均值为1.5。根据摩根资产管理报道提出的未来中国实际GDP平均增长率为5%，因此取未来市场风险溢价为5%，综合上述数据得到，蔚来企业的加权平均资本率为6.9%。

4.蔚来企业价值评估

根据蔚来的内外部发展战略，假设该企业在2021年-2025年进入高速发展阶段。2026年起蔚来增长速度将逐步放慢并进入永续增长阶段，参考GDP增长趋势数据，假设永续增长率为5%，加权平均资本成本率保持在2025年不变。根据企业价值评估公式，可以求出2025年末蔚来公司的内在企业价值：

通过预测评估结果表明，该公司具有较良好的成长能力和企业价值创造性。虽然当下以及预测未来一年EVA为负值，但随着产品生产规模和汽车交付数量的不断扩大，企业将在造车新势力中处于领跑地位。

四、结论

蔚来自2018年上市后所公开的财务报表数据，反映出近三年内该企业净利润和税后净营业利润均为负值，分析发现该企业产品研发费用投入金额较大，其次是营销费用支出金额。对于发展新兴产业的蔚来，前期主要需要投入大量资金对产品进行研究开发，以及宣传使得新能源汽车进入大众视野，导致近几年蔚来财务报表数据不乐观。同时在2019年因蔚来初入新能源汽车行业，一次FOTA的升级使得原本应该逐年递增的净利润出现了偏差，较上年反而下降了17.23%，出现了所有者大量撤资的现象，企业不得不进行大量债务筹资以维持自身发展。2020年新冠疫情的突然袭来，汽车的生产、销售、出口等方面均受到严重影响，蔚来担任起自身的社会责任改观了投资者对蔚来的印象，同年也获得了大量的资本注入，2020年税后净营业利润较上年增长69.21%，EVA增长45.52%。通过数据预测蔚来2022年的EVA值都是正数，并呈现逐年递增趋势，预计2025年蔚来企业价值将达到12341.94亿元规模。新能源汽车作为新兴产业，目前具有良好的发展势头和前景。

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