调降资产风险因子　险企资本监管松绑

文颐

9月10日，金融监管总局发布《国家金融监管总局关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》（下称“《通知》”），主要内容包括四个方面：1.差异化调节最低资本要求；2.引导保险公司回归保障本源；3.引导保险公司支持资本市场平稳健康发展；4.引导保险公司支持科技创新。

此次《通知》的发布，旨在为引导保险公司支持资本市场平稳健康发展及进一步促进保险业回归本源和稳健运行，在保持综合偿付能力充足率100%和核心偿付能力充足率50%监管标准不变的基础上，根据保险业的发展实际，在不调整偿付能力红线的前提下，在最低资本要求、股票投资风险因子等方面优化保险公司偿付能力监管标准。

国信证券预计政策放开助力险企在提升偿付能力的同时增配权益类资产，以获取超额收益，叠加鼓励负债端回归长期保障，更好地优化资产负债管理。

安信证券认为，差异化调节最低资本要求，保险公司偿付能力监管松绑，中小险企迎资本利好。

《通知》要求总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。

根据金管局披露的2023年第二季度险企偿付能力情况，在186家保险公司中，55家公司风险综合评级为A类，104家公司为B类，15家公司为C类，12家公司为D类。2022年“偿二代”二期工程落地以来，多数险企的偿付能力充足率呈现一定下滑，保险公司平均综合偿付能力充足率从2021年四季度末的232%下滑至2023二季度末的188%，部分业务激进的中小险企更是面临偿付充足率相对较大幅度降低的情形，补充资本金压力显著。

此次《通知》提及对于中小险企最低资本的折扣计算，将有助于中小险企提升综合偿付能力约5%-11%，一定程度缓解此前“偿二代”二期所带来的资本补充压力。

引导险企回归保障本源，利好龙头险企。《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%；财产险公司最近一个季度末计算的上两个会计年度末所有非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯偏差率的算术平均数、未决赔款准备金回溯偏差率的算术平均数小于等于-5%的，保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%；保险公司投资的非基础资产中，底层资产以收回本金和固定利息为目的，且交易结构在三层级及以内（含表层）的，应纳入利率风险最低资本计量范围，促进保险公司加强资产负债匹配管理。

安信证券认为，提高长期保单计入核心资本的比例，将有助于鼓励险企加大保障型业务发展力度，坚持长期稳健经营的导向，理论上可以提升险企约13%的实际资本，进而改善险企偿付充足率，提升险企资金营运效率。此外，对于满足要求的财险公司保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%，则反映出监管积极引导资产与负债匹配管理，从而更好平衡资产投资效益与负债风险管理这两大方面的压力。

鼓励险资支持资本市场，增配权益拉长考核。《通知》对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4；对于投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。《通知》还要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

此次《通知》将部分资产的风险因子下调，将有利于降低实际资本的消耗，进而有助于加大险企投资权益类资产的积极性，更好契合此前监管引导长期资金入市的基调。此外，监管积极引导险企拉长投资考核周期，降低险企投资经理短期收益波动的考核压力，将有助于推动长期资金入市，成为资本市场长期稳健发展的基石。

引导保险公司支持科技创新。《通知》规定保险公司投资的国家战略性新兴产业未上市公司股权，风险因子赋值为0.4；保险公司经营的科技保险适用财产险风险因子计量最低资本，按照90%计算偿付能力充足率。此前，偿二代二期工程显著调增了长期股权投资的风险因子（险企对于具有控制权的长期股权投资，资本占用的风险基础因子为100%），导致险企长期股权投资的资本占用呈现明显上升。此次对于国家战略性新兴产业未上市公司股权的风险因子的调整，符合监管鼓励长期资金助力国家战略新兴产业的导向，将更好助力我国科技创新发展。

综上所述，此次《通知》的调整将在很大程度上缓解此前“偿二代”二期工程對于险企偿付能力的影响，通过风险因子、核心资本计入标准以及负债与资产管理等方式，更加有效引导长期资金入市，鼓励险企发展保障业务、强化资产与负债管理能力、进一步支持科技创新等。

就《通知》的实际影响而言，根据安信证券的分析，大型险企和中小险企均有望在不同程度上受益，而资本市场也有望因政策松绑迎来长期资金的流入。短期来看，龙头险企负债端（基本面改善，开门红预期升温）与资产端（地产链修复，权益市场回暖）共振。

《通知》从差异化调节最低资本要求、引导保险公司回归保障本源、引导保险公司支持资本市场平稳健康发展和引导保险公司支持科技创新四个方面展开。

具体来看，在差异化调节最低资本要求上，最新政策要求是，总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。

保险公司偿付能力充足率=实际资本/最低资本，其中，最低资本的计算受“偿二代”二期工程影响更加关注资产风险实质，通过调整各类资产的基础因子强化偿付能力对于资产配置的约束。因此，上述政策的调整有助于以上两类险企提升短期偿付能力，提升幅度约为5%-10%。

在引导保险公司回归保障本源上，最新政策要求是：将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。财产险公司最近一个季度末计算的上两个会计年度末所有非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯偏差率的算术平均数、未决赔款准备金回溯偏差率的算术平均数小于等于-5%的，保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%。保险公司投资的非基础资产中，底层资产以收回本金和固定利息为目的，且交易结构在三层级及以内（含表层）的，应纳入利率风险最低资本计量范围，促进保险公司加强资产负债匹配管理。

《通知》提升剩余期限在10年及以上的保單未来盈余计入的比例，旨在从提升偿付能力的维度鼓励险企负债端大力发展长期型产品，进一步夯实保险姓“保”的理念。对于非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯管理及未决赔款准备金回溯管理控制在一定范围内的财险公司，其最低资本（计算偿付能力充足率的分母部分）计算可享受利好政策，进而优化其偿付能力充足率。对于嵌套类的资产（即非基础资产）可计入对冲利率风险的最低利率计量的范围，从而更好地帮助险企实现资产端与负债端的匹配。

在引导保险公司支持资本市场平稳健康发展上，最新政策是：对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。对于投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

《通知》助力险企降低认可资本和最低资本，从而提升偿付能力充足率。偿二代二期工程进一步细化并调整了不同类型资产的基础因子，而基础因子直接影响险企认可资本和最低资本的计算，对于基础因子较高的资产会消耗险资的偿付能力，反之则有利于偿付能力的提升。因此此次下调沪深主板股、科创板、REITS基础因子是鼓励各险企增配权益资产。

在引导保险公司支持科技创新上，最新政策要求是：保险公司投资的国家战略性新兴产业未上市公司股权，风险因子赋值为0.4。保险公司经营的科技保险适用财产险风险因子计量最低资本，按照90%计算偿付能力充足率。

《通知》助力险企支持国家战略性新兴产业，需要注意是，“偿二代”二期对于险企具有控制权的长期股权投资（非保险类子公司）实施资本100%全额扣除（即基础因子为1），促使保险公司专注主业，防止资本在金融领域野蛮生长。鼓励保险科技类公司业务的发展，促进行业科技化、高效化运作。

在加强保险公司投资收益考核上，最新政策要求是：保险公司应加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。《通知》促进保险公司长期投资收益管理能力，进一步加强长久期投资能力，从而更好实现资产负债管理。同时，加强险企投资收益率披露的完整性及透明度。

各险企有望在政策放开下在提升偿付能力的同时增配权益类资产，以获取超额收益，满足负债成本的需求。

《通知》中的核心内容是，对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。对于投资公开募集基础设施证券投资基金（ REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。风险因子是保险公司投资和经营业务的资本占用，风险因子越低，险企的资本使用效率越高。降低投资特定标的风险因子，将推动保险公司加大权益相关资产的配置，为增量险资入市进一步打开空间，险资长线投资的比例也有望提升，是活跃资本市场的重要利好。

加强投资收益长期考核，鼓励险资长期价值投资。《通知》同时要求，保险公司在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率，加强投资收益长期考核。 当下险企普遍实施“短周期”投资收益考核，容易导致部分险企过分关注短期收益，并出现短期行为，该调整给予险资更宽松的“长周期考核”，有利于引导保险资金坚持长期价值投资，对优化保险资金资产配置结构、支持资本市场健康发展具有积极意义。

差异化监管有利于缓解中小险企的资本约束压力。《通知》根据资产规模对中国保险公司的最低资本进行了调整，要求总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。该调整分别给予中型公司和小型公司5%和10%的资本折扣，有利于缓解中小险企的资本约束压力，同时也能在一定程度上提升偿付能力充足率，是中国保险监管差异化、精细化和专业化的重要体现，也是支持中小险企实现可持续发展的重要举措。

引导保险公司回归保障本源。《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。另外，《通知》中对财产险公司上两个年度未到期责任准备金、未决赔款准备金计提充分的给予保险风险最低资本5%减少的政策，鼓励险企重视准备金计提充足水平，更好发挥风险保障功能，回归保障本源。

根据东吴证券的测算，若释放最低资本全部增配沪深300股票，对应资金为1953亿元；若以2023年一季度全行业平均偿付能力充足率190.3%为样本，预计可以提升18.6个百分点。

《通知》优化降低权益因子，有助于提升险资权益配置意愿，若释放最低资本全部增配沪深300股票，对应资金为1953亿元。《通知》对于投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。

截至2023年7月末，险资投资股票和证券投资期末余额为3.55万亿元，我们假设其中股票占比为60%，（其中假设投资沪深300比例为50%，投资科创板比例为5%），则考虑风险分散效应前静态释放最低资本为586亿元，若这部分资金全部增配沪深300股票，对应股市资金（除以风险因子0.3）为1953亿元。

值得注意的是，《通知》要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

《通知》鼓励保险公司支持资本市场平稳健康发展，对资本市场释放了积极信号，与活跃资本市场相关政策一脉相承。近日，监管部门向保险公司下发《關于开展保险资金长期入市情况调研的通知》，8月末，证监会召开全国社保基金理事会和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会，会议主题亦与长期资金入市相关。

根据东吴证券的分析，权益风险因子的调整，体现了证监会落实加强跨部委协同形成活跃资本市场合力，引导和支持长期资金积极入市，彰显高层对资本市场高度重视。不过，险资长期入市与权益市场长牛是共荣共生且互为前提，险资需要在偿付能力充足率、投资收益目标和资产负债匹配的财务目标三者间寻求平衡。

《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。2022年以来，“偿二代”二期工程实施，经过测算，头部寿险公司中太保人寿、泰康人寿、太平人寿已按照过渡期政策实施，上述公司计入核心资本的保单未来盈余超过核心资本的35%（目前宽限至45%），预计对该类公司资本缓释相对明显。

当前寿险行业净资产规模约为2万亿元，对应释放比例12.8%（1/0.65-1/0.6），对应实际资本释放金额约为2564亿元，按照2023年一季度寿险公司平均核心偿付能力充足率109.70%测算，对应考虑风险分散效应前动态释放最低资本约为2337亿元。

此次《通知》的发布对保险公司带来双重利好：从基本面来看，通过释放最低资本缓解偿付能力压力；从估值来看，鼓励长期资金入市，尤其是沪深300指数成本股，保险股作为蓝筹股也有望迎来估值修复。作为顺周期，保险板块充分受益于“长端利率向上+权益市场回暖+地产政策缓释”，当前市场关注下半年队伍增员情况和2024年“开门红”产品及策略布局。

总体来看，《通知》）主要从差异化监管、优化资本计量标准及风险因子三方面优化偿付能力监管标准，旨在提升险企增配股票的动力，同时增加中长期入市资金。同时，政策优化有利于提升险企业务活力及偿付能力，提振险企增配权益意愿、减少增配阻碍。

在实施差异化资本监管方面，对于总资产较低的人身险、财产险、再保险公司在计算偿付能力充足率时，按照总资产规模，分档对应最低资本的95%或90%计算；在优化资本计量标准方面，引导保险公司回归保障本源：剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资产比例上限从35%提升至40%，给予准备金计提充足的财产险公司最低资本折扣，明确将部分非标资产纳入利率风险最低资本计量范围；在优化风险因子方面，引导保险公司服务实体经济和科技创新：沪深300指数成分股由0.35调整至0.3，科创板普通股由0.45调整至0.4，REITS中未穿透的由0.6调整至0.5，战略性新兴产业未上市公司股权由0.41调整至0.4，并要求加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告中披露近3年平均的投资收益率和综合投资收益率。

截至2023年二季度末，中国保险公司平均综合偿付能力充足率为188%、核心偿付能力充足率为122.7%，财产险公司核心偿付能力充足率为193.7%、人身险公司为106.5%、再保险公司为239.3%，人身险公司核心偿付能力充足率高于监管红线要求，但相对较低，主要受到“偿二代”二期工程保单未来盈余计入核心资本比例上限为35%的影响，《通知》将上限进一步放宽至40%并给予中小型保险公司偿付能力充足率计算折扣，利于保险公司偿付能力充足率回升并提升业务活力，考虑到头部险企偿二代一期下保单未来盈余占比高于50%，业务质量较高险企以及中小险企均有望受益，从而提升部分险企权益投资比例。

《通知》降低部分权益市场投资最低资本的风险因子，利于提升保险公司偿付能力充足率，有望提振保险公司在利率下行趋势下增加权益投资配置比例意愿。据报道，中国财险总裁于泽表示，以中国财险投资的沪深300指数成分股为例，最低资本将下降16亿元左右，若我们假设中国财险股票投资最低资本占权益价格风险最低资本35%以及维持偿付能力充足率不变，预计将提升中国财险股票规模30.6亿元，提升幅度约8.2%，对应行业提升规模1649亿元，考虑到中国财险偿付能力充足率较高且为行业龙头险企，权益市场或迎来保险行业千亿元级增量资金。

保险行业偿付能力监管标准优化有望提升中小险企偿付能力充足率以及业务活力，更重要的是可以为权益市场带来增量的长线资金。在长端利率呈现下行趋势的背景下，险企增加权益投资配置有望提升保险资金的长期投资收益率，但权益资产波动相对较高，对利润影响相对较大，降低短期利润考核并提升长周期利润及投资端考核或可进一步提升险企权益投资配置意愿，预计未来在拉长考核周期、会计政策优化方面仍有望落地积极举措，切实提升险企增配权益积极性。

5年期银行定存利率再次下调利好储蓄型保单吸引力提升，供需两端积极因素延续，保险负债端景气度有望延续至2024年。从资产端看，10年期国债收益率再次站上2.6%关口，同时活跃资本市场政策有望从保险公司中长期资金入市方面发力，保险股资产和负债端均边际向好。

展望未来，活跃资本市场政策有望持续落地，引入中长期资金、券商风控指标松绑等方面值得期待，宏观稳增长组合拳有望提升权益市场偏好。

9月10日，金融监管总局发布《国家金融监管总局关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》（下称“《通知》”），主要内容包括四个方面：1.差异化调节最低资本要求；2.引导保险公司回归保障本源；3.引导保险公司支持资本市场平稳健康发展；4.引导保险公司支持科技创新。

此次《通知》的发布，旨在为引导保险公司支持资本市场平稳健康发展及进一步促进保险业回归本源和稳健运行，在保持综合偿付能力充足率100%和核心偿付能力充足率50%监管标准不变的基础上，根据保险业的发展实际，在不调整偿付能力红线的前提下，在最低资本要求、股票投资风险因子等方面优化保险公司偿付能力监管标准。

国信证券预计政策放开助力险企在提升偿付能力的同时增配权益类资产，以获取超额收益，叠加鼓励负债端回归长期保障，更好地优化资产负债管理。

安信证券认为，差异化调节最低资本要求，保险公司偿付能力监管松绑，中小险企迎资本利好。

《通知》要求总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。

根据金管局披露的2023年第二季度险企偿付能力情况，在186家保险公司中，55家公司风险综合评级为A类，104家公司为B类，15家公司为C类，12家公司为D类。2022年“偿二代”二期工程落地以来，多数险企的偿付能力充足率呈现一定下滑，保险公司平均综合偿付能力充足率从2021年四季度末的232%下滑至2023二季度末的188%，部分业务激进的中小险企更是面临偿付充足率相对较大幅度降低的情形，补充资本金压力显著。

此次《通知》提及对于中小险企最低资本的折扣计算，将有助于中小险企提升综合偿付能力约5%-11%，一定程度缓解此前“偿二代”二期所带来的资本补充压力。

引导险企回归保障本源，利好龙头险企。《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%；财产险公司最近一个季度末计算的上两个会计年度末所有非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯偏差率的算术平均数、未决赔款准备金回溯偏差率的算术平均数小于等于-5%的，保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%；保险公司投资的非基础资产中，底层资产以收回本金和固定利息为目的，且交易结构在三层级及以内（含表层）的，应纳入利率风险最低资本计量范围，促进保险公司加强资产负债匹配管理。

安信证券认为，提高长期保单计入核心资本的比例，将有助于鼓励险企加大保障型业务发展力度，坚持长期稳健经营的导向，理论上可以提升险企约13%的实际资本，进而改善险企偿付充足率，提升险企资金营运效率。此外，对于满足要求的财险公司保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%，则反映出监管积极引导资产与负债匹配管理，从而更好平衡资产投资效益与负债风险管理这两大方面的压力。

鼓励险资支持资本市场，增配权益拉长考核。《通知》对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4；对于投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。《通知》还要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

此次《通知》将部分资产的风险因子下调，将有利于降低实际资本的消耗，进而有助于加大险企投资权益类资产的积极性，更好契合此前监管引导长期资金入市的基调。此外，监管积极引导险企拉长投资考核周期，降低险企投资经理短期收益波动的考核压力，将有助于推动长期资金入市，成为资本市场长期稳健发展的基石。

引导保险公司支持科技创新。《通知》规定保险公司投资的国家战略性新兴产业未上市公司股权，风险因子赋值为0.4；保险公司经营的科技保险适用财产险风险因子计量最低资本，按照90%计算偿付能力充足率。此前，偿二代二期工程显著调增了长期股权投资的风险因子（险企对于具有控制权的长期股权投资，资本占用的风险基础因子为100%），导致险企长期股权投资的资本占用呈现明显上升。此次对于国家战略性新兴产业未上市公司股权的风险因子的调整，符合监管鼓励长期资金助力国家战略新兴产业的导向，将更好助力我国科技创新发展。

综上所述，此次《通知》的调整将在很大程度上缓解此前“偿二代”二期工程对于险企偿付能力的影响，通过风险因子、核心资本计入标准以及负债与资产管理等方式，更加有效引导长期资金入市，鼓励险企发展保障业务、强化资产与负债管理能力、进一步支持科技创新等。

就《通知》的实际影响而言，根据安信证券的分析，大型险企和中小险企均有望在不同程度上受益，而资本市场也有望因政策松绑迎来长期资金的流入。短期来看，龙头险企负债端（基本面改善，开门红预期升温）与资产端（地产链修复，权益市场回暖）共振。

《通知》从差异化调节最低资本要求、引导保险公司回归保障本源、引导保险公司支持资本市场平稳健康发展和引导保险公司支持科技创新四个方面展开。

具体来看，在差异化调节最低资本要求上，最新政策要求是，总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。

保险公司偿付能力充足率=实际资本/最低資本，其中，最低资本的计算受“偿二代”二期工程影响更加关注资产风险实质，通过调整各类资产的基础因子强化偿付能力对于资产配置的约束。因此，上述政策的调整有助于以上两类险企提升短期偿付能力，提升幅度约为5%-10%。

在引导保险公司回归保障本源上，最新政策要求是：将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。财产险公司最近一个季度末计算的上两个会计年度末所有非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯偏差率的算术平均数、未决赔款准备金回溯偏差率的算术平均数小于等于-5%的，保费风险、准备金风险的最低资本要求减少5%。保险公司投资的非基础资产中，底层资产以收回本金和固定利息为目的，且交易结构在三层级及以内（含表层）的，应纳入利率风险最低资本计量范围，促进保险公司加强资产负债匹配管理。

《通知》提升剩余期限在10年及以上的保单未来盈余计入的比例，旨在从提升偿付能力的维度鼓励险企负债端大力发展长期型产品，进一步夯实保险姓“保”的理念。对于非寿险业务再保后未到期责任准备金回溯管理及未决赔款准备金回溯管理控制在一定范围内的财险公司，其最低资本（计算偿付能力充足率的分母部分）计算可享受利好政策，进而优化其偿付能力充足率。对于嵌套类的资产（即非基础资产）可计入对冲利率风险的最低利率计量的范围，从而更好地帮助险企实现资产端与负债端的匹配。

在引导保险公司支持资本市场平稳健康发展上，最新政策是：对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。对于投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

《通知》助力险企降低认可资本和最低资本，从而提升偿付能力充足率。偿二代二期工程进一步细化并调整了不同类型资产的基础因子，而基础因子直接影响险企认可资本和最低资本的计算，对于基础因子较高的资产会消耗险资的偿付能力，反之则有利于偿付能力的提升。因此此次下调沪深主板股、科创板、REITS基础因子是鼓励各险企增配权益资产。

在引导保险公司支持科技创新上，最新政策要求是：保险公司投资的国家战略性新兴产业未上市公司股权，风险因子赋值为0.4。保险公司经营的科技保险适用财产险风险因子计量最低资本，按照90%计算偿付能力充足率。

《通知》助力险企支持国家战略性新兴产业，需要注意是，“偿二代”二期对于险企具有控制权的长期股权投资（非保险类子公司）实施资本100%全额扣除（即基础因子为1），促使保险公司专注主业，防止资本在金融领域野蛮生长。鼓励保险科技类公司业务的发展，促进行业科技化、高效化运作。

在加强保险公司投资收益考核上，最新政策要求是：保险公司应加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。《通知》促进保险公司长期投资收益管理能力，进一步加强长久期投资能力，从而更好实现资产负债管理。同时，加强险企投资收益率披露的完整性及透明度。

各险企有望在政策放开下在提升偿付能力的同时增配权益类资产，以获取超额收益，满足负债成本的需求。

《通知》中的核心内容是，对于保险公司投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。对于投资公开募集基础设施证券投资基金（ REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。风险因子是保险公司投资和经营业务的资本占用，风险因子越低，险企的资本使用效率越高。降低投资特定标的风险因子，将推动保险公司加大权益相关资产的配置，为增量险资入市进一步打开空间，险资长线投资的比例也有望提升，是活跃资本市场的重要利好。

加强投资收益长期考核，鼓励险资长期价值投资。《通知》同时要求，保险公司在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率，加强投资收益长期考核。 当下险企普遍实施“短周期”投资收益考核，容易导致部分险企过分关注短期收益，并出现短期行为，该调整给予险资更宽松的“长周期考核”，有利于引导保险资金坚持长期价值投资，对优化保险资金资产配置结构、支持资本市场健康发展具有积极意义。

差异化监管有利于缓解中小险企的资本约束压力。《通知》根据资产规模对中国保险公司的最低资本进行了调整，要求总资产100亿元以上、2000亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以上、5000亿元以下的人身险公司，最低资本按照95%计算偿付能力充足率；总资产100亿元以下的财产险公司和再保险公司，以及总资产500亿元以下的人身险公司，最低资本按照90%计算偿付能力充足率。该调整分别给予中型公司和小型公司5%和10%的资本折扣，有利于缓解中小险企的资本约束压力，同时也能在一定程度上提升偿付能力充足率，是中国保险监管差异化、精细化和专业化的重要体现，也是支持中小险企实现可持续发展的重要举措。

引导保险公司回归保障本源。《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。另外，《通知》中对财产险公司上两个年度未到期责任准备金、未决赔款准备金计提充分的给予保险风险最低资本5%减少的政策，鼓励险企重视准备金计提充足水平，更好发挥风险保障功能，回归保障本源。

根据东吴证券的测算，若释放最低资本全部增配沪深300股票，对应资金为1953亿元；若以2023年一季度全行业平均偿付能力充足率190.3%为样本，预计可以提升18.6个百分点。

《通知》优化降低权益因子，有助于提升險资权益配置意愿，若释放最低资本全部增配沪深300股票，对应资金为1953亿元。《通知》对于投资沪深300指数成分股，风险因子从0.35调整为0.3；投资科创板上市普通股票，风险因子从0.45调整为0.4。

截至2023年7月末，险资投资股票和证券投资期末余额为3.55万亿元，我们假设其中股票占比为60%，（其中假设投资沪深300比例为50%，投资科创板比例为5%），则考虑风险分散效应前静态释放最低资本为586亿元，若这部分资金全部增配沪深300股票，对应股市资金（除以风险因子0.3）为1953亿元。

值得注意的是，《通知》要求保险公司加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率。

《通知》鼓励保险公司支持资本市场平稳健康发展，对资本市场释放了积极信号，与活跃资本市场相关政策一脉相承。近日，监管部门向保险公司下发《关于开展保险资金长期入市情况调研的通知》，8月末，证监会召开全国社保基金理事会和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会，会议主题亦与长期资金入市相关。

根据东吴证券的分析，权益风险因子的调整，体现了证监会落实加强跨部委协同形成活跃资本市场合力，引导和支持长期资金积极入市，彰显高层对资本市场高度重视。不过，险资长期入市与权益市场长牛是共荣共生且互为前提，险资需要在偿付能力充足率、投资收益目标和资产负债匹配的财务目标三者间寻求平衡。

《通知》将保险公司剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从目前不超过35%提高至不超过40%，鼓励保险公司发展长期保障型产品。2022年以来，“偿二代”二期工程实施，经过测算，头部寿险公司中太保人寿、泰康人寿、太平人寿已按照过渡期政策实施，上述公司计入核心资本的保单未来盈余超过核心资本的35%（目前宽限至45%），预计对该类公司资本缓释相对明显。

当前寿险行业净资产规模约为2万亿元，对应释放比例12.8%（1/0.65-1/0.6），对应实际资本释放金额约为2564亿元，按照2023年一季度壽险公司平均核心偿付能力充足率109.70%测算，对应考虑风险分散效应前动态释放最低资本约为2337亿元。

此次《通知》的发布对保险公司带来双重利好：从基本面来看，通过释放最低资本缓解偿付能力压力；从估值来看，鼓励长期资金入市，尤其是沪深300指数成本股，保险股作为蓝筹股也有望迎来估值修复。作为顺周期，保险板块充分受益于“长端利率向上+权益市场回暖+地产政策缓释”，当前市场关注下半年队伍增员情况和2024年“开门红”产品及策略布局。

总体来看，《通知》）主要从差异化监管、优化资本计量标准及风险因子三方面优化偿付能力监管标准，旨在提升险企增配股票的动力，同时增加中长期入市资金。同时，政策优化有利于提升险企业务活力及偿付能力，提振险企增配权益意愿、减少增配阻碍。

在实施差异化资本监管方面，对于总资产较低的人身险、财产险、再保险公司在计算偿付能力充足率时，按照总资产规模，分档对应最低资本的95%或90%计算；在优化资本计量标准方面，引导保险公司回归保障本源：剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资产比例上限从35%提升至40%，给予准备金计提充足的财产险公司最低资本折扣，明确将部分非标资产纳入利率风险最低资本计量范围；在优化风险因子方面，引导保险公司服务实体经济和科技创新：沪深300指数成分股由0.35调整至0.3，科创板普通股由0.45调整至0.4，REITS中未穿透的由0.6调整至0.5，战略性新兴产业未上市公司股权由0.41调整至0.4，并要求加强投资收益长期考核，在偿付能力季度报告中披露近3年平均的投资收益率和综合投资收益率。

截至2023年二季度末，中国保险公司平均综合偿付能力充足率为188%、核心偿付能力充足率为122.7%，财产险公司核心偿付能力充足率为193.7%、人身险公司为106.5%、再保险公司为239.3%，人身险公司核心偿付能力充足率高于监管红线要求，但相对较低，主要受到“偿二代”二期工程保单未来盈余计入核心资本比例上限为35%的影响，《通知》将上限进一步放宽至40%并给予中小型保险公司偿付能力充足率计算折扣，利于保险公司偿付能力充足率回升并提升业务活力，考虑到头部险企偿二代一期下保单未来盈余占比高于50%，业务质量较高险企以及中小险企均有望受益，从而提升部分险企权益投资比例。

《通知》降低部分权益市场投资最低资本的风险因子，利于提升保险公司偿付能力充足率，有望提振保险公司在利率下行趋势下增加权益投资配置比例意愿。据报道，中国财险总裁于泽表示，以中国财险投资的沪深300指数成分股为例，最低资本将下降16亿元左右，若我们假设中国财险股票投资最低资本占权益价格风险最低资本35%以及维持偿付能力充足率不变，预计将提升中国财险股票规模30.6亿元，提升幅度约8.2%，对应行业提升规模1649亿元，考虑到中国财险偿付能力充足率较高且为行业龙头险企，权益市场或迎来保险行业千亿元级增量资金。

保险行业偿付能力监管标准优化有望提升中小险企偿付能力充足率以及业务活力，更重要的是可以为权益市场带来增量的长线资金。在长端利率呈现下行趋势的背景下，险企增加权益投资配置有望提升保险资金的长期投资收益率，但权益资产波动相对较高，对利润影响相对较大，降低短期利润考核并提升长周期利润及投资端考核或可进一步提升险企权益投资配置意愿，预计未来在拉长考核周期、会计政策优化方面仍有望落地积极举措，切实提升险企增配权益积极性。

5年期银行定存利率再次下调利好储蓄型保单吸引力提升，供需两端积极因素延续，保险负债端景气度有望延续至2024年。从资产端看，10年期国债收益率再次站上2.6%关口，同时活跃资本市场政策有望从保险公司中长期资金入市方面发力，保险股资产和负债端均边际向好。

展望未来，活跃资本市场政策有望持续落地，引入中长期资金、券商风控指标松绑等方面值得期待，宏观稳增长组合拳有望提升权益市场偏好。