新凤鸣：巨额投资“卷”出闪崩　逆势扩产如何支撑？

杨阳

产业龙头大手笔宣布扩产，本该是个利好消息，结果不但自己股价跌停，还连带“吓崩”整个板块。1月11日，这戏剧性的一幕就发生在新凤鸣（603225）身上。

1月10日晚，新凤鸣披露，公司全资子公司中鸿新材料有限公司拟以自有资金或自筹资金投资建设新材料项目，总投资约200亿元。该公告发布后，次日在二级市场引发剧烈连锁反应，开盘后化工板块闪崩，新凤鸣、桐昆股份触及跌停，荣盛石化、恒力石化、恒逸石化等股价均下行。有投资人士表示，新凤鸣的投资计划或许打破了市场对行业产能投放平衡的预期。

需要留意的是，新凤鸣在2023年6月就曾公告称与桐昆股份计划启动印尼北加炼化一体化项目，总投资为86.24亿美元。近年来，新凤鸣业绩波动较大，此前三次再融资的募投项目均未达到预期经济效益。2023年10月，公司宣布10亿定增终止，也曾一度引发市场关注。作为一家当前市值不过200亿的企业，如此密集大规模投资，新凤鸣的财务能承受吗？

根据新凤鸣1月10日公告，公司此次计划投资约200亿元建设年产250万吨差别化聚酯纤维材料、10万吨聚酯膜材料项目，总用地约1080亩。

然而，新凤鸣当前市值仅约200亿元，豪掷巨资投入大项目，并未给市场带来太大的想象空间，反而引发了投资者的恐慌。更重要的是，涤纶长丝行业持续了多年高成长和高扩张周期，目前才走过至暗时刻，当下行业依旧整体供大于求；而新凤鸣作为龙头企业，扩产公告一出，直接打破了产能平衡的预期，引起了外界一些疑虑：其他几家龙头如恒力、桐昆、盛虹、荣盛会不会也同步扩产？原本业内公认聚酯行业在2024年投产将降速，预计供应大幅度收紧，要是几大龙头再度开启“内卷模式”，供给紧张的投资逻辑就说不通了。

或许是关注到了投资者的质疑，新凤鸣公告当天又连夜对拟建项目进行了补充披露，称该项目分两期实施，一期投资约35亿元，建设周期3年，分别是25万吨阳离子纤维+40万吨差别化纤维，预计将在2025年投产，并强调二期投资尚未规划。公司表示，一期建设投资的35亿元，主要以自筹资金为主，同时结合银行贷款，控制资产负债率保持在68%以内。不过，截至2023年第三季度末，新凤鸣的资产负债率已经达到66.6%，显然，68%的资产负债率并不是一个轻松的目标。

此外，市场的另一个担忧是，新凤鸣与桐昆股份共同投资的印尼炼化项目会不会受影响。2023年6月，两大巨头启动印尼北加炼化一体化项目，总投资86.24亿美元，折合人民币约624亿元；新凤鸣实际持股44.1%，按持股比例计算，新凤鸣需要投入38.03亿美元，折合人民币约272亿元。再加上新公告的扩产计划，两笔投资的合计金额高达472亿元。

对此，新凤鸣负责人回应称，对于此次公告，市场可能在解读上有点过度反应，但200亿只是一个框架性协议，并不一定会马上投产，目前公司只明确规划了一期项目，35亿元对于公司现金流来说没有问题，新增的25+40万吨产能也在正常计划内。

作为周期性行业，涤纶长丝行业在过去5年间产能持续扩张。2017年上市以来，新凤鸣也为了扩充产能进行了多次融资，股权融资合计为89.32亿元。

2018年、2019年和2021年，新凤鸣通过发行可转债、定增，分别募资21.53亿元、22.17亿元、25亿元，用于涤纶长丝的产能扩张以及上游PTA产品产能的新建和扩张。但是，公司的募投项目整体效益实现情况均未达到预计效益，部分项目的产能利用率为73%～78%，低于公司产品的整体产能利用水平。这也引发了监管的关注，交易所还曾要求新凤鸣说明募投项目效益不达预期的原因及合理性。

2023年1月，新凤鸣再次启动定增，拟募资10亿元用于PTA 项目建设。但到了10 月，新凤鸣又公告宣布终止定增计划，原因是“基于公司本次向特定对象发行股票的进展情况，并综合考虑资本市场环境及公司整体发展规划等因素”。

截至2023年前三季度，新凤鸣的货币资金为115.9亿元，负债合计为330.9亿元，其中流动负债合计为213.8亿元；公司的资产负债率为66.60%，为2016年同期以来新高，而同期行业平均资产负债率仅为44.76%。

正因如此，也有投资者担忧，近年新凤鸣资产负债率持续攀升，连10亿元的项目都需要定增并且还未成功，此次再次加码扩产，恐怕已经超出公司承受能力，而且无论是使用银行贷款还是增发新股，都会影响股东当期收益。

另一方面，受到周期性影响，近年新凤鸣的业绩波动也相对较大。

2018年至2022年，新凤鸣营业收入从约326亿元增长至507亿元，但净利润并不稳定。公司各期净利润分别为14.23亿元、13.55亿元、6.03亿元、22.54亿元、-2.05亿元，同比变动幅度为-4.91%、-4.80%、-55.43%、273.77%、-109.10%，五年中有四年均出现净利润同比下滑的情形。由于上游产能持续扩张，尽管终端需求也在增加，但依然导致涤纶长丝行业景气度在2022年、2023年持续回落。受此影响，新凤鸣2022年的业绩也明显下滑。2022年，公司归属净利润亏损2.051亿元。

2023年前三季度，新凤鸣实现营业收入442亿元，同比增长16.49%；实现归属净利润8.867 亿元，同比增长212.19%。新凤鸣预计，公司2023年实现净利润10.3亿元至11.3亿元，同比扭亏。

上海证券研报显示，2023年化工行业景气下行，拐点或已显现。2023年，内需逐渐恢复，但外需仍较为疲软，原油价格高位震荡，行业成本端承压，盈利能力降至近年来低位。未来行业产能增速或将放缓，供应端压力逐渐减轻，行业存货同比增速基本见底，去库周期已近尾聲。

有业内人士表示，周期性行业的确需要“逆势出击”，但向有需求增量的方向做资源配置才是正道，为了投资而投资是不可取的，否则最终只会导致行业无序竞争。投资者用脚投票，也是反映了这种担忧。新凤鸣未来将走向何方，就让我们拭目以待。

数据来源：东方财富choice