从索罗斯的反射理论看房地产泡沫的形成

张　明　周世伟

如果从经典经济学理论来研究房地产泡沫，人们将会把注意力放在均衡价格上，这样的好处是人们可以把精力集中于最终结果而不必考虑形成这一结果的过程。但是，均衡同时也是一个很迷惑人的概念，颇有些经验主义的味道。经典经济学认为市场价格经过供给和真实需求（不包括投机需求）的调整是可以达到均衡的，且如果这个市场又是比较有效的，则均衡价格常常会等于或趋近于资产的内在价值（基准价格）。既然如此，那么房地产的均衡价格应该是可以用某种方式观察到的。然而事实情况并非如此：

首先，随着经济的发展，对房地产的需求将不断增加，这种需求的增加是真实需求的增加，不同于投机需求的增加。由于土地的供给是完全无弹性的，且某一特定区域已经开发完毕的房地产的实物供给也是完全没有弹性的，因此土地或房地产的内在价值有不断上升的趋势，这是人口增加、城市扩张和经济发展的必然结果。所以在房地产市场上，即使不存在投机需求也观察不到一个恒定的均衡价格，对于已经开发完的物业均衡价格由于内在价值的上升本身也存在上升的趋势。如果城市扩张速度比较迅速的话，这种上涨的趋势也是很快的，而这时并没有产生泡沫的成份。

其次，在房地产市场中除了存在真实需求以外，还存在着投机需求，由于真实需求和投机需求本身很难区分，所以我们很难说出需求曲线上升过程中，到底会产生多少泡沫。……