从更深的角度看待中国经济

“CCER中国经济观察”第21次报告会于2010年4月25日下午在北京大学召开。本次报告会侧重讨论宏观经济形势、利率汇率及货币政策、新时期宏观调控特点、贸易条件变化等问题。本期《朗润园观察家》选取社科院世界经济与政治研究所原所长余永定教授、北大国家发展研究院宋国青教授及花旗中国经济学家彭程三位专家的精彩演讲与读者共享。

余永定：2010年中国经济仍将保持较高增长

余永定教授结合经济理论和经验数据，从消费、固定资产投资、政府支出及进出口角度对2010年中国宏观经济形势进行分析，并给出相关政策建议。首先余永定认为中国今年消费增长比较稳定，消费增速比去年可能会略高一点，但不可能对经济增长起到扭转趋势的作用。

余教授他认为消费受实际收入、实际财富、物价水平、通货膨胀预期、利率、储蓄等因素影响，实际收入起主导作用。目前中国工资出现上涨，预计有利于促进消费，但综合影响消费的其他诸多因素的作用，预计消费大致保持稳定。另外去年影响中国消费比较重要因素是政策刺激下汽车消费增长较快，政策取消后消费可能会减少，他认为中国经济还属于发展中国家，不像日本“消费饱和”，仍具有较大的消费需求空间。

其次，余教授认为今年固定资产投资增速应比去年有明显下降。理论上讲，投资增速受需求缺口的影响，需求缺口变化会影响物价水平，物价变化将影响企业利润增长速度，而企业利润的增速将直接影响企业投资。中国情况比较特殊，中国需求可以认为是无限的，因为地方企业不管效率好不好，只要有钱就要投资，因而投资增速还取决于信贷变化。

从新增项目数看，2008年11月以后中国经济下滑后快速回升的重要因素是新增项目上升很快，2009年有关领导人表示2010年基本上不上大项目，因而今年新增项目增长很少，由此导致固定资产增速下降。其次从制造业和基础设施角度看，今年比去年高峰时段有较大幅度的下滑，制造业投资的未来趋势下降。此外，钢铁增幅出现了冲高回落，从一个侧面表明投资下降趋势。最后从政府政策来看，近期中央出了一系列新的政策，房地产投资可能会受到比较大的影响，房地产投资在中国总投资中比重一直是1／4到1／5，房地产投资增速下降将拉低投资增幅。总体来看，今年固定资产投资增速应该比去年有比较明显的下降。

第三、政府支出增速下降的趋势比较明显。政府支出是分析财政对经济增长影响的主要指标。目前来看，尽管财政税收出现了逐步上升的现象，但中国政府支出增长速度下降的现象比较明显，赤字也表现出逐步缩小的趋势。

最后，净出口是总需求中最难预测部分，需要区分出口与进口。未来出口能否增长，最关键的还是美国。美国的贸易逆差已经有了比较明显的减少，从趋势看美国的贸易逆差还将继续减少，这就意味着中国出口到美国的环境会越来越困难。从奥巴马政府的立场来看，最重要的政策就是推进出口，这是一箭双雕的政策，既能促进美国经济增长，又不至于使美国经常项目逆差进一步扩大从而使美元地位不稳。美国目前正在实行这个政策，因而中国的出口环境可能变坏。未来美国经济还具有不确定性，中国能否保持比较好的出口增长，是值得怀疑的。

贸易差额出现了一个新现象，就是2008至2009年中国贸易差额和加工贸易联系减弱，出口减少并没有伴随着进口下降，因为这不是由于加工贸易造成的，而是与我国大量固定资产投资相联系，导致进口下降的幅度低得多。从今年情况看，中国大量进口原材料商品导致大宗商品价格又快速上涨。从这个角度应该强调的是，中国应该转变经济增长方式，不能不管进口而不顾代价地促进出口，这是赔本买卖。今年中国进口的原材料、能源大幅度上升，价格也大幅度上涨，对中国来讲意味着贸易条件的严重恶化。在这种情况下，进口越多越说明中国经济结构有问题，必须要改正，否则中国经济增长很难持续。

总体来看，今年净出口贡献有望转正，消费贡献可能有所增加，投资贡献有所减少，政府开支出现下降。综合起来，如果一切正常，那么今年经济仍将保持较高增长率。然而不能排除一个可能性，即如果外部环境出现变化，那么经济增长速度可能又会掉下来。尽管如此，有一点是非常重要，中国已经能够忍受比较低一点经济增速，政府基本政策方向不能改变，应及时推进一系列调整，包括利率、汇率等政策调整。最后，零利率政策、负利率政策对中国经济损害非常巨大，持续下去会耗尽后续的发展潜力。

宋国青：贸易条件恶化与低利率有关

宋国青教授从今年一季度贸易条件恶化情况入手，分析低利率对石油金属等矿产品价格以及住房价格变动产生的重要影响，并以中国粮食历史经验类比目前房地产，以说明低利率可能导致多方面资源配置消极影响。

以出口价格指数除以进口价格指数，可以看到从2002年以来贸易条件多年恶化。金融危机期间石油、铁矿石、海运价格大幅下跌使得中国贸易条件大幅改善，然而好景不长，现在基本上达到了2008年最不利水平，很可能还会继续恶化。

一季度顺差大幅下降的主因就是贸易条件恶化。其中，1～2月份合计顺差下降超过一半，几乎完全是贸易条件恶化的结果。3月份出现逆差可能主要是进出口暂时性因素导致，贸易条件变化仍起重要作用。要区分两种贸易顺差下降的原因：一种是价格没变，进口多了；另一种是数量没变，进口更贵了。后者所导致下降使宏观平衡更坏。

与进出口价格同比不变情况相比，1季度出口少挣104亿美元，进口多花404亿美元，合计508亿美元或3468亿人民币。假定固定资产折旧增长率和GDP增长率都为11.9％，1季度GDP中扣掉14％固定资产折旧，那么贸易条件恶化导致损失占国民收入的4.9％。这意味着一季度真实收入增长率是7％而不是11.9％，另外国民收入4.9个百分点“贡献”给了石油输出国、巴西、澳大利亚等矿产国。

贸易条件变化主要由中国本身引起。作为一个大国，我国进口量对国际商品市场起巨大作用，增长率边际提升导致进口价格上升。如果中国反过来把经济增长率往下压，把GDP增长控制在7％不是12％，资源价格就会下跌，国民收入增长率反而有可能提高到12％。所以，对于一个边际上有重大影响的经济体，不能简单说经济增长率高了好还是低了好，而需要某种宏观分析思路来探讨。

贸易条件恶化使一季度损失508亿美元。如果说外国增加了收入，中国这边谁亏了?收入核算需要更多考虑。一季度企业利润暴涨，财政收入也高速增长，贸易条件恶化部分结果是居民消费投资价格指数相对上升。在按不变价格计算的消费和住房投资比例变化不大情况下，“居民消费投资价格总指数”而不仅是CPI能够反映生活成本，所以，从

房子的角度讲，可以说个人负担了相当大一部分贸易条件恶化的损失。

利率对石油等矿产品价格至关重要。按照可耗竭资源定价的Hotelling法则，低利率直接导致资源高价格。如果利率很高石油出产国会加快挖石油以卖了存钱，如果利率很低就把石油储存在地下等待价格上涨。如果中国拿外汇换石油增加储藏，那石油输出国又为什么会愿意拿石油储藏换外汇?石油输出国手里的美元不比中国少，只有把石油价格涨到买家一点利益都没有程度才肯卖。

以CRB金属真实价格指数看，近年金属价格逆长期趋势而上，这其中有中国迟到的城镇化在一段时间内引起的冲击，男一方面低利率也起了主要作用。低利率在短期内通过影响存货而直接影响金属材料价格，更重要的是，低利率推高全球房价，导致住房投资和有关投资增加，从而推高金属材料价格。

中国目前的重工业化一部分是由于迟到的工业化和城镇化，一部分是由于利率歪曲。在利率不当情况下抑制房地产需求可能导致了其他扭曲，在短期可适当考虑，但长期还是应理顺基本经济关系为好。

撇开价格汇率利率等因素。现在北京该修地铁还是该修房?北京人均住房面积可能有三四十平米，上下班地铁人均占有面积又是多少?这里面有显性空置和隐性空置差异的问题。导致隐性空置的房地产投资不产生坏账，有很大社会效益投资却被认为很可能产生坏账和影响宏观平衡而叫停。这其实就是住房和其他投资扭曲所引致的基础设施投资扭曲。

粮食提供了一个历史经验。最近连续六年粮食增产，很大程度与之前连续五年减产有关。上世纪九十年代初高通胀低利率导致农民抢存粮食，政府也抢着收购，粮价上升导致粮食产量偏大，我国进口上升导致国际粮价也随之上涨。然而过量粮食库存导致后来连年处理陈化粮。这就是低利率导致资源配置扭曲，存货推动涨跌怎么涨起来就会怎么跌下去。现在房子怎么看怎么像当年粮食。虽然还存在很多问题，但现在人均住房面积并不少。也许若干年以后，房价也是怎么涨起来就怎么跌下去。所以说，低利率造成后果是多方面的。

彭程：高回报和高投资与两个成本扭曲有关

彭程演讲分析几个问题。一是中国高投资与高回报预期对投资者及决策层的影响，二是导致高回报预期与高投资的两个成本扭曲，三是低利率与目前相对的低杠杆率使资产泡沫存在继续扩大的空间。

中国快速发展30年带来了高回报预期和高投资。在今后的三十年，中国经济很可能继续高增长。这个预期影响了两组人。一是投资者，近十年他们投资于中国出口部门生产能力。今后出口不会有类似2005到2007年大扩张，所以投资慢慢地转向了内需。二是决策层，投资是决策层影响宏观经济主要手段。

高回报和高投资与两个成本扭曲有关。一个是劳动成本。2002到2006年中国出口产业开始突飞猛进之时，中国制造业工人工资从美国的1／50上升为1／40左右。即使和亚洲一些经济相比，中国劳动力价格也很低。中国的低价劳动力对国际贸易的发展和新中国的建设有很大的贡献。二是资金成本。日本、台湾、韩国等经济体发展最快投资率最高的时候，贷款利率都处于实际GDP增长率和名义GDP增长率之间。中国投资率最高的2001～2009年间，利率只有实际GDP增长率的六成。过低的利率与很高的回报就促成了中国的投资热。

保持低利率是造成房地产泡沫和各种资产泡沫的主要原因。中国人储蓄增长很快，比较存款利率和CPI，从1990年至今，有三分之一的时间一年期存款利率低于CPI，也就是说有三分之一的时间实际存款利率为负。每一次通货膨胀上升的时候，储蓄增长速度就开始下降。没有变成储蓄的资金要不炒股要不炒房。这一次通货膨胀上升和储蓄增速下降才刚刚开始，所以房地产的投资需求还很强劲。这次政府出台一些政策控制房地产市场，房地产价格会下调一阵，但调控政策并没有触动房地产市场失衡的根本。

中国投资整体的杠杆效应目前还比较乐观，所以资产泡沫的扩大存在空间。居民贷款包括旁地产贷款等仅占GDP的16.5％，近十年企业负债占总资产比例保持在60％左右，中央及地方政府债务、加E通过各种融资平台所产生的间接债务大概相当于GDP的50％，相比美国等经济体都不严重。这种状况下以远超过GDP增长率的增速放贷，会不会造成通货膨胀可以去讨论，但肯定会造成资产价格的上升。