欧洲股票市场的规模和动因：基于不同β系数的资本资产定价模型实证研究

杨国莉 杨淑君 刘丽敏 武宗志

一、引 言

许多实证研究发现，小市值股票平均收益比大市值的更高（Reinganum，1981），该溢价与1月份季节性相连（Keim，1983；Ritter和 Chopra，1989）。最近研究结果证实国际市场也存在规模溢价（Clare等，1997；Heston等，1995，12个欧洲）。规模不是唯一与平均收益有关的公司特征，还与公司其它特征有关，如账面-市场价值、杠杆作用、盈利；然而，Fama和French（1992）表明，规模和账面-市场价值两者结合的股票似乎弱化了公司其他特征的作用。这些研究结果与有效市场假说和资本资产定价模型（CAPM）背离，常被称为“市场异常”。

最近的研究质疑小公司溢价异常现象的存在性。例如，Jegadeesh和 Titman（2001）；Dimson and Marsh（1999）；Knez and Ready（1997）。Wang（2000）检验了Compustat和CRSP数据，认为规模效应很大程度上是偏见造成的虚假统计推论，而不是资产定价异常。动因效应表现的更强烈，虽然Bekaert等人（1997）在新兴资本市场发现相反证据，Liew和Vassalou（2000年）的统计报告显示，日本和意大利存在非重大动因收益。对于这两种效应，有证据表明其周期性与经济状况有关，例如，Chordia和Shivakumar（2002）；Kim和 Burnie（2002）。

文献中的证据表明，近年小公司溢价已经在很大程度上消失，而动因效应可能不会在所有市场都重大。此外，有证据表明，这两种效应都与经济周期有关，因此，其重要性可能会随时间而变化。这些成果已获得主流国际资本市场的验证，而文献往往忽视较小资本市场。为此，本文旨在解决不同规模、不同重要性、不同交易系统、不同流动性和市场微观结构的13个欧洲市场样本的规模和动因效应等方面的问题。

第一，对规模和动因组合的盈利能力进行检验。……