企业集团内部资本市场有效性及其提升对策探讨

●北方工业大学 于国旺

国内外经验研究表明，企业集团普遍存在内部资本市场 （Internal Capital Market，简称ICM），并发挥着一定的资源配置功能。当前，企业集团ICM能否有效配置资源是国内外研究的核心议题，因为这直接决定了ICM存在的合理性。

一、企业集团内部资本市场有效性的争议

随着社会经济的快速发展和企业兼并浪潮的兴起，企业集团ICM问题日益受到关注，但对其在资源配置上的有效性存在着不同观点。

（一）内部资本市场有效论。ICM的概念最初是由 Alchian （1969）和Williamson（1975）针对外部资本市场融资约束提出的。该类论点一般认为，由于ICM具有相对于外部资本市场的信息、激励和监督优势，因此可以发挥优胜者选拔（winner-picking）功能，使集团总部能够通过自身的信息优势以及各分部之间的竞争关系，将有限的资源配置给边际收益最高的分部，实现更优的资本配置效率，所以具有活钱效应 （smartermoney effect）。同时，ICM还可以产生多币效应（more-money effect），以缓解企业外部融资约束，更好地解决投资不足问题。

关于我国企业集团的研究也有ICM有效性的证据。例如，林非园（2011）基于交易成本理论的分析，指出企业集团ICM将有助于降低企业的交易费用。王峰娟和粟立钟（2013）的实证研究表明，我国上市公司ICM总体有效，大部分上市公司能够通过ICM持续有效地配置资源，部分上市公司具有出色的优胜者选拔能力。

（二）内部资本市场无效论。当前，许多实证研究都给出了否定ICM有效性的证据。该类论点通常认为，由于信息不对称、经理人寻租行为、代理问题等因素的影响，ICM可能会引发以下问题：