人民币汇率变动对国内价格水平的传递效应

郑志强

【摘要】 本文采用时变参数向量自回归（TVP-VAR）模型研究人民币汇率变动对国内价格的传递效应，结果表明，人民币名义有效汇率与国内价格水平存在负向相关关系，有效汇率变动会造成进口价格和生产者价格的短期波动，但是对消费者价格波动的解释力有限。汇率传递存在时滞，并且有沿着价格链下降的趋势。不同时点的脉冲响应分析并没有发现汇率传递效应发生明显的结构变化。货币供应量冲击对国内价格水平的影响要强于名义有效汇率和世界能源价格冲击。

【关键词】 人民币名义有效汇率  TVP-VAR  汇率传递  进口价格  消费者价格

一、引言

我国货币当局的政策目标是稳定物价水平、保持人民币币值稳定以及促进经济增长。传统理论认为，货币升值是解决贸易顺差同时缓解国内通货膨胀的有效途径。然而，80年代以来，不论理论还是实证研究都证明汇率对价格的传递效应是不完全的，因此，汇率变动不能解决贸易不平衡问题，我国的经验事实也证明了这一观点。目前的大量实证研究发现汇率对进口价格传递不完全，并且存在时滞，汇率变动只有部分反应在进出口价格上。这意味着汇率对国内其他价格的传递同样是不完全的并且存在时滞。汇率传递效应的强弱直接影响国内通胀动态预测和货币政策效果，因此，汇率传递是制定货币政策时需要考虑的重要因素。

随着中国经济对外依存度的提高和利率改革的推进，通过汇率途径的冲击对国内的影响必然会日益增加，考虑通货膨胀影响因素时不得不考虑国外冲击。国外的冲击不但会通过国际贸易传导机制和流动性周期传导机制影响国内价格水平，甚至会影响中国的经济金融稳定，实证上研究这一课题对政策参考有一定意义。本文第一次采用时变参数的VAR模型实证分析人民币汇率变动对国内物价水平的传递效应。尽管文章并没有发现汇率传递效应发生明显的结构变化，但是本文使用的方法仍为汇率传递研究提供了一些有益的启发。

二、文献综述

1、理论方面

汇率变动直接影响进出口价格。因此，早期汇率传递理论主要是从微观层面和宏观层面研究进口价格传递不完全的原因。微观层面侧重局部均衡分析，之后强调新开放经济宏观经济学（NOEM）框架分析。局部均衡模型最主要的是分析出口商的依市定价行为（PTM）。由于市场的不完备，厂商有按不同市场进行差别定价的市场力量，随着汇率的变动出口商可以调整成本加成，导致进口价格不能完全反应汇率的变动。汇率变动对国内物价水平的传递主要通过两方面：直接效应和间接效应。直接效应是指汇率变动会引起进口价格变动，而进口价格作为中间投入品和最终消费品的一部分，其价格变动会直接影响生产者价格和消费者价格。间接效应则指由于进口产品和国内产品之间存在一定的替代性，本币贬值将导致进口品价格上升，进而引起本国同类可贸易品的需求增加，以致国内可贸易品价格上升。汇率对国内生产者和消费者价格的传递程度依赖两种效应的强弱程度。

2、实证方面

早期的实证研究重点是检验出口商的依市定价行为以及汇率对各产业进口价格或者总体进口价格的传递效应，通常采用单方程回归的方法进行实证研究。绝大多数研究支持汇率变动对进口价格的传递是不完全的，并且认为汇率传递存在时滞，不同国家之间汇率传递效应存在显著差别。McCarthy首先使用递归VAR模型，融入价格传递链因素，分析了一些工业化国家汇率对国内价格链不同价格的传递效应。许多研究者采用McCarthy的方法检验了欧元区或者单个国家的汇率传递效应。这些研究认同汇率传递是不完全的，并且认为汇率传递率沿价格链有减小趋势。

近年来，国内对于人民币汇率变动对国内的价格传递效应研究越来越多。卜永祥、毕玉江和朱钟棣运用协整和误差修正模型（ECM）分析了人民币汇率变动对国内物价水平影响的动态机制。刘亚和李伟平等运用自回归分布滞后（ARDL）模型研究人民币汇率变动对消费者价格的传递效应。而最多的是使用VAR模型研究汇率传递效应。这些文章都认同汇率对于国内价格的传递是不完全的，并且存在时滞。传统的VAR模型及SVAR模型虽然避免了单方程模型的内生性问题，但是，其参数是固定不变的，无法反应经济变量的动态演进特征，可能造成模型估计偏差。本文首次引入时变系数的VAR模型，检验人民币汇率变动对国内价格的传递效应。

三、数据描述

基于McCarthy、施建淮等的模型，本文的实证分析选用了7个变量：世界能源商品价格（WEI）、产出缺口（YGAP）、货币供应量（M2）、人民币名义有效汇率（NEER）、进口价格指数（IMP）、工业品出厂价格指数（PPI）、消费者价格指数（CPI）。世界能源价格用来捕捉供给冲击;产出缺口代表实际产出与潜在产出的差额，用来捕捉需求冲击;货币供应量是货币政策的代理变量，用来捕捉货币冲击;人民币名义有效汇率是双边汇率以贸易为权重的加权和，以间接标价法表示，当NEER增加时，人民币升值;进口价格指数、工业品出厂价格指数、消费者价格指数代表国内价格传递链的三个层次。

四、时变参数的VAR模型

要定义TVP-VAR模型，首先从一个简单的结构VAR模型开始：

Ayt=F1Yt-1+…+Fsyt-s+μt    t=（s+1），…n （1）

其中yt为k×1维列向量观测值，A，F1，…，FS都是k×k维系数矩阵，μt是k×1维结构干扰项。于是式（1）可以写为：

yt=Bt-1yt-1+…+Bsyt-s+A-1∑εt （2）

本文数据处理使用的软件为Matlab_R2012b，模型计算使用Jouchi Nakajima的TVP-VAR软件包。根据Nakajima（2009）标准选择滞后期为1，截距项为非时变参数。

五、汇率传递效应的实证结果

名义有效汇率冲击的脉冲响应。可以看出名义有效汇率冲击与滞后各期进口价格指数、工业品出厂价格指数以及消费者价格指数之间存在负向相关关系，即人民币名义有效汇率升值，国内价格水平下降。在传递程度方面，自1996年1季度至2013年4季度，人民币有效汇率对进口价格和生产者价格的传递效应具有统计显著性，但是对消费者价格的解释力非常小。对进口价格来说，1个百分点的汇率冲击最多引起进口价格指数0.015个百分点的变化;对生产者价格来说，最多引起0.008个百分点的变化;对消费者价格指数来说，最多引起0.003个百分点的变化。沿着价格传递链，汇率传递效应是递减的。汇率变动首先影响的是进口价格，汇率变动没有完全传递到进口价格上。进口价格和工业品出厂价格的短期波动主要归因于汇率冲击，而消费者价格的短期波动主要是货币供给冲击造成的。无论短期或者长期，汇率传递效应并没有明显的趋势性变化。

其它冲击的脉冲响应。世界能源价格冲击对进口价格和生产者价格产生正向冲击，但是对消费者价格解释力较弱。货币冲击是国内价格水平的最主要影响因素，能够解释进口价格、生产者价格以及消费者价格的短期波动。并且货币供应量冲击对国内价格水平的影响力要强于名义汇率和进口价格波动，是导致消费者价格波动的主要原因之一。产出缺口代表的需求冲击对国内价格的短期影响较弱。货币供给冲击是国内价格波动的主要原因之一，货币供给正向的影响国内价格水平，价格响应呈现先递增后削弱的态势。世界能源价格（WEI）冲击对进口价格和生产者价格产生正向冲击，产出缺口代表的需求冲击对国内价格的短期影响较弱，二者都不是导致国内价格短期波动的主要原因。

六、结论

本文对人民币名义有效汇率的价格传递效应进行了实证分析。文章通过建立时变参数VAR模型，将人民币名义有效汇率、世界能源价格、货币供给、产出缺口、进口价格指数、生产者价格指数和消费者价格指数7个变量纳入VAR模型，利用脉冲响应函数分析汇率变动对国内价格的影响。主要得出以下结论。

自1996年1季度至2013年4季度，人民币有效汇率对进口价格和生产者价格的传递效应具有统计显著性，但是对消费者价格的解释力非常小。对进口价格来说，1个百分点的汇率冲击最多引起进口价格指数0.015个百分点的变化;对生产者价格来说，最多引起0.008个百分点的变化;对消费者价格指数来说，最多引起0.003个百分点的变化。总的来说，人民币汇率传递效应是不完全的，传递存在时滞，并且沿着价格链传递效应有下降趋势。

基于以上结论，可以得出一些启示：不能期望基于“支出转换效应”来纠正贸易收支失衡问题。由于汇率传递不完全，支出转换效应失灵，人民币汇率升值不能解决我国的巨额贸易顺差。汇率对消费者价格的传递效应非常小，从治理通胀角度来说，没有必要盯住汇率变动。但是货币当局需要关注汇率变动以及能源价格冲击对生产者价格指数的影响，防范供给冲击对我国经济的负面影响，同时，防范“利率—汇率”流动性周期传导冲击。

【参考文献】

[1] 毕玉江、朱钟棣：人民币汇率变动的价格传递效应——基于协整与误差修正模型的实证研究[J].财经研究，2006（7）.

[2] 卜永祥：人民币汇率变动对国内物价水平的影响[J].金融研究，2001（3）.

[3] 马红霞：金融危机国际传导机制的新特点[J].经济参考报，2009（4）.

[4] 马红霞、张朋：汇率传递理论研究的新进展[J].国外社会科学，2009（2）.

[5] 施建淮、傅雄广：汇率传递理论文献综述[J].世界经济，2010（5）.

[6] 周杰琦：人民币汇率变动对国内价格水平的传递效应[J].统计研究，2010（8）.

[7] 朱路、于李娜：有效汇率波动对国内价格的传递效应研究[J].世界经济研究，2008（6）.