新三板也能众筹？

钱雯婷

主持人：首先在我们今天正式进入主题之前，想请刘总来和大家介绍一下“新三板”究竟是什么？

刘冉：“新三板”现在正处在风口机遇期，简单说一下“新三板”的发展历程。三板市场起源于2001年“股权代办转让系统”，最早承接两网公司和退市公司，称为“旧三板”。2006年1月，中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让试点，因为挂牌企业均为高科技企业而不同于原转让系统内的退市企业及原STAQ、NET系统挂牌公司，故形象地称为“新三板”。2012年7月，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司股份转让试点，首批扩大试点新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。而“新三板”进入大发展时期是在2013年年底，全国中小企业股份转让系统正式揭牌，“新三板”方案突破试点国家高新区限制，从试点转为全国推广。从“新三板”的市场定位来看。是对我国主板、中小板、创业板有利的补充，特別在我国迎来中小企业转型的过程中，“新三板”为大量的成长型的中小企业提供了一个很好的融资平台、一个面向资本市场的窗口。“新三板”处于我国资本市场金字塔的基础部分，随着新三板市场的逐步完善，我国将逐步形成由主板、创业板、场外柜台交易网络和产权市场在内的多层次资本市场体系。

主持人：刘总是新三板基金经理，您最早是什么时候开始接触新三板的呢？

刘冉：在2013年的时候，我当时还在创投机构里做风险投资，那个时候“新三板”已经成为一些优秀的成长型企业退出的渠道。但是当时“新三板”主要还在几个重点的城市做试点，所以影响力还远不及现在。2014年的时候，随着“新三板”在全国的推广，整个三板的交投活跃程度明显提升，虽然当时在创投机构，但明显感觉到一些优秀的企业登陆“新三板”的动力在增强。在2014年，我个人也参与了一些新三板的二级投资，包括我们自己投资的一些企业到“新三板”挂牌。整个“新三板”市场在2014年底至2015年初有一个突飞猛进的发展。

主持人：顾总是什么时候开始接触“新三板”的呢？

顾冰：我接触“新三板”的时间和刘总差不太多。当时飞马基金投了非常多的企业，考虑到一些退出路径时，我们也想过“新三板”。因为“新三板”相对主板，挂牌门槛低一些，同时更加的包容、开放。“新三板”对企业的财务数据和相关指标并没有做出一些明确要求，只要求企业有持续经营的能力，这对于一些创投企业是一个非常好的途径和窗口。我想补充一点，对于个人投资人来说，“新三板”可能也是个不错的投资渠道。

主持人：最近跟我一个朋友聊起“新三板”，他说“新三板”正处于风口浪尖上，甚至“新三板”有望成为中国的“纳斯达克”。两位觉得“新三板”在中国的资本市场定位是什么样的呢？

刘冉：其实“新三板”从定位来看，对标的就是美国的“纳斯达克”因为在中国以前的证券市场，包括主板、创业板，他们都有一个很重要的一点就是审批制。那么大量优秀的中小企业可能因为排队的限制不能及时进入资本市场对自己进行宣传、做相关的股权融资。但是在“新三板”这样一个市场下，他的发行环节就是一个注册制，只要你的企业符合一定的要求，由主办的券商对企业进行持续的督导，那么企业就可以进入资本市场。在整个交易环节，交易制度也参照了“纳斯达克”的做法，例如协议转让等，当然未来一些像连续竞价这样的政策会更有助于市场的繁荣。另外，在融资的功能上，自2013年以来，“新三板”备受国家政策的关注与厚爱，发展得到了极大的推动。仅今年的前5个月，新三板部分便有200多亿元的定增金额，相当程度上解决了一些中小型成长期企业的融资需求。所以，我们说“新三板”正逐渐实现了一些“纳斯达克”的功能，当然我们认为后续还会有一系列的政策、制度红利会逐步推出，包括对企业进行分层的管理、交易等。所以“新三板”会成为未来中国的“纳斯达克”。

顾冰：现今大家都在讨论“大众创业、万众创新”，那这如何实现呢。其实是需要多层次的资本市场。在2013年底，“新三板”企业有350多家，到今年年底有望突破4000家。现在“新三板”每天的交易量几乎等同于2013年整年的交易量。最近国家出了各种政策和利好扶持股权众筹和“新三板”也是基于“大众创业、万众创新”这样的大背景下。

主持人：“新三板”的推出，有哪些作用呢？

刘冉：“新三板”的推出，不仅是支持高新技术产业的政策落实，或者是三板市场的另一次扩容试验，其更重要的意义在于，它为建立全国统一监管下的场外交易市场实现了积极的探索，并已经取得了一定的经验积累。首先，“新三板”的存在，使得高新技术企业的融资不再局限于银行贷款和政府补助。更多的股权投资基金将会因为有了“新三板”的制度保障而主动投资，“新三板”成为企业融资的平台。其次，提高“新三板”企业的治理水平。依照“新三板”规则，公司一旦准备登录“新三板”，就必须在专业机构的指导下先进行股权改革，明晰公司的股权结构和高层职责。同时，“新三板”对挂牌公司的信息披露要求比照上市公司进行设置，很好的促进了企业的规范管理和健康发展，增强了企业的发展后劲。第三，“新三板”的存在。使得价值投资成为可能。无论是个人还是机构投资者，投入新三板公司的资金在短期内不可能收回，即便收回，投资回报率也不会太高。因此对新三板公司的投资更适合以价值投资的方式。第四，“新三板”制度的确立，使得挂牌公司的股权投融资行为被纳入交易系统，同时受到主办券商的督导和证券业协会的监管，自然比投资者单方力量更能抵御风险。第五，股份报价转让系统的搭建，对于已投资“新三板”挂牌公司的私募股权基金来说，成为了一种资本退出的新方式，挂牌企业也因此成为了私募股权基金的另一投资热点。

主持人：目前的市场形势适合投资新三板吗？

刘冉：我们也可以看到，今年以来“新三板”市场进入一个大起大落的过程，在一季度整个指数便有100%的增幅，随着监管层主动对市场降温的一些举措，在今年的4-6月，指数回落了将近30%。“新三板”的投资比较适合对于企业基本面、价值有一个比较清楚判断的投资人来进行投资。“新三板”从目前的估值角度来说，我们觉得还有比较多的机会。今年年初的时候，我和一个做二级市场投资的朋友交流，二级市场投资的收益率其实是非常好的，但他今年在资产配置方面增加了“新三板”的配置。因为前阵子创业板的估值已经到了100多倍的市盈率，但当时“新三板”二级市场的市盈率可能只有50多倍，其中一些优秀的企业，他的定增的市盈率可能在30倍左右，同时，现在各种“新三板”基金、众筹基金可能会参与到企业“新三板”挂牌前的投资，他们的市盈率仅在10倍至20倍之间。

主持人：新三板和主板到底有哪些比较明显的区别呢？

顾冰：除了之前提到的当日涨跌幅不设限，另外一个区別在于投资门槛。现在很多的个人投资人知道有“新三板”，但是他可能觉得自己目前没有办法参与，因为“新三板”之前对于投资人的要求是：投资“新三板”市场的法人机构的注册资本为500万元以上，合伙企业的实缴出资总额为500万元以上，自然人名下前一交易日日终证券类资产市值在500万元以上。除此之外，还要去券商那里开户，还要接受一些适当性审查等等。

刘冉：从“新三板”投资参与者的受众来看，目前主要还是针对机构和一些大户投资人。虽然大家对于降低投资门槛的呼声很高，但是证监会等从保护市场发展的角度来看，目前还是将投资门槛设定在比较高的水平，从二级市场的操作或挂牌后企业的操作来说，还是有这样的要求。但是，随着国家大力支持股权众筹行业的发展，会有一些创新型的手段，其中包括在挂牌前对一些准“新三板”企业以股权众筹等形式对该企业进行增资等，以领投+跟投的形式，一定程度上降低投资“新三板”的门槛。且投资拟上“新三板”企业在时间预期上要比投资主板企业长一些，因为现在国内主板的交投是非常活跃的，投资人的持股周期从几周到几个月不等，而“新三板”的投资周期通常在1-2年。

主持人：刘总刚提到了领投机构是怎样存在？

刘冉：“新三板”或股权众筹的领投机构一般来讲都是专业的股权投资机构，本身对于企业能够进行系统、全面的尽职调查。包括我个人，最近也参与了一些“新三板”企业挂牌前或挂牌后的定增，从我个人角度来看，我是很难对一个企业进行充分的尽调的，包括对投资条款的设计，我个人对企业是没有议价能力的。我相信大部分个人投资人都面临着在一两周之内就要做出投资决策，是一个被动接受的角色。但是如果作为机构投资人，是可以对企业进行一定的尽调，包括根据风险情况对于投资条款进行一些特定的设计，通过这些手段来降低投资的风险。所以领投机构除了对项目价值的发掘以外，同时也要帮助跟投入去进行风险的控制及防范。

主持人：领投机构如何来进行风险防范呢？

顾冰：我觉得“新三板”市场是介于一级市场和二级市场之间的，“新三板”企业在信息披露的程度上可能不如上市公司，但企业属于成长期，企业发展有非常多的机会。加之如果主板、创业板的IPO要暂停或者放缓，那么会有相当多的企业选择“新三板”。对于“新三板”的投资机构来说，还是要辨别企业的价值。举例来说，我们可能需要解决一些条款的问题、投资协议的问题、估值的问题等。另外就跟我们投资其他企业一样，判断企业的成长价值，考虑如何退出，如果不能退出怎么办。这不同于以往成立一个基金。是打包投资的概念。例如我们基金一共投了10家企业，其中如果3-4家成功了，那也已经给基金带来不错的收益。现在如果用股权众筹的方式来进入“新三板”的确能解决投资门槛过高的问题，因为我们通过股权众筹。能将投资门槛降低到10万、20万，就拥有投资准“新三板”原始股的机会。加之这波调整之后，很多PE都降到了5-10倍之间，但如果挂牌成功的话，会自然而然的会有相应的成长。当然中间会有一定的风险，需要我们投资机构去做一个判断，也需要我们投资人擦亮双眼。

刘冉：领投机构通常代表了他背后投资人的利益。一般企业家愿意跟一家或少量的投资机构进行协商，也是为了提高整个投资的效率。站在领投机构的角度上，肯定会根据项目的风险、投资的价格、退出的保障机制等对企业做出判断，针对以上内容和企业协商制定一些投资保障措施来保障投资的退出。举个例子，我们最近对一个拟上“新三板”的企业做了一个投资接洽，在投资谈判的过程中，首先对企业的价值我们是肯定的，是受益于“一带一路”的龙头企业，在其细分领域也是排在第一位的，每年有3000多万的净利润，并保持着20%-30%的成长。但我们也要站着投资人的角度考虑在未来这个企业有没有挂牌失败的风险，所以我们会和企业的大股东去谈，万一挂牌失败，企业采取进行回购等措施。

主持人：对于新三板这样一个全新的投资领域，大部分投资者所关心的还是如何选择新三板企业？以及如何选择新三板投资机构？

顾冰：在五六年前，出现很多企业融资，但最后演变成了非法集资。所以个人投资人在选择以“新三板”为目标的企业进行投资的时候，首先要看领投机构过去有没有相关行业经验，机构的基金经理过去的从业经历是怎样的，其次了解参与的众筹平台之前做了哪些工作，第三看一些主签约的券商是否签约，第四是否有企业相关审计报告，第五投资协议中是否给出了一些约束，例如挂牌失败的解决办法等。对于拟上“新三板”的企业要求是：（1）依法设立且存续满两年；（2）业务明确，具有持续经营能力；（3）公司治理机制健全，合法规范经营；（4）股权明晰，股票发行和转让行为合法合规；（5）主办券商推荐并持续督导；（6）全国股份转让系统公司要求的其他条件。

刘冉：“新三板”投资毕竟是新鲜的事物，很多领投机构本身也缺乏“新三板”的投资经验，而且很多“新三板”的基金采用“2+1”的周期，许多的业绩在短时间内无法充分比较。股权众筹则是对个案进行评估。首先，看这个领投机构是不是一个正规的投资机构，有相关的股权投资的经验。其次，大家可以从具体的项目去判断，针对该项目相关的尽调工作是否完成，是否有相应文件支持。同时“新三板”的投资优于早期的天使投资一点是“新三板”企业一般有一个比较长的经营历史，我们可以通过了解企业过往经营状况、诚信状况以及启动此次融资的动机去判断企业的优劣和未来的发展前景。

主持人：顾总对“新三板”有什么看法？

顾冰：相比于主板市场和创业板市场，新三板市场最明显的区别便是投资门槛的降低。由于投资门槛的降低，许多小贷公司、研发公司以及有所亏损但未来有发展前景的公司，在主板市场无法找到自己的位置，却可以在新三板市场拥有一席之地。这样一来，被投企业不仅融入了资金，同时也融入了投资人的资源。推动了行业的多样性，也给了投资者更大的选择空间。

主持人：什么样的企业可以进入“新三板”挂牌呢？

顾冰：我认为能进入“新三板”的企业大致分为三类，第一类是具有科创背景，有一定技术的企业；第二类是有一定应收，专注于细分市场的企业：第三类是制造40和工业4.0。这些企业有发展前景，具有较高的成长陸，投资者可以选择类似的“新三板”企业进行投资。爱创业也发现了这样的趋势，过去在爱创业推出的项目多为早期或处于成长期的企业。但和很多投资人沟通后，发现大家有投资“新三板”的需求，所以近期也会和刘总合作，在平台上会有一些优质的准“新三板”项目推荐，欢迎大家登陆爱创业官网（www.ichuangye.com）进行查看。

主持人：在投资过程中，众筹平台承担什么样的角色？

顾冰：因为个人投资人购买“新三板”基金的需求金额较高，大致在100万至200万元，而若将新三板放到众筹平台上进行众筹，需求金额就会被拆成10万-20万元，不仅降低了对投资者的资金要求，还增加了投资者的可选择的领域。与此同时，因为领投机构要将工作重心放在筛选优质项目、完成项目尽调上，在个人投资人的沟通上，就需要众筹平台来进行，披露给个人投资者“新三板”项目的基本信息、退出机制与时限等方面的资料，同时答疑解惑。

“新三板”概念是未来的投资热点，“新三板”股权众筹也是未来投资者的热门选择，爱创业股权众筹平台会逐步推出一些精挑细选的“新三板”众筹项目，欢迎投资者登陆爱创业官方网站（www.ichuangye.com）查看具体项目信息。