2016，博弈上行的重头戏

苏红宇

风起于青萍之末，在即将过去的12月，我们回顾了2015年发生在证券市场的跌宕起伏，但伴随着最后一股政策之风，不难感受到2016年证券市场的多只“靴子”将要落地。新的一年，市场有望从激情走向温情，政策红利将进一步为资本市场的参与者保驾护航。

注册制“靴子”待落地

近一年来，围绕整个资本市场谈论最多的就是注册制，它可谓“小步慢跑”，吊足了各方参与者的胃口。

“注册制，2016年一定会顺利推出。”同济大学法律系副教授、金融衍生品研究所所长刘春彦对《经济》记者说。如若注册制落地，无疑是中国资本市场的一次“成人礼”。在12月9日的国务院常务会议上，审议通过了拟提请全国人大常委会审议的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用<中华人民共和国证券法>有关规定的决定（草案）》。草案明确，在决定施行之日起两年内，授权对拟在上交所、深交所上市交易的股票公开发行实行注册制制度。

寥寥数语，却意义非凡。这意味着，注册制改革将在《证券法》修订之前先行落地，打破了很多投资者的预期。注册制推出时间的明确终于让悬在市场上的那只“靴子”落地了，对于2016年政策的出台，多方业内人士均表示可以预期。

众所周知，中国股市成立25年来，虽经不断改革与发展，但仍无法摆脱诸多顽疾的困扰与折磨，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新就对《经济》记者表示，“其中最突出的问题是A股‘上市难、退市更难’，以及垃圾股‘死不退市’的恶梦，其次是A股‘暴涨暴跌、短牛慢熊’的市场格局，经常将投资者折磨得死去活来、痛不欲生，A股的‘政策市’也严重阻碍了市场化、法治化、国际化改革进程，并为IPO审批制预留了权力寻租的腐败空间”。

但需要强调的是，注册制改革不会一步到位，将会渐进式推进。中国人民大学金融与证券研究所教授李永森向《经济》记者解释，“注册制不是大家想像的一步到位，目前最有可能的是在交易所市场实行，因为新三板市场门槛、运行情况以及市场化色彩相对比主板浓一些，注册制是一个渐进式的过程，市场化的程度会不断提升，行政的色彩会不断弱化，所以2016年上半年注册制落地场内市场的可能性更大”。

中国人民大学金融信息中心主任杨健也对《经济》记者表示，“注册制的推行，目前只是一个概念，并没有说主板一定推行，美国目前也只有纳斯达克是注册制，渐进式的方式也最适合中国国情”。

中国社会科学院金融研究所所长助理杨涛也表示，一旦注册制政策落地，“还要注意与注册制配套的相关法律法规，否则注册制也可能是个灾难”。

刘春彦也对此表示赞同，“注册制的政策出台后，要强化一些相关的制度，例如上市公司信息披露以及国家相关法律对信息披露有虚假陈述、欺诈的严格制裁”。

新《证券法》快马加鞭

抛开注册制，《证券法》的修订也时刻牵动人心，据了解，修订草案共涉及5个方面的主要内容，包括实行股票发行注册制，建立健全多层次资本市场体系，加强投资者保护，推动证券行业创新发展，简政放权、加强事中事后监管。根据原计划，《证券法》修订草案经过2015年4月20日至24日召开的十二届全国人大常委会第十四次会议的初审之后，应于2015年8月进行二审，并且最快在10月完成三审。三审完成后，《证券法》修订案就可以正式出台了。

但从目前的情况来看，《证券法》修订案只是如期进行了初审。二审与三审均未能按计划进行。对此，负责审议《证券法》修订草案的全国人大财经委副主任委员吴晓灵公开表示：“《证券法》（修订草案）的二审最快也得12月，后面的三审以及出台只能等2016年了”。

如此一来，《证券法》修订案的出台让2016年的资本市场又多了一重期待，新法“扔靴”一事，有业内人士却给出了不同看法。刘春彦就表示，“由于受到了2015年6、7月份股票市场异常波动的影响，二审已经延后了，所以2016年二审是有可能的，三审目前看没办法确定。同时，由于国务院提请全国人大审议的注册制发行先于新《证券法》一事本身说明了《证券法》修改的进程要延后”。

毕竟2015年年内这场股灾暴露出中国股市的很多问题，决策层需要对此进行总结，找到解决问题的办法，并最终立法，以避免股灾重演。李永森也对此解释，“新《证券法》对注册制而言可能更重要，但是目前《证券法》修改并不仅仅是为了注册制而修改，它涉及到很多层面，其他的变化包括机构投资者的发展、市场规模、交易机制等。法律的修订有固有的程序，所以《证券法》修订内容上也需要一定的周期”。

对于旧有法律中亟待解决的问题，市场期待新法到来已然迫在眉睫，董登新告诉记者，新的《证券法》除了赋予注册制以合法地位，还解决了“证券”本身的范畴，“过去的《证券法》只界定了股票和债券两个品种，新法会不会把证券的范畴进行拓展是大家期待的，另外目前《证券法》里也未涉及到证券交易中的杠杆交易，这在新法里有也应该有所体现，市场普遍认为证券犯罪的量刑和定罪力度不够，也期待新法做出重大的修改”。

但《证券法》的修订显然不能是无期限的，杨涛也表示，目前来看，《证券法》修订也在不断加快，2016年新法出台概率很大。

资产证券化连续爆发

按目前新三板企业的挂牌速度来看，2016年挂牌企业有望突破一万家。随着挂牌企业数量的增多，新三板市场企业良莠不齐、做市商供求不平衡等问题也开始凸显，而即将落地的分层制度或将成为完善市场的一剂良药。

李永森告诉记者，挂牌企业数量的增加导致市场良莠不齐，企业情况差别很大，分层方案的出台可谓雪中送炭，分层机制虽已板上钉钉，但是否一步到位还不确定。“因为分层之后还会涉及到例如转板问题、不同层次交易机制问题、信息披露问题、甚至对应的投资者门槛问题，这都有赖于分层实施差异化的制度设计”。

“分层的管理办法还会不断地改进”，董登新说，目前，意见稿还是带有比较强的功利性，监管最主要的就是信息披露，对比国外的场外市场，其分层救市是按照监管的目标导向和功能导向去做，也就是按照信息披露的质量去分层，而目前我国的新三板分层是按照财务指标去分，这是否有效还有待时间的检验。

对比新三板的发展热度，我国的资产证券化市场也不甘落后。近年来中国资产证券化出现爆发式增长。有数据显示，截至2015年11月底，我国资产证券化发行总量超过4851亿元，存量规模超过4000亿元，已超过2014年全年的市场规模。2016年的资产证券化市场会是一番什么样的景象？

目前，市场普遍认为，预期2016年资产证券化发行量会超过2015年，杨涛解释称，“从趋势上看资产证券化市场还会继续膨胀，首先来自于需求方面，资产证券化类似于直接金融和间接金融之外的第三方结构化融资模式，随着我国金融需求的改变，资产证券化前景很大，这从国外的发展历程看有很多可借鉴的经验”。

未来一年，协调监管模式的创新，也为资产证券化产品的发展提供了更多的空间和条件。从金融自身角度来说，中国资产总量近年来上升得非常快，但是各类金融资产流动性普遍不足，资产证券化有利于盘活资产存量。“综合来看，资产证券化市场会有一个快速的爆发式增长，但在这个过程中，风险防范非常重要，一方面要防止结构性风险转化为系统性风险，另一方面还要打破刚性兑付，所以也要面对挑战。”杨涛说。

但也有业内人士向记者表示，资产证券化在我们国家还处在起步阶段。对此董登新解释道，“市场目前还缺乏人气，投资者对证券化产品的了解还不够，资产证券化产品的开发专业性较强，需要大量的人才储备，目前市场缺乏创新。但总体看，2016年资产证券化市场处在快速扩容的过程中”。

股市暗流涌动 波涛不再

看过2016年资本市场的几枚重磅利好，一切还是要回归到投资者最为关注的股市。展望2016年股票市场，到底有多少资金能流入，是市场关心的焦点问题。回顾过去3年，股市由2013年存量资金博弈到2014年增量资金入市，再到2015年上半年场外资金疯狂入市，伴随着股价呈现出了不同的表现。在利率不断下行的背景下，2016年股市将会朝着什么样的方向发展？

可以看出，券商对2016年行情的高涨预期明显回落，不再慷慨激昂、铿锵有力地扬言看多，反倒显得有些纠结谨慎、保守低调。随着政策面宽松，大类资产配置有向A股转移的趋势，经过了2015年的异常波动，2016年的证券市场将恢复常态，走向平稳。

中国人民大学金融学院副院长赵锡军向《经济》记者解释，“2016年，是投资者风险意识占主导地位的一年，在风险意识下，投资相对比较谨慎，谨慎下市场活跃度就会受到影响，因此投资热度会降低”。

除了投资人自身风险意识的影响，监管意识的改变也会带来相应的影响，“2015年的大波动，监管层也具有一定的责任，也应该吸取经验教训，而不是任由市场所说的‘4000点才是牛市的开始’。”刘春彦说。

杨涛也表示2015股市已经受到了大涨的冲击，上半年股市的暴涨也脱离了基本面，是短期大量资金涌入造成的失衡，“现在来看，一切都以‘练好内功’为前提，政策层也多次强调要强化资本市场原有最基础的功能也就是融资。2016年股市大涨大跌的可能性都很小，这是因为暴涨的条件开始减少，另一方面，随着一系列夯实政策的出台，投资者信心也会进一步强化，所以暴跌的可能性比较小，走稳的可能性最大”。

但平静之余，2016年证券市场从容量上来看多少还是会有变化，杨健告诉记者，“一切围绕着注册制的实施，在证券市场的总体市值上会有很大的变化，其次，在这个过程中，资金方面变化的趋势是社保基金，养老基金的入市”。

人社部新闻发言人李忠10月27日在新闻发布会上透露，人社部将抓紧开展工作，按照2016年启动实施基本养老保险基金投资运营工作的目标，尽快出台委托投资资金归集和划拨的办法，确保地方委托资金及时到位。按照上述规定，最终我国养老保险基金中有6000亿元左右可以入市。这会带来对市场投资的影响。

对此，杨健表示，股票的供给有大幅度增加，资金也有大幅度的增加，这会对2016年的股市造成一定幅度的震荡。“跟国际市场的接轨，也就是外部资金的流入流出在2016年的证券市场占比非常大，所以外部的供给和需求对2016年的股市也会形成震荡。”

总体上看，2016年的股票市场可能是上下震动寻找方向的时期，李永森表示，上涨和下跌的幅度都会远远低于2015年，股票市场有望沿“稳定、修复、建设”的路径，把握好市场稳定、修复与临时性措施有序退出的节奏，护航注册制平稳实施。2015年年关将至，“饱经沧桑”的投资者们，都希望2016年能安安静静地迎接一头温情脉脉、稳重踏实的“黄牛”到来。