蓝筹股仍是最安全的选择

胡语文

2015年4月份的经济数据逐步企稳，包括PMI、克强指数等均出现好转，基本反映经济在4月已经触底回升。而5月份股市的开跌的确有些措手不及，如果说经济好转，股市就开跌，这个逻辑倒未必正确。截至4月30日，上市公司2014年年报绝大多数已经披露完毕。数据分析表明，沪市上市公司的共实现利润2.06万亿，同比增长4.99%，较2013年的13.06%有较大幅度的回落，说明业绩底没有在2014年出现。

同时，2014年沪市公司经营现金流净额1.51万亿元，同比增长16%，较上年有一定的回升。从经营现金流对利润的前瞻性作用来看，2015年沪市公司出现业绩见底的可能性偏大，尤其是考虑到减税和降息对企业成本的减少乃至利润的改善的影响。

我们在上周的策略中曾经谈到，巴菲特在1977年《财富》杂志发表了一篇在日后非常有影响力的文章——《通胀时期该如何投资》，在这篇文章中，巴菲特认为，从影响ROE的5个因素——利润率、资产周转率、税负成本、财务成本和财务杠杆——从这5个因素来看，企业在短期改善利润率和资产周转率的难度很大，而在经济不景气或高通胀的环境下，由于利率居高不下，财务成本所带来的压力使得企业也不可能进一步借债或增加财务杠杆。最终，企业盈利的提升只能取决于税率和利率的改善。

考虑到目前政策仍在确保利率下行及降低企业融资成本，而简政放权和减税的过程仍在不断推进中，因此，上市公司未来业绩的提升是可以乐观预期的。而股市的大幅上涨恰恰最终是反映了这种业绩回升的预期。

所以，我们总结了政策底会提前于市场底，市场底先于业绩底，而业绩底先于经济底。

投资者除了赚取企业的盈利回报，还可以从估值波动中赚取差价。巴菲特认为，作为投资者，要提高投资回报率，只能依靠以下三个因子来提升：账面价值和市场价值的关系（即估值波动）、税率和通胀率。

现在最关键的问题是，低估值的投资机会是否仍然存在。截至2014年4月底，A、B股总市值已经超过60万亿，相对2014年64万亿GDP而言，证券化率接近100%，整体来看，市场低估值的环境已经不存在了。

从估值结构角度来看，蓝筹股的整体估值仍然不高。以上证50为例，截至2015年5月8日，市盈率在12.4倍，市净率在1.69倍；而银行、券商、保险及煤炭等多数股票估值仍然具有一定的安全边际，所以，大盘股基本上相比中小创要安全很多。

当然，对一些公募机构而言，由于采用了相对排名的考核机制，由于创业板涨幅惊人及趋势仍然向上，为了避免排名落后，反而不敢参与涨幅落后的低估值蓝筹股。公募的风格越来越接近散户化，这对市场环境的培育反而不利。要改变这种投机的市场环境，必须改变公募的考核机制，即从关注相对排名变成考核绝对收益，这是扭转目前A股市场投机过盛的气氛的重要一环。

否则，公募基金仍可能以追涨杀跌来决定投资决策，而不是从实体企业经营的角度来投资企业股权和股票。

最后，对于那些继续坚守低估值蓝筹股整体的投资者而言，5月初的市场大跌正好清洗了浮筹，降低了杠杆风险，为新一轮的上涨提供了有利的环境。最近监管层强调以市盈率作为融资标的折算率设定的主要参考标准的提出，对于上证180和深圳100的指标股当然是利好，未来可以预期会有越来越多的政策推动资金回归蓝筹股。正如巴菲特所言，投资者的不幸的简单原因就在于他们不能安安静静的等待。希望蓝筹股的投资安心抱着自己的低估值蓝筹股入眠。