行为金融理论对个人投资者行为影响分析

作者简介：付羿峰（1991-），男，汉族，湖南湘潭市人，学生，金融硕士，湘潭大学商学院金融学专业，研究方向：行为金融

摘要：近些年来来行为金融学在投资领域应用得到了进一步发展，不仅仅是在学术研究中获得更多的重视，而且在实践过程中得到了广泛的应用，特别是集中在金融市场上解释很多传统金融学所无法解释的异常现象，让我们开启了一个不同的角度来看待金融市场的运行和变化。当前中国证券市场非理性现象比比皆是，而本文主要研究的就是行为金融应用在投资中对个人投资者情绪的分析和认识，尤其是对个人投资行为的影响值得深层次的研究。

关键词：金融理论；个人投资

一、引言

2013年诺贝尔经济学奖颁给了三位学者，其中一位是行为金融学的奠基人罗伯特·席勒。为什么会颁给行为金融学家，而行为金融学的重要之处在哪里呢？这可以从席勒所写的《动物精神》一书中一窥端倪，“动物精神，这种人类的心理本能，驱动着我们的经济和市场”。

行为金融学是由行为经济学所延伸出来的一个分支学科，其融合了金融学、心理学、行为学、社会学等学科为一体，以试图揭示金融市场出现的非理性行为以及决策的规律。Thaler称行为金融为“思路开放式金融研究”（1993）。但行为金融学其实与现代金融学在本质上并没有很大的差异，其中唯一的差别是行为金融学利用了与投资者信念、偏好和决策相关的情感心理学、认知心理学以及社会心理学的研究（Statman Meir，1999）。

Hsee认为行为金融学是将行为科学、心理学以及认知科学上的一些成果运用到了金融市场中而产生的学科（2000）。行为金融学确实在很大程度受到了现代认知心理学的影响，它将心理学作为研究金融问题的一种工具，其对投资者心理和证券市场效率的研究来源于对一般经济主体心理和商品市场价格的研究。

Fuller（2000）认为行为金融理论研究投资者“心理过失”是如何产生的。它承认了经济人理性在传统解释范围内的有效性，但不同之处在于把它视为了一种特例，只有把理性与理性之外的其他部分结合起来，才能构成人类行为的整体。

行为金融学与传统金融学存在差异，主要集中在三个方面，一是信息处理，二是形式是否影响决策，三是市场是否有效。而恰恰是这些差异导致了很多市场失效或异常的现象无法得到传统金融理论解释，所以行为金融学对标准金融学做出了一些修正，首先，人们的行为偏差其实是系统性的，其次认为套利实际上是有限的。从而在此基础上别开蹊径的提出了新的假设和理论。

行为金融学对传统金融理论最重要的修正是对理性人假设的修正，首先，行为金融学认为投资者是有限理性的，投资者会犯错误；其次在绝大多数的时候，市场中的理性和有限理性的投资者们都在起作用，而并非单由传统金融理论中所说的理性投资者最终来决定价格。同时因为人们存在认知过程的偏差和情绪、心态、偏好等心理方面的原因，投资者是无法用理性人的方式对市场做出无偏估计的。

二、行为金融学理论介绍

行为金融学认为，证券的市场价格并不只是由证券的内在价值所决定，且在很大程度上受到了投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有很大的影响。它是与有效市场假说相对应的一种学说，其理论基础建立在期望理论和行为组合理论基础上，所衍生的投资行为模型有BSV模型、HS模型、DHS模型、羊群效应模型等。

Shleifer（2000）认为行为金融学是研究竞争市场上人类易犯的错误，但又不局限于此，而是把这些错误放置到竞争性的金融市场去考虑。本文主要介绍两种与本文最相关的行为金融理论来浅析行为金融的思路和逻辑。

（一）羊群效应

羊群效应指的是在一种信息引导下，投资者观察他人行为并受其的影响而放弃自己的独立思考，做出与其他人相似的决策的现象。羊群效应在证券市场中表现的尤为强烈，模仿他人进行决策、跟风买入股票、下跌时恐慌斩仓均是非常常见的现象。

（二）过度反应

过度反应在二级证券市场非常常见，即“朝一个方向剧烈的股票价格运动会在随后的时期内出现反向的修正过程”，简而言之，投资者在交易过程中往往会对突发性的信息产生“过度反应”，这种非理性偏差会使投资者对信息的处理和决策产生过激的行为，从而引起股票价格的剧烈变动，当这种变动经过时间的修复，通常会以反向的方式回归真实的水平。

三、行为金融的角度分析市场

上证指数从2014年7月2000多点启动直至2015年6月5178点不到一年的疯狂，再从5178点往下砸破3000点，市场在不到两年时间完成了一轮完美的牛熊转换，并在此期间出现无数次行为金融的经典范例。如上涨期间的跟风追涨，下跌期间的杀跌砍仓，昙花一现的熔断机制也在一定程度上放大了投资者的恐惧心理，这使得当时股市的下跌速度有所加快，这不正是跟风操作所引发的羊群效应吗？如大量股票在短时间翻了数倍又从高点迅速的跌回原点，这难道不是过度反应的体现吗？

这种非理性现象在市场中是始终存在的，举个例子，澳柯玛是我国一家上市冷柜制造公司，但在2008年奥巴马当选为总统期间，澳柯玛出现了三个涨停提前做出了反应，当选后又出现过一次涨停，而这段时间上证指数处于连续下跌的过程。随后2012年奥巴马连任的时段澳柯玛也出现了相应的联动，当选消息出来的下午出现反常上涨的异动。两者除了名字相似以外没有任何联系，为什么澳柯玛却因奥巴马的当选而出现异动呢？这在传统金融学上是无法理解的，而是一种非理性的反应，这种非理性反应正在行为金融学的研究范围之内。

四、对个人投资者的影响

对于个人投资者来说，在证券市场中持续地获利是非常困难的一件事情，尤其是在市场乱象纷呈，各种非理性现象频出的时候，所以要了解行为金融现象的影响以及如何利用它们。

长期的大趋势，尤其是在下跌趋势中，是不会很快反转的。这取决于羊群效应和过度反应结束效应的时机，它们常常会维持一段令人难以忍受的时间，伴随难以计数的假信号，造成很多交易者要么惨遭洗盘出场、要么逆势死扛爆仓。而只有发挥耐心和严守纪律，等候技术或系统告诉真实的反转已经发生时才能幸免于难。

用“毕其功于一役”的赌博心态在市场中投资是一种可怕的行为。投资者的情绪常常被各种行为金融现象影响，但我们知道投资者往往只会在不利的亏损状态时才更愿意博，但此时亏损的概率最大，而且亏损的代价更大。面对过大的损失，投资者往往会彻底转为听天由命的心态。所以，当投资者亏损到麻木而想放任自流时，正是最需要清醒且退出的时候。

所以对于个人投资者而言，如果进行证券投资那么只能做股价的上升通道，当上升通道中回调到位，遇到心理支撑价位，一旦涨势的继续进行确认了，在这种时候进场操作才能相对安全，利用羊群效应的跟风之众以及由股价信息刺激的过度反应就能有更大概率的胜率在这个市场中存活下来。

五、结论与建议

Shiller（1997）认为行为金融学是从人们决策时的实际心理特征入手来研究投资者的投资决策行为的。所以我们可以从心理学出发分析投资者应该怎样避免收到行为金融学中这些现象的误导。

人们的常识中经常把在投资决策中犯的错误归因于是情绪干扰了行为，但真的是如此吗？从现代心理学上我们知道在因果关系上实际是反过来的，大部分情况是行为会影响情绪。举一个例子，当你情绪平静时举起椅子砸在地上，你会突如其来的感觉到愤怒和不安，这是很常见的现象，因为做了一些看似带有某种情绪才会做的事从而唤醒了这种情绪。

故而，人们在交易时真是因为情绪失控而导致胡乱买进卖出吗？其实让我们回顾每个细节会发现，往往正是因为没有计划和规则的买进卖出而引发了情绪失控，因为没有计划的随意操作得到的反馈往往是亏损的，得到亏损反馈的第一反应往往是继续操作挽回损失，头脑发热的再次操作自然不会得到好结果，从而循环不休，直至产生巨大亏损，这也是投资者在投资中常见的情形。

以上的分析是为了竖立一个正确的观念，不要把错误推给情绪而忽略了真正的原因：无计划的操作、没有耐心地捕捉有把握的机会。交易更多的决定于交易时的心态和正确的理念，而具体到操作中则是输入到潜意识中形成条件反射的本能，而这需要专业化的训练。

羊群效应和过度反应是我国的投资者比较显著和常见的特点。普及行为金融知识、规范信息的披露并警惕股市中发生的羊群效应和过度反应程度，这对我国证券市场的进一步规范以及投资者的不断成熟具有很好的积极意义。（作者单位：湘潭大学商学院）

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