互联网金融投资者保护机制下信息披露理念审视

武玉胜

（中央财经大学法学院，北京　100081）



互联网金融投资者保护机制下信息披露理念审视

武玉胜

（中央财经大学法学院，北京100081）

［摘要］互联网金融投资风险的频发会严重侵害投资者的基本权益，乃至成为社会不稳定因素。如何防范互联网金融风险，维护互联网金融投资者的利益，已成为亟须解决的经济社会发展问题。互联网金融本质上仍是金融，所以必须回归金融的本质规律，认清金融投资的风险要素。在此基础上，回归金融监管的本质，创新金融监管理念，特别是借鉴我国证券市场的信息披露制度，摈弃传统的“家长式”保护主义的监管理念，建立起以“信息披露为中心”的监管理念，使投资者依据互联网金融平台提供的充分信息披露，作出合乎市场的价值判断与投资选择。在实现这一监管理念转型的基础上，真正实现“买者自负”的金融市场准则。

［关键词］互联网金融；投资者保护；信息披露

2016年1月31日，新华社发表题为“e租宝，非法集资案真相调查”的报道，揭开了这个曾经风靡全国的互联网金融平台的真实面目。“e租宝”自2014年7月作为网络借贷平台正式上线，至2015年12月被查封，其以高额利息为诱饵，虚构融资租赁项目，持续采用借新还旧、自我担保等方式非法吸收大量公众资金。经警方初步认定，“e租宝”实际吸收资金500余亿元，涉及的投资者多达90万人。［1］

“e租宝”网贷平台利用假项目、假三方、假担保，打着“网络金融”的旗号非法集资高达500多亿元。令人瞠目结舌时，更应反省深思，为何当今的互联网金融如此之滥？以网贷平台、股权众筹等为代表的互联网金融迅速发展，同时也加剧了金融风险隐患，对投资者利益保护构成了严重威胁。

通过分析可以看出，“e租宝”庞氏骗局的败露可以说是意料之中的，只是由于市场信息的不对称，导致投资者迟迟没有辨识到这个骗局。在互联网金融大行其道的今天，金融投资者权益保护不容小觑，如何识别风险，预防类似金融侵权事件频繁发生，已经成为构建健康、有序的互联网金融市场亟待解决的问题。

一、互联网金融发展的市场基础要素——信用与信息

（一）互联网金融的本质——信用与信息的融合

互联网金融是传统金融机构与互联网公司利用信息技术实现资金融通、支付、投资和信息中介服务的新型金融业务模式。其业态模式主要包括互联网支付、网络借贷、股权众筹融资、互联网基金销售、互联网保险、互联网信托等形式。［2］互联网金融本质上还是金融，金融的核心是信用。互联网金融同样也是信用交易的市场，依赖于信息和信用的匹配达成资金的融通。互联网技术是作为信用与信息高效、便捷的撮合手段，从而实现融资便利。互联网金融的这种属性，决定了其不会改变金融风险隐蔽性、传染性、广泛性和突发性的特点，仍然对融资主体信用是一种考验。［3］加强互联网金融监管，是促进互联网金融健康发展的内在要求。

互联网金融将线下的融资活动，通过互联网平台发展成为线上融资，又决定了其具有深刻的互联网基因。互联网基因更多表现在信息的提供与获取上。由于网络信息的提供与获取模糊不定，或是信息泛滥，不能准确识别，在互联网金融业务高收益、低门槛、灵活投资的掩盖下，互联网金融俨然成为了迎合中小投资者的投资渠道。这种快速发展起来的线上融资业务，由于平台业务模式的不可持续和业务运作的不透明，很多都演变为类似“e租宝”的非法集资活动，致使互联网金融违背了遵循服务实体经济、服从宏观调控和维护金融稳定的初衷，更是严重侵犯了众多投资者的合法权益。

（二）信息披露制度是投资者保护的基石

“公开是医治现代工业社会疾病的良药，就如同阳光是最好的消毒剂，灯光是最好的警察。”［4］这是美国最高法院大法官路易斯·布兰迪在描述金融市场公开思想时说过的一句广为流传的话。市场信息公开是市场监管的主要手段，在信息披露市场监管理念下，投资者利益保护也更多地依赖于有效的信息披露制度。

作为投资者，投资的目的在于最大程度获取投资收益，与此同时就不可避免地要承担一定的投资风险。互联网金融市场迅猛发展，但相关市场制度还未健全完善，从而出现了很多始料未及的金融风险事件。信息披露制度的要义在于使与投资相关的信息充分披露，让投资者充分识别与判断，保证投资风险与收益相匹配。

从市场监管的逻辑来看，信息披露制度的建立至关重要。从我国以往的资本市场监管经验来看，政府更多地将重点放在了事前的审核监督，并且担当着“家长式”保护主义的角色，以期望监管到位与有效。然而实践证明，在这种监管思路下，不管是市场还是投资者都是不认账的。更加可怕的是，这种监管理念下，投资者越来越没有所谓的“风险自负”的投资风险意识，以至于一旦发生金融风险事件，就会有大批投资者试图通过上访示威、堵截有关政府部门的方式“维权”。从“风险自负”的角度而言，其内在的逻辑是建立在充分有效的信息披露之上，只有建立起完备的信息披露制度，才能有理由让投资者“风险自负”。所以，政府的角色不应是“家长式”的保护，而是要竭力建立健全金融市场信息披露制度与规则，从而更好地实现投资者保护，维护良好的金融市场秩序。

二、信息披露理念的新视角

（一）金融创新下信息披露理念创新依据

金融市场的功能在于资金的融通，可以视为资金的融入和融出。若是将该资金的融通进一步分解为两个端口，那么便存在资金的来源端和投放端，来源端即资金的融入，而投放端即资金的融出，或者说资金的投放去向。任何金融业务的创新繁衍，仍然遵循这一金融基本规律。在该金融基本规律的基础上，我们便可以找到金融市场监管的一般逻辑，即通过对资金的来源与去向实现对金融投资的监管，而通过信息披露正是实现对资金两个端口监管的有效手段。通过上述理论分析，我们找出了信息披露理念创新的一般思路，也找到了信息披露理念创新的金融规律依据。

金融市场的发展变化，特别是互联网金融市场方兴未艾，给我国金融市场带来了新的发展动力。首先表现为金融细分市场的多元化，从线上金融与线下金融二分法来审视，近几年线上金融的融资比例快速提高，已然成为我国金融市场的重要组成部分。从线上金融的发展模式来看，主要有网络借贷平台，股权众筹及与基金、信托、保险有关的互联网产品平台。其次，金融交易平台的多样化，从场内交易与场外交易的二分法来审视，近几年的场外交易平台发展迅速，而场外平台与互联网平台的嵌合更是使金融交易平台多样繁杂。再次，交易形式创新化，从以往的货银对付、期货交易，逐渐创新出糅合资金杠杆、场外配资的结构性交易和非标准化交易形式。以上这些金融市场的变化，无疑给中小投资者带来了更大的投资机会与投资便利。但不可否认的是，这些市场创新也加剧了投资者信息不对称的程度，进而引起金融风险的加剧和多发，对投资者利益保护构成巨大威胁。而解决这一困境的有效途径仍然是信息披露制度的建立健全，打破信息不对称的困局，形成一个可供投资者准确做出投资判断的信息市场。这也是互联网金融市场信息披露制度理论创新与发展的现实依据。

对信息披露制度的理解与认识，以往过多局限于证券市场。通过以上对互联网金融本质规律与互联网金融市场的分析可以得出这样的结论，与证券市场相似，其内在的规律和逻辑与证券市场并无二致，互联网金融市场同样需要有效的信息披露，需要构建完善的信息披露制度来实现投资者保护。

（二）金融监管中信息披露主义的审视

信息披露制度是证券市场健康运行的保障，是投资者权益保护的利器。中国证券市场经历了从无到有、从小到大的发展过程，其市场制度建设也在不断完善中渐趋成熟。其中对于证券市场的监管也在市场创新下有所改革。股票发行“注册制”改革的推进，意味着我国的证券监管由实质审核转向形式审核，由“盈利中心主义”转向“信息披露中心主义”。

从我国现行的证券监管规则来看，我国证券监管的理念仍属于“盈利中心主义”，如不允许处于亏损状态的企业发行上市、连续多年亏损的上市公司会强制退市，以及公司盈利分红政策上都受到一定监管。［5］此类现行规则说明，我国仍然是“家长式”的保护主义，期望以充分的监管实现对企业的价值判断与兜底。而对比美国证券市场，则可以说是“信息披露中心主义”的典范。其证券市场的公开发行对于企业的盈利并未有实质要求，而是通过规范企业公开信息披露，使企业完全暴露于投资者的视线中，让投资者自行判断其投资价值。

随着股票发行“注册制”改革的实现，由“盈利中心主义”到“信息披露中心主义”的监管转向已是必然。随着金融市场创新的巨大发展，类比证券市场的信息披露制度的完善与革新，互联网金融业务的发展同样需要建立起以“信息披露中心主义”的监管理念。通过健全互联网金融行业信息披露制度，才能防范类似“e租宝”这类金融欺诈行为，同时让市场形成适当的风险定价机制，让投资者依据充分的信息披露作出投资价值判断。

（三）信息披露理念的新视角

以网络借贷平台为例，原本是以小微企业主和个体自然人等传统金融无法覆盖的群体为对象，化解小微企业融资难困境，对在“大众创业，万众创新”时代背景下的创新创业具有积极的推动作用。但目前网络借贷平台的发展已经背离了服务小微企业的方向，有些平台开始切入地方基建融资以及房地产融资等融资额动辄数千万元甚至上亿元的项目；有些平台在2015年上半年切入股票配资等鼓励投机的交易中；还有一些类似“e租宝”的平台以网络借贷平台之名行非法集资之实。［6］“e租宝”这种左手倒右手的“庞氏骗局”能够轻易掩人耳目，很大原因就在于对其平台资金的投放使用完全处于“无知”状态，才会让其通过虚构假项目、假三方、假担保的手段非法集资几百亿。由此可以深刻反思互联网金融平台的信息披露制度对于识别风险、预防风险的重要性。对于互联网金融行业信息披露制度的构建，先要构建起信息披露规范的基本路径，而这一路径的构建思路还需回归金融的本质，从金融的资金融通功能出发，分别为资金的融入端与投放端进行信息披露规制，这其中需要更加关注资金的投放端，即互联网金融平台资产端的信息披露。

对于互联网金融资产端信息披露这一新视角的基本要义，可以从以下几个方面认识：

首先，对于资产端的信息披露，有利于明晰平台业务实质。通过对其业务的考察与分析，判断其是名副其实的互联网金融业务，还是类似于“e租宝”这类名不副实的金融欺诈平台。同时，通过业务属性的本质分析，也更加有利于监管机构的职责归位。在我国“一行三会”的分业监管体制下，往往各监管机构之间互相推诿，而当金融风险事件发生后，最后却变成了公安部门的分内之事。而以资产端的业务属性来归属监管部门的监管职责，不失为一种可行的办法。

其次，通过对资产端的信息披露，有利于认清金融规律与投资规律，使投资者正确面对“钱生钱”的问题。当下实体经济下行压力巨大，企业盈利能力普遍下降，而随着互联网金融的火爆，小额融资市场竞争加剧，在信贷利率进一步降低之后，资产端的盈利能力并不乐观。按照这种逻辑，其实很多互联网金融平台动辄百分之十几的保底收益可以说完全不符合当下的市场环境，也违背了金融投资的一般规律。而通过建立完善的资产端信息披露制度，投资者可以明确资金的实际使用主体，以及投资的项目。通过对资金使用者和投资项目的细致分析，投资者才能做出更加专业和准确的投资判断，减少“庞氏骗局”的发生。

最后，从宏观意义上讲，资产端的信息披露有利于互联网金融回归服务实体经济的使命。互联网金融的发展一定程度上是对传统金融的挑战与革新，互联网金融的崛起一旦归位于服务小微企业，这对我国实体经济的发展无疑是巨大推动。而如何引导互联网金融真正融入实体经济，正需要通过监管层对金融政策适时、适度的调控。在通过对资产端信息披露数据分析的基础上，不但可以辨别潜在风险，更是将资产端对实体经济的支撑度作出清晰的判断。通过对资产端投放的引导，使平台资金真正服务于实体经济发展。

三、信息披露理念与投资者保护的协调统一

我国投资者保护制度尚未健全，而随着互联网金融的迅猛发展，对投资者保护更是提出了新的挑战，不同于传统金融市场规范的相对完备，互联网金融市场下投资者保护规范大多较为模糊，缺乏操作性。而在监管理念上仍是以“家长式”的父爱保护为侧重。这种理念下的市场监管存在诸多弊端，需要创新思路，树立起侧重信息披露的监管理念。

首先，以信息披露为中心的监管理念，与鼓励金融创新、放松金融管制的政策背景相一致。鼓励创新、放松监管，并不代表着置投资者利益不闻不顾，而是寻求一种更加高效率的监管理念来适应金融市场的发展创新，以实现对投资者利益的切实保护。

其次，我国处于金融市场发展的初级阶段，也是金融风险频发的阶段。如何做到既能保护投资者的合法利益，又能使“风险自负”的投资理念切实树立起来就显得格外重要。若想让投资者信服于“风险自负”的投资理念，需要监管机构作为第三方有所作为，需要的就是对信息披露制度的建立健全，以使投资者作出的投资判断皆有充分的信息依据与保障。

最后，在监管理念转向和建立起以信息披露为中心的监管规则体系方面，应有其内在的建构逻辑与路径。在互联网金融泛滥成灾的当下，侧重资产端的信息披露将更加有利于认清各互联网平台金融业务的属性与本质，做出符合投资者利益的价值选择。

以往，我们会说信息披露制度是证券市场的基础制度。通过以上论证与分析，笔者认为信息披露制度亦是整个金融市场的基础制度，更是投资者保护的有力保障。政府的责任不在于“家长式”的保护，而在于制定规则，通过创新金融监管理念、完善信息披露制度，适应金融市场的创新与巨变，以此来实现投资者的利益保护，维护金融市场的健康发展。

参考文献：

［1］白阳，陈寂.“e租宝”非法集资案真相调查［EB/OL］.http://news.xinhuanet.com/2016-01/31/c_1117948306.htm

［2］中国人民银行等十部委.关于促进互联网金融健康发展的指导意见［EB/OL］.http://www.pbc.gov.cn/tiaofasi/ 144941/144943/144945/2928666/index.html

［3］中国人民银行等十部委.关于促进互联网金融健康发展的指导意见［EB/OL］.http://www.pbc.gov.cn/tiaofasi/ 144941/144943/144945/2928666/index.html.

［4］郭婓.信息披露的法律制度研究［D］.山西大学，2014.

［5］邢会强.监管哲学转向与证券法修改建议［N］.法制日报，2015－12－09.

［6］陈文.“e租宝”事件折射P2P现实及未来［J］.金融博览，2016，（01）.

Investor Protection Mechanisms in the Internet Finance Information Disclosure Concept Survey

WU Yu-sheng
(Law School, Central University of Finance and Economics, Beijing 100081, China)

Abstract：The financing risk of internet finance happened frequently could infract the basic rights and interests of investors, and even become a social instability. How to guard against financial risks, and effectively protect the interests of investors, the financial industry has become a major problem sustained and healthy development of the urgent need to resolve. The nature of internet banking is still finance, it must return to the essence of the law of finance and recognize risk factors of financial investments. On this basis, the return to nature of financial regulation, financial innovation and regulatory philosophy, especially in reference information disclosure system of China's securities market, abandon the traditional "paternalistic" protectionist regulatory rules to establish the "information disclosure as the center" regulatory philosophy so that make value judgments and investment options. On the basis of this regulation to achieve the transformation of the idea, truly, "caveat emptor" financial market rules.

Key words:internet finance; investor protection; information disclosure

［作者简介］武玉胜（1989－），男，山东临沂人，中央财经大学法学院2013级金融服务法学硕士研究生，研究方向：金融法。

［收稿日期］2016-02-20

［文章编号］1671-6671（2016）02-0015-05

［中图分类号］F832；F724.6

［文献标识码］A

［责任编辑：王帅］