欧洲降息对中国宏观经济的影响分析

刘璇

摘 要：欧债危机以来，各国中央银行致力于退出适合本国国情的经济刺激计划，其中备受瞩目的当属欧央行的负利率政策和欧版QE的推行。作为中国最大贸易伙伴之一，欧盟的经济政策转变将对中国的外部经济环境产生重大影响。

关键词：欧洲降息；通货紧缩；基础设施建设

一、欧洲央行频繁降息诱发新一轮全球宽松大潮

2013年11月，欧洲央行为了缓解通货紧缩和滞涨带来的威胁，已经宣布将主要再融资利率和隔夜贷款利率分别下调了25个基点，但维持隔夜存款利率不变。此时，整个欧元区的主要利率已经达到了历史最低水平。2014年6月5日，欧元区的三大主要指标利率再次下调，罕见的进入了负利率时代。出乎意料的是，同年9月，欧洲央行突然宣布再次降息，其主要贷款利率由2013年五月份的0.75%跌为0.05%，仅仅十六个月的跌幅就为93%。

除了下调三大利率，欧洲央行还宣布了一系列货币政策，包括结束证券市场计划（SMP）冲销、准备实施资产担保证券购买计划（ABS），引入4000亿欧元定向长期再融资操作（TLTRO）。并且，本应持续到2015年7月的固定利率完全配额延长至2016年末。

欧洲央行在通缩的泥潭里越陷越深，瑞士、加拿大、丹麦也受其影响，下调利率，这一系列的负利率政策相继诱发包括印度、澳大利亚、土耳其在内的多国央行降息，新一轮宽松潮势头已经显现。事实上，各大央行的降息举措既出乎意料，也在情理之中。除了这次宽松潮波及的国家数量多，降息次数频繁等影响因素以外，欧元贬值给欧盟内部的其他货币形成很大的升值压力，为了稳定通胀预期进行降息，可以减少大宗商品价格下跌给出口国经济增长的负面影响。如果继续维持下去，将会有更多国家降息，已降息的国家也会再次降息。

二、欧洲央行频繁降息的原因分析

1.欧元区的通货紧缩风险是首要原因

欧洲央行频繁降息，旨在拉升目前极低的通胀水平，支撑陷入停滞状态的欧元区经济。2014年5月，欧元区通胀率下滑至 0.5%，通货紧缩风险不断增长，这也是让欧央行下决心降息的直接原因。与此同时，欧洲央行还调降消费者物价指数的通胀预期：预计2016年HICP为1.4%。从欧元区整体的通胀情况来看，2015年的月度通胀率远低于2%的警戒线。因此，欧盟在通货紧缩风险的泥潭中越陷越深，迫使欧洲央行“下狠手”，频繁下调利率以刺激消费和投资，引导资本流向实体经济。

2.欧元区经济增长乏力是根本原因

从各方的数据和预测来看，欧盟的经济复苏势头似乎已接近强弩之末，而通货膨胀预期的进一步降温，更是令疲软的经济状态雪上加霜。尽管欧元区第一大经济体--德国的表现良好，但是，根据欧盟统计局公布的统计数据显示，2014年欧元区和欧盟国内生产总值（GDP）分别增长0.9%和1.4%；失业率居高不下，其中西班牙的失业人数达到一半以上，希腊、意大利等国的失业率攀升至40%。欧元区或许已经滑入持久性的停滞陷阱，再加上信贷功能匮乏、结构性改革迟缓等因素，从根本上决定了欧央行必须尽快采取更加宽松的货币政策，否则将面临更严重的通缩风险。

3.过去宽松政策的效果不明显促成“一降再降”

由于先后饱受金融危机和欧债危机的冲击，除了2011年两次加息外，欧洲央行一直实行宽松的货币政策，维持较低的利率以刺激经济。然而，回顾之前的经济发展状况，持续的扩张性货币政策的提振效果十分有限。为此，除了下调三大利率，欧洲央行也采取了一揽子政策宽松政策，包括宣布了一系列大约四年有效期的定向长期再融资操作（LTRO），加快准备购买资产支持证券市场计划。与此同时，再融资操作指标主要依靠固定利率全额分配资金的方式来完成。

三、欧洲降息对中国宏观经济的影响分析

1.人民币对美元汇率面临贬值压力，总体波动幅度合理

2015年3月，人民币兑美元即期汇率下跌趋势显著，逼近2%跌停位。人民币兑美元面临更大贬值压力，但是人民币对欧元、英镑、日元、加元等主要货币都出现一定幅度升值。而作为占美元指数权重过半的货币，欧版QE将推动美元更快升值，再加上美国经济状况的好转、美联储货币政策宽松力度逐渐减弱，预计美元将有更大升值空间。为此，较为稳定的人民币中间价需要更灵活的调整来适应未来变化，预计将表现出更大贬值压力，但总体上人民币的波动幅度可控，属于正常的市场波动。

2.人民币贬值压力伴随资本流出，外汇占款有所收缩

欧元区仅占中国证券投资来源的13%，其货币政策宽松对中国资本流动的影响相对有限，再加上，后两轮长期再融资操作的实现（LTRO）带给中国只是一个短暂的提振，决定未来FDI以外的资本流动情况的主要是国内经济增长基本面、汇率政策变动和美国国债收益率与国内的利差。当前，人民币面临贬值压力，国内经济逐步放缓，而美国国债收益率和利率趋势向上，在这个大环境下，外汇占款量很可能维持在预期的较低水平甚至可能收缩。所以，面对资本流出，逆回购、中期借贷便利（MLF）、再贷款等货币政策工具是央行更青睐的增加流动性的手段，存款准备金率的调整将会更加审慎。

3.欧洲降息预示世界经济表现不及预期，我国出口承压、进口受利

目前欧元汇率的压低导致全球性竞争性贬值，在人民币汇率弹性相对不足的情况下，人民币对大多数货币升值对我国出口形成负面影响，不利于国内经济的复苏，海关总署公布数据也显示出口仍然面临下行压力。尽管这样的负增长在一定程度上受阶段性季节性因素影响，但估计今年整体出口不到5%。主要原因是外需动力不足，各国货币竞争性贬值而人民币汇率整体稳定。同时国内投资工业疲弱，内需不足。所以，如果使用欧元结算，短期内将使我国出口承压、进口受利。但若欧元区央行的宽松措施对中国来说可能是“短期困难，长期获益”。

4.欧洲改善基建等刺激经济的举措，为中国对欧投资和人民币“走出去”带来机遇

欧盟的3150亿欧元的刺激计划旨在进一步提升降息和宽松货币政策对经济活动的驱动力，主要涉及扶持基础设施建设，加强教育、研究投入，进一步增强创新领域的关键项目投资等。这一大规模的支持刺激计划配合QE带来的信贷环境改善，使得欧洲投资环境在欧元贬值、能源价格降低的基础上得到喘息之机，利好中国的对外投资。2014年我国直接对外投资首次突破千亿美元，对欧直接投资达180亿美元，接近2013年的两倍。从战略角度来说，预计年底进行初步运营的亚投行、“一带一路”战略的实施给中国的对外投资，尤其是对欧投资，带来更多机遇。

另外，中欧合作的进一步加深，有助于中国经济找到新的增长点，突破创新原动力不足、专业服务能力不足这两大短板。欧洲再工业化、技术创新与我国发展战略相契合，重点合作高端制造和高新技术，鼓励企业“走出去”，有助于我国转移过剩产业和获取技术、服务，同时，还可以培养中国企业在国外的竞争力，扩展发展空间。对欧洲国家而言，则创造就业，增加税收，促进国家经济发展，实现“双赢”。当然，机遇中也有挑战，欧洲保护主义色彩浓厚，中国企业要适应当地的文化和法律，以更温和的方式提高内在竞争力。

四、结语

自2014年下半年以来，中国国际收支经常项目保持顺差，资本项目转为逆差，跨境资本双向波动比较明显，和欧洲央行降息、美联储逐步退出量化宽松货币政策、美元的持续走强等因素有关，对国内流动性供给和需求形势也更为显著的影响。为应对外汇货币基础的周期性放缓，央行综合运用公开市场操作，短期流动性调整工具，证券贷款工具和各种货币政策工具，并宣布金融机构存款准备金率下降和有针对性的实施取向。这意味着，在越来越多的中央银行实行降息政策的背景下，较大的利差仍存在于中国未来的无风险资产收益率和主要发达国家之间。一旦美元持续走强，人民币转而面临升值压力，中央银行的主要目标将不再是防止贬值，而是真正的有效的应对升值对出口的压力和抑制热钱流入。

参考文献：

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