“穆迪们”难言的内幕

毕夫

表面上看来，这些评级大佬们忧心如焚甚至公道无私，但只要追踪其百年评级营生，就不难窥见它们的独立性存疑。

又是在欧洲银行业地带拉响空袭警报，又是将巴西主权债务评级打入垃圾行列，又是将中国信用展望评级下调至负面……，穆迪、标准普尔和惠誉国际等三大著名评级机构最近一段时间在全球范围内不断扔投“空袭”炮弹。表面上看来，这些评级大佬们忧心如焚甚至公道无私，但只要追踪其百年评级营生，就不难窥见它们的独立性存疑。

评级的利益关联

虽然“穆迪们”的评级表述有所差异，如标准普尔的长期信用共设AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C、D等10个层级， 穆迪长期债务评级共有Aaa、Aa、A、Baa、Ba、B、Caa、Ca、C九个等级，但其运作的商业模式却惊人相似。一般而言，评级机构评级并发布，为投资者提供参考，但投资者在使用评级服务时无须支付费用，费用通常由筹资者，即债（证）券发行者支付。由此可能形成这样的结果—评级机构与债（证）券发行方因为利益的纠葛和关联走到一起。

“模拟评级”的程序设计是一种驱动评级机构与债（证）券发行人、投行等金融伙伴发生利益勾连的重要机制。在实际操作中，债券发行方通常要求几家评级机构同时为其评级，即所谓的“模拟评级”。由于担心评级结果不理想而影响产品的销售，债（证）券发行者往往会从评级机构所提供的不同评级结果中挑选出最高的级别，而且其他模拟评级的结果一般不会向市场公开。在这种情况下，为了争取或留住客户，评级机构必然会迎合发行方的需求，作出有利于发行方或对方所要求的评级。

实际上，为了实现自身利益的最大化，评级机构除了对债（证）券发行方“降格以求”外，还可以通过很多途径取悦发行方。比如派遣评级人员进入投行以提前取得后者对评级模型设计的要求，或者让评级模型的创建与维护者参与投行的产品设计与开发，甚至干脆由投行自行设计评级模型，而评级机构在评级过程中不是以此类模型作为参考，就是完全依赖于这些模型。

当然，投行等债（证）券发行方除了“货比三家”外，也不缺乏可以套牢评级机构的高明手段。比如评级套利，这种方法由高盛创造，主要是利用不同的评级结果，在产品价钱的差异上进行套利。如果一个公司发行BB级债券，投行秘密买入后，再打包其他A级信用债券，那么其中BB级债券也会升级为A级，利润就上升了5%到10%。此外，投行还采取了主动出击的方式，如高盛就曾以高薪为诱饵，聘请评级机构的主要人员参与抵押债券产品的设计，然后被雇人员利用其在评级机构的人脉关系帮助发行方将垃圾债券包装成高品质产品出售并从中获利。

据美国参议院永久调查委员会的调查报告显示，金融危机前五年，“穆迪们”的平均利润率为53%，大大高出同期埃克森美孚与微软的盈利水平，而正是在这一时期，评级机构的利润总和从30亿美元一飞冲天至60亿美元，其中90%来自于发行方支付的评级费用。为此，有来自穆迪的员工这样自我画像：“我们不像是在进行职业的评级分析，更像是在把自己的灵魂出售给魔鬼换取金钱”。

经常看走眼

历史发展到今天，“穆迪们”已经将全球100多个国家纳入到了自己的客户名册之中，而作为集人才专业优势和信息优势于一体的国际信评机构自然应当具有超乎常人的预测本领，并且能够作出快于实体经济发展节奏的超前预测与风险判识，从而为需求者提供满意的服务。然而，就是这一最基本的市场要求，“穆迪们”也屡屡出错——不是反应迟钝就是空放“马后炮”。

历史是最好的证明。1996年9月，穆迪和标普分别给韩国开发银行长期债评级为“A1”和“A+”，属于投资级别，但之后韩国危机来临，这些债券迅速降到垃圾级别。无独有偶，2001年11月，评级机构将安然公司的信用等级保留在投资级之上，但仅过了4天，安然公司东窗事发并申请破产。同样，在雷曼兄弟倒闭的前数天，穆迪竟对该投行的债务给出了A2的健康证明。

如果在企业产品的评级上“慢半拍”的话，国际评级机构对于国家经济危机的预判就更是赶不上趟。从1997年的亚洲金融危机到1998年俄罗斯危机，再到2000年土耳其危机，“穆迪们”均无法做到先知先觉，其苍白的预警能力与一般人的认识几乎没有区别。至于在金融危机前将大量次级抵押贷款债券调高到“3A”级别从而导致政府误判并错过了可以纠错的时机，进而酿成了引爆金融危机的定时炸弹，“穆迪们”更是犯下了不可饶恕之错。

欧洲债务危机的爆发和蔓延再一次让人们对“穆迪们”发出了“廉颇老矣，尚能饭否”的诘问。按照诺贝尔经济学奖得主、著名经济学保罗.克鲁格曼的观察分析，三大机构本应在两三年前就提出警告，将希腊的主权债务级别下调，给投资者适时的提醒。但结果是不仅没有对希腊作出下调的评级，相反还不断提升其信用级别。据此，克鲁格曼在专栏文章中直言不讳地指出，评级机构及其信誉度是造成金融市场乱象的重要一环。

独立性渐失

在日益信用化的全球经济中，信用资本已成为参与全球经济与资源配置的重要条件之一，拥有强大的信用资本及其话语权，正在成为强国不可缺少的重要标志。从这个意义上而言，“穆迪们”代表了美国的国家利益，并成为体现美国政治和经济强权的隐形工具。集中表现是，对来自他国的评级对象百般挑剔，对美国本土企业的评级项目高抬贵手；对他国金融市场的动态“明察秋毫”，对美国本土市场的问题视而不见。如此选择性地评判在“穆迪们”手中司空见惯。

1995年，英国巴林银行破产，当时美国银行的金融衍生品不良投资高达23万亿美元，但美国银行的信誉等级却纹丝不动。同样，金融危机之后美国联邦赤字大幅攀升，债务规模扩张到GDP的95%，按常理美国债务应该得到“穆迪们”的降级评判，可最终只有标普做出降级之举且随后迅疾恢复至最高水平，美元长期债务尽管至今快膨胀至20万亿美元，但依旧安然无事。恰恰相反，自金融危机至今，债务规模与赤字程度与美国不相上下的一些欧洲国家还在遭遇着“穆迪们”的轮番炮轰。

2003年，德国汉诺威保险拒绝穆迪评级而遭到降级报复，“垃圾”级的债券迅速引发市场抛售狂潮。就在同年，由于德国反对美国对伊拉克动武，标普于是连续下调德国企业评级水平，相关企业股票出现暴跌，而同时澳大利亚支持美国对伊拉克战争，标普上调了澳大利亚的外汇债务评级。

屁股决定脑袋。除了扮演贯彻美国政治企图的隐形杀手外，“穆迪们”贴合美国国家利益的所作所为也精彩无比。1997年亚洲金融危机期间，“穆迪们”从下调韩国等级出发，后来发展到整个亚洲，而美国最终成为亚洲金融危机的大赢家。欧债危机期间，从希腊首先下手，接着下调葡萄牙、西班牙等“欧猪五国”评级，可与美元分庭抗礼的欧元从此一蹶不振，而美元则高歌猛进，美国国债价值蒸蒸日上。

历史似乎又要重演。时下美元风头正盛，包括欧元、英镑在内的非美货币溃不成军，人民币虽出现一定幅度的贬值，但中国政府却反复强调“未来不存在贬值的基础”，意味着人民币可能与美元将进行一场价值的再博弈。然而，这种格局却与美国依靠强势美元导引全球资本进入本土的金融战略背道而驰，因为，中国作为全球持有美元资产最多的国家，人民币的坚守就意味着美元回流美国的程序受阻。而此时穆迪站出来发动对中国的“空袭”，如此的策应不就正中主子下怀。不过，穆迪这一次未必能够逞心如愿，按照中国财政部副部长朱光耀的说法，穆迪调降中国信用展望评级“是没有远见的”，而且“将会被实践证明是错误的”。