市场情绪对股票价格的影响分析

曹国亮

摘 要：随着金融市场的迅速发展，程序化交易与高频交易等新的交易模式纷纷出现，表明基本面之外的因素也会对金融市场的资产价格形成机制产生重要影响。出于这样的认识，本文在所有非基本面因素中，着重选择市场情绪这一因素进行分析，以探究这一因素影响股票价格的原理、对投资者行为模式的影响以及对金融市场价格形成机制和资源配置效率的影响。然后在充分研究这些问题的基础上提出交易策略，以检验这些认识的合理性。在分析过程中，本文通过建立动态因子模型，实证分析市场情绪对股票价格未来走势具有重要影响。

关键词： 市场情绪；投资策略

市场情绪会对市场价格产生影响早有论述，在实务界与理论界都有很大影响。美国的一位学者在一本书中写道：比起股市价格简单比较，股票市场更侧重于体现在一定价格框架下，这些价格是如何影响投资者们的决策的。

本文分析了根据市场情绪进行交易的投资者的行为模式，以及其可能对金融市场价格波动造成的影响，这个课题在程序交易与高频交易大行其道的今天具有特殊的意义。可以为我国建立一个高效的金融市场，提高资源配置效率提供一定参考。我国的金融市场正处于一个迅速发展的历史时期，世界范围内的金融市场也在发生深刻的变革。传统理论已经无法跟上金融市场迅速发展的步伐。而金融市场的迅速发展又促使我们去研究这个课题。通过研究可能扭曲基本面与资产价格关系的因素，从微观来说可以指导投资者更为理性地进行投资，从宏观来说可以为完善市场监管，优化资源配置服务。特别是后者，随着中国经济的不断发展，中国的金融市场也必将迎来一个快速发展的过程。更多的了解市场情绪给金融市场带来的影响，进一步提高监管水平，完善制度设计，对我国的金融安全有着不言而喻的重要意义。

一、 市场情绪的度量方法

市场情绪的度量一般有两种方法，一是直接通过问卷调查投资者等直接方法；二是通过市场存在的一些数据指标等间接刻画市场情绪。直接法虽然真实有效，但无法顾及全面的市场情绪，因为通过样本的研究来推断整体难免失真。因此，本文主要采用间接的度量方法，即是通过代理指标来衡量市场情绪。

根据最新的主成分分析方法理论，我们在处理时间序列模型时多通过平滑、合成、降维等方法。这种方法使用对各个指标协方差矩阵的分解，来找到最可能解释输入信息的一个有效线性组合。在最近的金融工程分析中，动态因子模型常被更多的用来解决时间序列模型的问题，来完成数据降维。动态因子模型（Dynamic Factor）适应于多个经济学领域，尤其是金融工程理论，动态因子模型可以很好的分析多个时间序列指标的共同变化。本文中，我们用动态因子模型来分析多个市场情绪代理指标的共同影响，提取出共同的影响因子，这个因子就是市场情绪指数。

对应我们的问题，采用的动态因子模型为：

在以上模型中，Yit为n个用来测量市场情绪的代理指标，Bt为影响这些输入指标的公共因素，其估计值就是我们需要的市场情绪指数，Bt服从一阶自回归模型，表示本期市场情绪只受上期市场情绪的影响和一个随机干扰项Vt的影响；Zit为随机扰动项，其分布服从期望为0，标准差为Ki的正态分布。

针对以上动态因子模型，我们可以较为方便的得到Bt、C、F、Ki等未知参数的估计值，本文将在Matlab中编程计算。

二、 市场情绪指标的确定

（一）封闭式基金的折价率。长期以来都存在这样的一种现象，封闭式基金的单位份额的价格低于它的单位净值，封闭式基金的份额价值可能受到本身资产价值的波动和噪声交易者情绪波动两种影响，噪声交易者受到市场情绪的影响，进而反应到噪声交易者的交易策略，因此可以得出封闭式基金折价率可以反应市场情绪。

（二）A股市场上涨家数占比。A股市场上涨家数占比等于上涨股票个数除以总的股票个数，较高比例的股市上涨家数一般意味着较高的市场情绪，股市上涨家数占比一般也用来衡量市场的整体波动，因此股市的上涨家数占比也是一个能够良好反应市场情绪的指标。

（三）A股市场PE。在实际的市场表现中，通常会出现这样一种现象，市盈率低的股票往往比市盈率高的股票更可能获得更高的收益，传统的金融学理论无法解释这一现象，而行为金融学将其归结为反应过度和反应不足，当一只股票的市盈率很低时，投资者往往对其持悲观态度，而当市场出现利好消息时，股票价格慢慢回调至基本面价值，若存在持续好消息，投资者可能会变得盲目客观，股票价格将会持续上涨，这也就解释了为什么市盈率越低反而可能获得超高风险收益的原因，而市场情绪是影响反应不足和反应过度的重要原因，因此将市盈率（PE）也作为一个反应市场情绪的重要指标。

（四）换手率。不同国家的股市换手率差异较大，在中国一般在3%左右，超过10%我们就认为这只股票处于极度活跃中，该只股票的表现常常堪称黑马，行为金融学解释这种现象时称之为羊群效应的一种表现，当一只股票换手率高时，投资者认为其表现活跃，大量投资者跟风而上，进一步验证投资者的预期是正确的，而市场情绪则可以很好的解释投资者为何跟风而上，因此，我们将换手率也作为反映市场情绪的一个重要指标。

（五）新增A股市场开户数。新增A股市场开户数指在一定时间内，股市新进入的投资者账户数量，一般来说，当股市表现优异，牛市来临时，许多股市外观望投资者也会积极进入股市，他们希望借助牛市的势头，获得一定收益，而影响这些投资者是否进入股市的重大原因之一就是市场情绪，当市场情绪高涨时，大量投资者进入，A股市场新增开户数量急剧增加，因此，我们将A股市场新增开户数量作为衡量市场情绪的又一个重要指标。

三、 市场情绪影响股票价格的实证分析

首先，我们用以上五个代理指标合成市场情绪指数并构建投资者策略，在合成之前，先对五个指标去除趋势或去中心化处理，再以26周为一个观察期，利用matlab处理动态因子模型，滚动获得最近4个周期的市场情绪指数。

输入五个代理指标，在matlab中编程计算后得出：

在得到一系列参数以及市场情绪指数的估计值以后，我们的投资策略如下：

这里，我们假设大盘指数受到两个因素的影响，一是本期消息，二是上期市场情绪，因此建立如下预测模型：

其中Xt为本期预测大盘指数，At为本期外部消息，其为符合一阶自回归模型的隐状态，Bt-1为上期市场情绪，Wt 为随机干扰项，其分布服从正态分布。

通过以上两步，我们的预测机制就十分明显了，首先通过对各个代理指标的处理，带入到动态因子模型中，得到市场情绪指数Bt-1，然后再代入到预测模型中，得到本期的预测大盘指数Xt，若Xt > Xt-1，则得到大盘指数会上涨的预测，发出买入指令；若Xt在这里，为了验证市场情绪对股票价格的影响，因此本文将滚动比较预测的大盘指数与后来实际观测到的大盘指数（沪深300）作为對比，得到了以下数据结论：

通过此表我们可以得出结论，通过预测模型，我们得到了一个良好的命中率与几何平均年化收益率；证明了预测模型是有效的，也实证证明了市场情绪对股票价格确实存在重要的的影响。

四、 结论与建议

通过实证分析市场情绪能够对股票市场价格产生重要影响，投资者一方面可以根据市场情绪来指导其投资策略；另一方面，由于市场情绪模型能够在一定程度上取得正收益，也证明了我国的股票市场有效性不高，市场中经常充斥了许多非理性因素，如追涨杀跌，爆炒新股等，这就要求投资者在投资分析过程中，保持一定的理性，合理分析市场态势，在以基本面分析为主的情况下，也要适当关注市场中存在的一些非基本面因素影响。