我国股票发行注册制改革研究进展及述评

刘越

摘 要：自十八届三中全会提出“推行股票发行注册制改革”以来，这方面的研究如雨后春笋般涌现出来，本文主要从注册制改革的必要性、实行条件、实现路径三个方面对其进行概述，对推行注册制改革具有一定理论意义。

关键词：注册制；股票发行；股票市场；

一、 引言

2015年12月，国务院常务会议通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用有关规定的决定（草案）》。草案明确，在决定施行之日起两年内，对拟在上交所、深交所上市交易的股票公开发行实行注册制制度。注册制是指当发行人申请发行股票时，必须依法将需要公开的各种资料完全准确地向证券监管机构申报，证券监管机构只负责对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性作形式审查，而不进行实质性判断，只要申报文件不存在虚假、误导或者遗漏，发行人即可发行股票。股票发行注册制改革的目标是建立以市场为主导、披露为核心、职责明确、监管有力的股票发行上市制度。注册制的特征主要体现在以下四个方面：第一，证券发行的权利是发行申请人自然取得；第二，强制信息披露；第三，审查方式以形式审查为主；第四，注重事后监管[1]。

二、 实行注册制改革的必要性

我国股票发行制度，经历了从审批制到核准制的演变，俩者名称虽有不同，但“审批”的本质并无变化。一家企业是否符合上市标准，上市发行价格、规模以及时间等基本由监管部门决定。由于市场化程度的不断提高和核准制制度本身的原因，实行证券发行核准制存在的问题越来越明显。如权力寻租和滋生腐败，发行人公司质量不能保证，监管部门的公信力下降，供求失衡导致的“三高”现象等，这些都是我国当前证券市场上由于实行核准制自然而然产生的亟待解决的重要问题，要根治以上问题，需要从制度本身出发，进行制度性改革。陈见丽（2015）认为，核准制体现了行政权力在IPO发行审核上的决定性作用和主导地位，这种制度模式容易滋生权利寻租，审核的準确性存在偏差，审核效率较低，制约了股市资源的优化配置[2]。股票发行注册制改革，是我国资本市场“去行政化”的一项重要举措。从机制上看，注册制下证券监管部门的审核方式将从实质性审核变为形式审核，能否发行成功主要由市场投资者决定，能够从制度上抑制上市过程中相关部门寻租现象；从效果上看，市场配置资源的能力将得到充分的发挥，在市场认可的前提下，能够满足企业不断提高的上市需求[3]。同时，推进我国股票发行注册制改革，有利于厘清政府与市场之间的关系，避免股票市场的过度干预和政策市特征，是市场决定资源配置的必然要求，有利于市场机制和市场规律的充分发挥，也是实现股票市场长期健康发展的需要[4]。

三、 实行注册制改革的条件

注册制的成功实施需要有一个良好的市场环境相配套。从发达证券市场的历史经验来看，注册制的实施需要具备以下四个条件：第一，完善的信息披露，信息披露主要包括发行人在申请发行时的信息披露义务和上市期间的持续信息披露义务，由于注册制下监管部门不对披露内容进行实质性审核，所以完善的信息披露对注册制有着极其重要的意义，是注册制的核心；第二，强有力的监管，监管部门应做到及时发现问题，快速解决问题，注重监管的效率和效果；第三，充分的投资者保护，可以建立中国投资者协会等类似组织，集聚投资者自身的力量来保护投资者自身的合法权益；第四，严格的责任追究，因为注册制注重事中事后监管，所以出现违法行为导致较严重的后果的，必须从严追责，提高其违法成本[5]。陈淮和顾连书认为，虽然我国市场经济与发达国家还存在较大差距，但已基本具备实行注册制的市场条件。第一，我国市场经济日趋完善，证券市场逐渐成熟；第二，证券市场的法律法规逐渐健全；第三，投资者素质越来越高；第四，监管手段法制化。

四、 注册制改革的实现路径

推行注册制改革要求市场运作比较规范、市场化程度较高、完善的法律法规作为保障、发行人和承销商等中介机构有较强的自律能力、投资者需具备比较成熟的投资理念、管理层的市场化监管手段比较成熟等。曹凤岐、俞俊利等众多学者均认为，我国股票发行注册制改革应该采取渐进式变迁路径，由核准制逐步过渡到注册制。孙亮认为，注册制改革的关键不在于名称或审核方式等外在形式的变化，而应从中国国情出发，理顺市场与政府关系，兼顾改革力度与市场可承受度等方面。一方面逐步退出“越位”领域，弱化事前审批，另一方面补足“缺位”领域，相关部门应突出事中事后监管，加强信息披露，不能既担任“裁判员”又扮演“运动员”，通过制度改革使各参与主体能够进行充分博弈，最终形成“中国特色”式注册制。曹凤岐提出应从以下方面进行制度性改革，第一，转变证监会职能，将审查方式由对投资价值、持续盈利能力等方面的实质性审查向信息披露的形式审查过渡；第二，推动交易所改改制，目前我国证券交易所直属于证监会，独立性不强，算不上真正的会员制，证交所应当加强其独立性，发挥其自律管理的作用；第三，加强信息披露质量，健全追责机制；第四，强化公司治理和内控制度建设；第五，进一步完善发行审核的法律法规；第六，在场外市场实行”注册制“试点，逐步摸索注册制的实现途径。

五、 总结

我国证券市场是以政府为主导建立和发展起来的，经过二十多年的发展，证券市场已经达到了需要“市场在资源配置中起决定性作用”的新阶段，股票发行注册制是证券市场发展到现阶段的必然结果，是证券市场走向成熟、发达的必经之路。这条路可以走，也必须走。

参考文献：

[1]马鹏. 我国股票发行注册制改革研究[D].甘肃政法学院，2015.

[2]陈见丽. 核准制与注册制：助长IPO泡沫还是抑制IPO泡沫？——以创业板为例[J]. 中南财经政法大学学报，2015，04：88-94.

[3]张宇，李君毅，刘向东，苏蒙蒙. 论加速金融体制创新的重要举措——推行股票发行注册制[J]. 国际金融，2014，09：73-76.

[4]记者 王璐. 为股票发行注册制改革创造适宜环境[N]. 金融时报，2013-12-23009.

[5]肖伟. 推进股票发行注册制的几点看法[J]. 证券法苑，2014，03：267-270.