股权集中度、高管持股与自由现金流
——基于2013～2015年沪深A股上市公司

史佳佳

（安徽财经大学工商管理学院，安徽蚌埠233030）

1986年，Jensen提出了自由现金流（Free Cash Flow）的概念。企业在满足了净现值大于零的所有项目所需资金后剩下的现金流量就是企业的自由现金流量［1］。这种正常持续经营以外产生的现金流量可以被看作企业的巨额留存，主要由管理层控制，因此很可能被用于非理性投资、在职消费以及构建“商业帝国”等，使企业的代理问题更加严重，给企业带来一定的负面影响，最终影响企业绩效。目前，对自由现金流的控制主要通过高管股权激励来进行。公司将一定的剩余索取权和部分控制权分配给高管，使高管从管理者变成所有者。2016年《上市公司股权激励管理办法》颁布实施，高管股权激励被更多上市公司采用。

1 文献回顾与理论假设

Jensen的自由现金流假说认为，向股东分配现金会限制管理者的资源控制，影响管理层在未来的扩张和控制权收益，因此管理者更倾向于浪费自由现金流或投资于收益低的项目也不愿意支付给股东。自由现金流问题的本质是股东和管理者对于公司资源控制权的利益冲突［1］。Shleifer和Vishny认为，控股较高的大股东可以缓解代理冲突，但是这种集中股权使大股东更为容易地侵占小股东和公司利益，产生自由现金流过度投资问题［2］。饶育蕾、汪玉英从股权结构方面探究股权结构对现金流投资的影响，发现第一大股东持股比例与投资—现金流敏感度显著负相关［3］。张志健从两权分离角度提出大股东会通过过度投资、关联交易和资金占用等现金流操控行为转移企业资产［4］。……