“一带一路”战略实施对实际有效汇率波动的影响

王小霞+程远+屈婉聪

（西安财经学院，陕西 西安 710100）

【摘 要】“一带一路”战略的实施促使沿线国家使用人民币进行大宗贸易和服务的结算，由此会产生汇率的波动，我们将根据人民币实际有效汇率的月度数据对货币替代与汇率波动率进行实证分析，分析结果表明，三个变量之间存在均衡关系，且货币反替代率增加，汇率波动也就越大。从而，提出相关政策建议预防货币替代带来的汇率风险。

【关键词】“一带一路”；货币替代；实际有效汇率波动

一、引言

在“一带一路”战略实施中，汇率扮演越来越重要的角色，而货币替代的发生将对汇率的波动以及汇率政策产生重大的影响。与此同时，人民币在国际贸易中也发挥着越来越重要的作用，货币替代也将在人民币国际化进程中逐渐显著，主要是由于“一带一路”将会促进大宗跨境贸易和服务的增多，也将促进与周边国家和区域经济贸易等往来的不断发展，那么货币结算将会呈现多元化的趋势，其中人民币将作为主要货币来结算。与动荡的美元和欧元相比，人民币作为保值资产的趋势越来越明显，这样势必会增加对人民币的需求，从而对人民币汇率产生波动性的影响。因此，我们将面临新的课题，即货币替代与被替代的问题。

二、文献综述

自20世纪70年代以来，在货币替代的汇率决定方面，国内外学者有丰富的理论和实证研究。Rogers（1993）认为在存在货币替代的情况下，即便是浮动汇率制度也很难消除其余国家物价通胀对国内的影响；HMehmet（2009）根据E·GRACH模型分析得出货币替代对汇率具有显著性的影响，并且它们之间成正比例关系。

从国内的研究文献来看，主要从货币替代和汇率两个方面来研究其相互之间的影响关系。亦文等（2009）指出在人民币国际化的进程中，人民币开始作为保值和结算货币，这样也就必然会产生人民币反替代外币的现象，在替代过程中不仅能为我国带来收益，伴随而来也会有一定的风险。

上述文献中绝大部分是双边汇率进行分析，即人民币兑美元的汇率，然而我国在2005年汇率制度改革以来，外汇储备和居民持有的外币结构呈现多元化的趋势，同时在“一带一路”战略实施中大宗跨境贸易和投资的结算将以人民币为主要货币，因此，本文将从实际有效汇率角度来分析，进而为汇率政策和制度的改革提供相关的建议。

三、变量选取及数据说明

（一）货币替代率

衡量一国货币替代程度主要有绝对指标和相对指标.由于绝对指标的数额和规模难以统计，所以，国内外学者一般采用相对量指标来测算货币替代。本文拟采用CS=Fd/M2来测度，其中Fd是居民的境内外币存款，M2是广义货币供给量。

（二）货币反替代率

根据上文，衡量人民币反替代率的指标主要有两种：一种是人民币在周边的使用范围与规模，另一种是国内外币流向我国人民银行的集中程度。为了与货币替代的衡量指标相适应，本文借鉴何国华（2011）、吴可和阙跃辉（2012）的方法，采用CNS=WZ/M2来衡量一国货币反替代的程度，M2其中是广义货币供给量，WZ是外汇占款。

（三）人民币汇率的选取与波动率的度量

从以前相关研究文献来看，人民币汇率和货币替代之间相互影响关系大多都是从人民币兑美元的双边汇率进行分析的。外汇储备和居民持有的外币结构呈现多元化的趋势，基于此，本文采用国际清算银行公布的人民币实际有效汇率（RE）作为研究对象，因为有效汇率能够反映一国与其贸易伙伴结算时的均衡汇率。

本文通过构建GRACH模型来度量人民币实际有效汇率的波动性，因此需对RE进行ADF检验，但通过RE的平稳性检验，结果表明ADF的T统计量小于各显著性水平下的临界值，即RE是平稳序列。通过GRACH模型测算RE的波动率，估计如下：

RE=0.684231RE（-1）—0.0725849RE（-2）+Ut （1）

（5.829416） （-1.284395）

对式（1）进行ARCH检验，得 ，

表明存在ARCH效应，因此，通过上述GRACH模型可得到人民币有效汇率的预测月度方差 ，记为VE，表示如下：

（2）

（4.123824） （1.534628） （3.014739）

四、实证分析

（一）ADF检验

为了避免出现“伪回归”现象，因此我们需要对研究变量的时间序列进行平稳性检验，ADF检验结果表明，水平检验时ADF值（RE）均大于各种显性水平下的临界值，即RE为平稳时间序列，时间序列VE、CS、CNS是非平稳的。通过一阶差分时间序列分析可知，VE、CS、CNS的ADF值分别为-8.696746、-15.85355、-4.474206均小于5%、10%显著水平下的临界值，说明原时间序列均为一阶单整时间序列。

（二）协整检验

由上述得知货币替代、货币反替代、汇率波动都是同阶单整变量，根据协整理论，我们可以对阶数相同的VE、CS、CNS进行协整分析。本文采用JJ法进行变量VE和CS、CNS之间的协整关系检验，检验选取数据序列有确定性趋势和协整方程只有截距的检验类型。滞后阶数取2阶滞后。Johansen协整检验的迹统计量和最大特征根统计量为68.70878大于47.85613（5%水平下的临界值），表明在至少95%的置信水平下拒绝了无协整方程的原假设，但是无法拒绝有一个或更多个协整方程的原假设，可见有且仅有一个协整关系。说明VE、CS、CNS存在长期的均衡关系。

（三）货币替代与反替代长期汇率效应分析

我们得知货币替代、货币替代与汇率之间存在协整关系。式（3）是这个协整关系经正规化后的标准方程，其中括号内的数值为协整系数估计值的渐近標准误。

VE=-0.792645CS+0.990313CNS （3）

（0.17183） （0.021656）

由式（3）得出VE、CS、CNS存在长期协整关系；货币替代与反替代对实际有效汇率的波动有一定的显著影响。其中：

（1）变量CS的估计系数为-0.792465。表明货币替代与汇率波动存在负相关关系，替代程度越大，实际有效汇率的波动性越小。

（2）变量CNS的估计系数为0.990313。这表明货币反替代与汇率波动存在正相关关系，替代程度越大，实际有效汇率的波动性越大。

五、结论及政策建议

在存在货币反向替代的背景下，“一带一路”战略的实施促进跨境大宗贸易和服务以人民币来结算，因此，人民币替代外币的反向货币替代的程度越大，汇率的波动性也就越大，不利于人民币国际化的顺利推进，因而须加以重点关注并进行风险的防范和控制。为此，本文提出以下措施：

（一）加大利率市场化的改革力度

“一带一路”战略的推进使人民币在跨境贸易中作为主要结算货币，人民币开始走向国际化，资本项目逐步开放，汇率制度也作出了相应改革，与此同时，我国还需要快速加大对利率自由化的配套改革力度，强化我国基准利率体系建设，所以，为了防止在人民币国际化的过程中出现人民币大规模替代外币或者外币大规模替代人民币的风险。

（二）将人民币有效汇率引入货币政策

实际有效汇率可以综合反映人民币在国际市场中的购买力和竞争力，也是观测人民币在国内外供求关系和流动性的指标。实际有效汇率是汇率政策和货币政策良好互动的纽带，将其纳入货币政策，有助于提高货币政策的分析精确度和执行效率。

作者简介：王小霞，女，陕西西安人，副教授，硕士生导师，研究方向：货币金融。

程远，男，山西运城人，硕士研究生学历，研究方向：货币金融。

屈婉聰，女，陕西咸阳人，硕士研究生学历，研究方向：货币金融。

【参考文献】

[1]卜亚.货币替代、反向货币替代—人民币国际化进程中的考虑与政策建议[D ] .苏州大学，2012.

[2]范从来，卞志村.中国货币替代影响因素的实证研究[J].国际金融研究，2011.