海澜之家库存难解

孙老湿

海澜之家目前依然依靠快速开店来维持其增长，但增速渐缓。且高达六成以上在销产品为一年以上的陈货，公司并没有很好的解决掉库存问题。

中国很多行业过去三十年的发展都丝毫不差地按照完全竞争-垄断竞争-寡头竞争-完全垄断这个节奏往前走。以家用电器为例，上世纪八九十年代可谓是完全竞争的年代，其实只20年时间，就发展到今天的寡头竞争阶段。

但是有一个行业非常奇特，一直停滞在完全竞争阶段，“江山代有才人出，各领风骚三五年”，这就是服装行业。按理说，该行业是最早开放给私人，国有退出最彻底，应该最快走完上述的市场竞争过程，但是为什么一直进行不下去？

笔者请教过服装行业的专业人士，答案就一句话：服装行业，国内迄今为止，没有人可以做到对库存的完美管理。

海澜之家（600398.SH）2015年、2016两年利润总额都在40亿元左右，业绩不错，但是股价走势却很一般，普遍观点都是对库存心存忌惮。笔者拟以海澜之家为一只小麻雀，借此解剖，看服装行业的库存难题。

开店迅猛

海澜之家门店动态数据见表1。

2016年开店的总数增长是非常迅猛的，笔者把上述数字稍微加工，用当年关店的数字除以前一年期末店数得到关店的比率，相应地得到老店存活的店活率，新店增长率为本年期末店数除以上年期末店数，见表2。

单纯从表2的统计来看，应该属于非常好的消息，店活率不仅相对值在提高，绝对值也相当牛，以旗舰店海澜之家来说，有高达94%的店都能活下来，不能不说是加盟行业的奇迹。

海澜之家新店的增长率高达至少20%，但2016年营业收入只增长了7%，这又是为什么？可以肯定的是，单店营业额下降了。

我们看看年报数据（见表3），根据报表海澜之家的单店收入只下降了3.5%，并没有想象中高，海一家下降虽然迅猛，但营业額太小可以忽略不计。

那么问题来了。由于三天两头在开店、三天两头在关店，上市公司公布的这个单店营业额到底是用什么时候的店的数字来算平均值？表3中的“隐含店数”就是笔者用上市公司公布的各品牌营业额除以它公布的单店营业收入计算得出的，这个店数是上市公司用来计算平均值的店的数字，与上市公司公布的期初、期末的店数都不一样。

既然如此，合理的“隐含店数”应该是多少？笔者个人觉得比较合理的做法是统计所有的店的实际营业天数，然后除以365（如果有放假关门则相应调整），这样就剔除了开店关店的干扰因素，这样计算出来的“店数”是比较科学的。

从表3还可以看出，2015年隐含店数跟期末店数比较接近，但是2016年的隐含店数就比期末店数少了很多，这能反映什么？笔者觉得可能的原因有两个： 一个是太多店是靠近年末开的，没有足够的营业天数;另一个就是，上市公司不愿意真实披露单店营业额的大幅下降，虚增了单店营业收入。

库存难消

单店的营业额为什么会下降？海澜之家年报详细公布了所有产品的收入和成本以及销量，经过笔者加工如表4。

从表4可以看到，除了羽绒服价格涨了4.4%，衬衫夹克基本没变，其他的都降价了，营业额占比达到了一半的裤子、T恤、西服降幅最高。

那海澜之家为什么会普遍降价销售？答案就在表5中。

表5中，年报库存数据减去上年库存、今年消失的部分就是今年销售的陈货。当年销售产品总成本减去陈货就是销售新货的数字。可以看到，海澜之家2016年陈货占比大幅度攀升，这应该是普遍降价销售的最直接原因。

那么，2017年海澜之家还要销售多少陈货？总数比2016年会少，但是陈了好多年的货会更多，估计总数六成左右。

按照海澜之家库龄披露，由于它把1-2年的库存合并统计，而其借壳上市的时间是2014年，所以问题来了：在1-2年的25亿元库存中，有多少是2015年的库存，有多少是2014年的库存，其实是无法分清的。2015年报表中这个数字是14.4亿元，所以唯一可知的是新增2015年的库存至少在10亿元，但是在2017年还有多少亿元的2014年的库存需要销售？如果2014年库存占比很高的话，这将是个非常坏的消息，可能会面临高达10亿元以上的跌价损失。但是这个从年报中无法获知。

好消息是公司专门成立了清库存的品牌：海一家，那么海一家到底表现如何？从门店数量来看，2014-2016年，总数分别为97家、161家和370家，其中，2015年新开65家，2016年新开209家。更令人惊喜的是，累计开了370家店，竟然只在2015年关了一个店。

但是从海一家的营业情况来看，就不令人惊喜了。2015年，其总营业收入为3.88亿元，总营业成本为3.20亿元，单店营业额为294万元。而到了2016年，这三个数据分别是3.52亿元、2.73亿元和159万元。单店收入基本腰斩，而营业总额也在下降。两年时间，海一家一共清理了多少库存？两年的总营业成本加起来才不到6亿元，结合收入腰斩以及只关了一家店两个信息，笔者觉得可以反映出来的事实是：海一家不赚钱也不能关，上市公司绝对全力支持。

既然海一家指望不上，那这些库存会给未来带来多大的“炸弹”？

等到2017年年报发布时，我们就能看到2016年年报中的1-2年25亿元库存到底会有多少转入3年以上了，打5折，假设12亿元，按照2016年年报中3年以上库存跌价准备的提取比例计算，影响2017年报表的金额是6.6亿元。2016年公司的税后纯利是31亿元，这个影响有多大，可以自行评估。

因此，总体而言，海澜之家目前依然依靠的是快速开店来维持其增长，但2016年新开的总数高达1500家的店，其实并没有带来高速的成长，2017年中报显示，营业收入增速仅有5.6%，这与2016年20%以上的新店增速完全不匹配。

而且，单店营业额的实际降速大概率高于年报实际披露的数字，2017年中报的营收增速可以加强这个判断。

高达六成以上在销产品为一年以上的陈货，海澜之家并没有很好地解决掉库存问题，而海一家至少目前来看很难达成清理库存的长期目标。

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