财务报告质量、投资效率与企业价值

【摘要】本文选用我国2016年沪深两市2115家非金融业A股上市公司为研究样本，检验了财务报告质量与投资效率及企业价值之间的关系，研究发现：高质量的财务报告可以有效地缓解公司的信息不对称，有利于减轻道德风险和逆向选择问题，提高企业投资效率，增加企业价值。

【关键词】财务报告质量 投资效率 企业价值 信息不对称

一、引言

随着我国经济的不断发展，大多数上市公司都存在着严重的非效率投资问题，其主要原因在于所有权与经营权的分离导致了公司的信息不对称，从而出现委托代理问题。股东与管理层之间的信息不对称会引发道德风险和逆向选择问题，相对于公司股东们来说，管理层更了解公司的经营状况，经常会为了私人利益（例如构建商业帝国或个人名誉）做出一些有损公司价值的投资决策，比如进行一些净现值为负的投资项目，从而导致企业投资不足或者投资过度，本文将投资不足和投资过度统称为非效率投资。高质量的财务报告能够提高会计信息质量，减轻信息不对称对投资效率带来的不利影响，从而提高企业价值。本文将从财务报告质量的角度，考察财务报告质量、投资效率及其与企业价值之间的关系。

二、理论分析和研究假设

高质量的财务报告能够通过减轻信息不对称造成的代理问题来提高投資效率。一方面，股东们利用财务报告提供的信息来监督管理层，财务报告的质量越高，其提供的会计信息越可靠，股东们对管理层进行投资活动的监督更有力，因此，财务报告可以通过降低道德风险提高投资效率。投资者主要通过财务报告了解公司的经营和财务状况，而财务报告质量可以减轻公司和投资者之间信息不对称问题，从而会降低公司的资本成本。当公司计划发行股票筹资时，财务报告质量越高的公司具有越大的灵活性，因为高质量的财务报告可以向投资者显示其股票定价的合理性，促使投资者购买公司股票，从而降低资金筹集成本。因此，财务报告质量通过减少逆向选择来降低公司的外部融资成本，从而提高投资效率和企业价值。另一方面，高质量的财务报告能够帮助管理层制定更合理的投资决策。公司的投资决策依赖于管理层对投资收益的预期，而投资收益又依赖于管理层对公司将来的产品需求和收入增长的预期，财务报告信息质量越高，管理层对投资收益的预期越准确，进而提高投资效率，增加企业价值。基于以上分析，本文提出如下假设；

假设：其他条件不变，财务报告质量能提高投资效率，增加企业价值。

三、研究设计

（一）财务报告质量与投资效率模型

本文建立模型（1）来检验财务报告质量对投资效率的影响。

（二）变量指标

1.被解释变量：投资效率的替代变量。本文借鉴Richardson的模型[1]估算出企业正常的投资水平，用模型的回归残差作为投资效率的代理变量。具体如下：

INVESTi，t=a0+a1Qi，t-1+a2RETi，t-1+a3GROWTHi，t-1+a4CASHi，t-1 +a5LEVi，t-1+a6AGEi，t-1+a7SIZEi，t-1+a8INVESTi，t-1+ξi，t （2）

模型（2）中的INVEST表示公司t年的新增投资，新增投资=（资本支出+并购支出-出售长期资产收入-折旧与摊销）/期末总资产。Q表示公司的投资机会，用托宾Q值表示。回归模型（2）的残差表示与正常投资水平的偏离，偏离程度越大表示非效率投资越高。本文用残差的绝对值乘以-1作为投资效率的替代变量，这样变换后，数值越大，表示投资效率越高。

2.解释变量：财务报告质量的替代指标。本文用“经业绩调整的应计利润指标”作为财务报告质量的替代指标，它是建立在Jones模型基础之上的，Kothari等在Jones模型的基础上控制了会计业绩的影响[2]。模型具体为：

TAi，t=a0+a1（1/ASSETi，t-1）+a2ΔREVi，t+a3PPEi，t+a4ROAi，t+ξi，t （3）

在这个模型中，TA表示公司t年总的应计利润，总应计=（流动资产的变化额-现金（广义）的变化额-流动负债的变化额+短期借款的变化额-折旧）/期初总资产。ΔREV表示公司t年的收入变化额除以期初的总资产。本文用模型（3）的残差（操控性应计利润）绝对值作为财务报告质量的替代变量。本文用-1乘以操控性应计利润的绝对值，这样数值越大，表示财务报告质量越高。

（三）财务报告质量、投资效率与企业价值的模型

为了研究财务报告质量与投资效率共同作用对企业价值的影响，我们构建如下模型：

Vi，t=a0+a1RQi，t-1+a2RQi，t-1*INVEFi，t+a3INVEFi，t+a4RETi，t-1+a5 GROWTHi，t-1+a6CASHi，t-1+a7LEVi，t-1+a8AGEi，t-1+a9SIZEi，t-1+ξi，t（4）

在模型（4）中，V表示企业价值，用托宾Q值替代。INVEF为投资效率，用实际投资与预期投资的残差绝对值乘以-1表示。RQ*INVEST表示财务报告质量与投资效率对企业价值的共同作用，我们预期a2大于0，表明高质量的财务报告提高了企业的投资效率，进而提高企业价值。

四、实证结果与分析

（一）数据来源与样本选择

本文的数据来源于国泰安和WIND数据库。本文选用2016年中国A股上市公司数据为研究样本，并对样本进行了一下筛选：（1）剔除金融业上市公司，因为金融行业与其他行业存在较大差异，财务数据不具有可比性。（2）剔除当年首次公开发行股票的公司。（3）剔除了其他财务数据缺失的公司。最终本文得到2115个样本观测值，为了降低异常值的影响，本文对主要连续变量进行1%的缩尾处理。

（二）描述性统计

从表2的描述性统计结果可以看出，INVEF的平均值为-0.142，说明2016年2016年我国大多数公司的投资效率不高，INVEF的最小值为-9.423，表示一些公司存在严重的非效率投资。RQ的平均值和标准差分别为-0.176和0.674，与之前的研究结果一致。公司成长机会Q和销售增长率的平均值分别为2.675和1.506，说明我国公司正处在高速发展阶段。

（三）财务报告质量对投资效率影响的实证结果

表3列示了财务报告质量对公司投资效率的影响，其中被解释变量是INVEF，表示公司的投资效率，从回归结果可以看出RQ的系数为0.0268，在1%的水平上和INVEF显著正相关，说明财务报告质量越高，企业的投资效率越高，证实了本文的假设。控制变量中的SIZE、AGE都和INVEF显著正相关，说明公司规模越大，上市年限越长，公司的投资效率越高。

（四）企业价值、财务报告质量与投资效率

表4报告了财务报告质量与投资效率对企业价值的共同作用。从回归结果可以看出，RQ*INVEF的系数为1.404，在10%的水平上显著正相关，表明财务报告质量通过提高公司的投资效率，进而增加了企业价值。

五、结论

本文选择我国2016年非金融行业A股上市公司为检验样本，运用财务报告质量与投资效率模型、预期投资模型和财务报告质量替代指标模型，实证研究了财务报告质量对投资效率的影响以及财务报告质量通过投资效率对企业价值的影响，研究发现，财务报告质量越高，企业的投资效率越高，在财务报告质量和投资效率的共同作用下，企业价值也随之提高。

参考文献

[1]Richardson S.Over-investment of free cash flow[J].Review of Accounting Studies，2006，11（2-3）：159-189.

[2]Kothari S P，Leone A J，Wasley C E.Performance matched discretionary accrual measures ☆[J]. Journal of Accounting & Economics，2005，39（1）：163-197.

作者简介：周银（1990-），女，湖南衡阳人，深圳大学经济学院研究生，主要研究方向为公司财务会计。endprint