耐得住，等得起

荀玉根

短期谨慎、耐得住抄底冲动，中期乐观、等得起未来机会。

市场继续下跌，这是10月底以来市场调整的延续和发酵。市场情绪恶化传染导致白马股也开始回调消化估值和涨幅，根据以往经验，情绪的恶化和蔓延，市场调整后期可能会出现错杀。

从国内看，对金融监管的担忧引致10月以来债市持续下跌，10年期国债收益率持续上升。且金融监管仍在落地期，目前债市还未看到企稳回升迹象。从海外看，美联储10月已启动缩表进程，美国利率期货市场反映美联储12月加息概率已经升至100%；11月2日英国央行宣布加息25个基点，为2007年7月以来首次加息，货币政策趋紧下，海外股市11月以来整体处于下跌调整中。

考查增量资金的行为很重要，陆港通北上资金是外资的代表，11月以来陆港通北上资金已经变化，11月以来北上资金净买入额104亿元，较6-10月份月均208亿元净买入额大幅降低，持仓结构开始出现微妙变化，整体上调出估值相对偏高的白酒、电子，调入偏低的金融、家电。

我们一直将这轮回调性质类比为2016年4-6月、2016年12月-2017年1月、2017年4-5月，均是市场累积一定涨幅后，政策面有微妙变化进而引致市场阶段性回调。本轮回调诱导因素是业绩空窗期，国债利率领头上升，叠加年底机构交易性行为扰动。

從时空对比推测短期波折可能还未结束，但究竟何时否极泰来则需要跟踪利率和政策面变化。2016年1月底以来三次震荡市回调均是利率或政策面回暖后迎来雨后彩虹。2016年4-6月市场回调一个多月后，6 月 24 日英国公投结果决定脱欧，随后海外货币政策转向宽松，美国加息预期大幅下降，英国央行启动七年来首次降息，日本开启新一轮经济刺激计划，国内实际利率也开始下行，10年期国债到期收益率从2016年6月初的3%降至8月的2.64%，创近7年新低。2016年12月-2017年1月市场回调一个多月，2017年1 月新增社融总量3.74万亿，创历史新高，经济基本面数据也出现改善，1-2月规模以上工业增加值同比增速6.3%，2月PMI 指数升至 51.6%，A股随之迎来春季躁动。2017年4-5月市场回调一个多月后，监管政策转向相对温和，10年期国债利率也从5月高点的3.70%逐渐降至6月底的3.5%附近。未来仍需跟踪利率和政策面变化，12月中旬将召开中央经济工作会议，届时可就2018年经济政策做大致判断，同时段美国加息靴子也有望落地。

短期市场处于业绩空窗期，10月以来的国债利率上升，近期已经传导至信用债利率上升，市场情绪恶化也开始引致白马股回调，海内外扰动未消退，继续保持谨慎，要耐得住，不轻易抄底，未来继续跟踪政策面的动向，比如一年一度的中央经济工作会议通常在12月中旬召开。

展望未来，盈利回升的中期趋势未变，加之国内外机构投资者陆续入场，我们对市场中期趋势依旧乐观。中期市场有望从类似春天的强震荡，逐步走向类似初夏的慢牛，中期保持乐观，未来会有机会，等得起。

在短期波折期还未结束的情况下，估值盈利匹配最重要，上证50、中证100估值盈利匹配度适中跌幅较小，估值较盈利偏高的创业板指、中证1000跌幅更大。前期强势板块也出现分化，目前金融性价比高，尤其是银行。白马股中，家电盈利和估值匹配度较优。着眼中期风格，未来业绩的差异会使得个股出现分化，整体龙头效应不变，这源于行业集中度提升和机构投资者占比提高，从最近财报数据看，各行业前三大公司ROE已经明显高于行业整体水平。

着眼中期产业布局，社会主要矛盾决定主导产业方向，十九大报告提出“中国特色社会主义进入新时代”，满足人民美好生活需要的行业必然成为新时代的主导产业，如先进制造（自动化、信息化）、新兴消费（品牌化、服务化）。

作者为海通证券

首席策略分析师