房企融资趋紧证券化或成新选择

卞梦健

在当前房企融资渠道收紧的背景下，当务之急就是寻找其他渠道实现快速融资，其中就包括资产证券化等在内的新型融资渠道。

房企资产证券化融资渐成趋势

今年6月7日，泰禾集团发布公告称，拟开展物业费资产证券化，并通过专项计划发行资产支持证券进行融资，拟发行的资产支持证券规模不超过5亿元，主要用于公司补充营运资金。对此，泰禾集团表示，作为公司正常的融资手段，以长期收益的物业资产融资，有利于开拓融资渠道，提高资产的流动性，增强现金流的稳定性。在融资受阻、优化资本结构成为重要课题的背景下，各大房企积极推进与金融机构的合作，作为一种地产金融的创新模式，资产证券化正逐渐成为房企眼中的香饽饽。万得数据显示，截至去年6月，与房地产直接相关的资产证券化产品已有471亿元，业内人士分析认为，未来，在相关法律法规不断完善的趋势下，资产证券化融资将会成为企业融资的重要工具。

何为资产证券化？通俗来讲，就是房企需要资金，请来信托/银行/证券公司把自己的债权和股权进行证券化，把稳定的现金流变成了一张张欠条，发给投资人，日后赚钱了，就会还钱。目前，与中国开发商相关性最高的资产证券化包括：商业抵押担保证券（CMBS）、住宅抵押担保证券（RMBS）和资产担保证券（ABS），其特征是有助于资产持有人在维持部分资产未来增长潜力的同时释放资产价值。此外，还有蕴含巨大市场空间的新型融资方式是REITs。与CMBS、RMBS和ABS不同的是，REITs是对基础物业的股权、而非债务实行证券化。

自2014年“央四条（国务院关于居民个人购房房贷的四条规定）”提出开展房地产信托投资基金试点后，房地产资产证券化的进程明显加快，此后，房地产资产证券化逐渐破冰，龙头房企金融运作手段让人眼花缭乱。2015年7月，由世贸牵头的“博时资本—世茂天成物业资产支持专项计划”在上交所获批，填补了国内物业费资产证券化项目的空白。时隔两个月后，金科成为第二家试水的房企。2016年8月，光大房地产投资咨询公司通过与其关联机构首誉光控资产管理有限公司合作，在中国推出首款ABS产品。交易总额为16亿元，其中13亿元优先级A类债券的利率为3.8%，3亿元优先级B类债券的利率为4.3%。

资产证券化给持有人带来的好处显而易见。通过证券化借款人可获得利率较低的更大资金池，以更低的成本获得更多的资金，降低母公司的资产负债率。此外，对项目发起人无任何追索权，在维持基础资产未来增长潜力的同时释放价值。对于投资者来说，首先，CMBS、RMBS和ABS等投资产品回报率高于企业债券；其次，证券化产品类别丰富，风险和回报各不相同，可满足投资者全方位风险回报偏好；最后，可供证券化的资产也很多样化，CMBS和RMBS资产池呈现出的物业位置、物业类型、租户和借款人多样化，也有助于投资者有效分散风险。

尽管房企经营特别需要资产证券化的支持，但目前这种融资方式受到基础资产是否优质、投资者信任度、政策环境和市场利率水平等多重因素的影响，目前国内资产证券化尚处在发展阶段，金融体系尚待成熟。

资产证券化应是房企新型融资渠道

近期有关专家就房企融资趋紧的情况进行分析时指出，在楼市调控和金融领域去杠杆的背景下，房企融资日趋不易，银行、信托、票据、再融资和海外发债等融资渠道全面收紧。根据国家统计局近期公布的数据，今年1月至5月，全国房地产开发投资37595亿元，同比名义增长8.8%，增速比1月至4月回落了0.5个百分点。从房企资金到位情况看，1月至5月，房地产开发企业到位资金58989亿元，同比增长9.9%，增速比1至4月份回落了1.5个百分点。与此同时，今年4月中旬银监会颁发的《中国银监会关于银行业风险防控工作的指导意见》也明确表示，要强化房地产风险管控。将房地产企业贷款、个人按揭贷款、以房地产为抵押的贷款、房地产企业债券，以及其他形式的房地产融资纳入监测范围，定期开展房地产压力测試。

在意见中，信托公司屡被点名。意见提出，要加强房地产业务合规性管理，严禁资金违规流入房地产领域。各级监管机构要重点关注房地产融资占比高、贷款质量波动大的银行业金融机构，以及房地产信托业务增量较大、占比较高的信托公司。就此专家表示：“加强信托业务的管理，有助于房地产市场融资的规范。信托融资的发行规模相对较大，过去是房企地产融资的一种手段。但现在此类融资实际上面临着很多压力，比如说在信托名义下有各类明股实债的做法，一些房地产开发商通过与信托公司合作发行一些信托产品，然后将募集来的资金直接作为拍地的保证金或者拍地资金，最后直接进入到土地招拍挂市场。”

鉴于我国庞大的房地产市场规模，未来商业地产资产证券化有望成为房企的主要融资选择之一。提及商业地产资产证券化，有一个产品是回避不开的，那就是REITs。早在2014年9月，中国人民银行就曾发布《中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知》。通知明确，扩大市场化融资渠道，鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券，积极稳妥开展房地产投资信托基金试点。

据了解，REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。步步高董事长王填曾对媒体表示，REITs能够有效化解当前行业高库存，为商业地产开发商提供了一种退出机制，不但对房地产运营模式由重资产转型至轻资产具有催化作用，还可以通过份额分散投资控制风险。同时，它也可以将房地产产权分散到各个投资者，如此一来使得产权转移变得简单，不需要实物的交易，而只需REITs收益凭证的交割，可以推动房地产服务业的快速发展。此外，REITs还会改变房企的经营模式，开发商可以通过在公开市场出售REITs实现资金的快速回笼。

有关人士认为，REITs为投资者提供了不直接持有物业而分享商业地产收益的投资机会，借助于引入专业的管理机构和丰富的物业投资类型，在长期投资中有望获得较为丰厚的收益，可以作为重要的大类资产投资渠道。但是，我国目前发行REITs的相关配套政策还不成熟。同时，对于REITs的登记制度、上市交易和退出机制不完善，信托法、公司法等法律也不完善。REITs在我国的普及仍需要时间。

目前在中国，优先担保债券持有人收益率为3.5%—4.5%；第二份额或第三份额债券持有人以及夹层债券投资者，一般回报率则为5.0%—8.0%；无担保债券持有人承担风险最大，要求的回报率也最高，一般在7.5%以上。这些证券化产品风险和回报率均不相同，可以满足投资者不同的风险和回报偏好。为此业内专家普遍认为，由于中国从2015年才放松了对CMBS、RMBS和ABS销售的管制，中国此类市场目前仍处于初级阶段，随着房地产市场逐步从增量向存量市场转化，从开发模式向资产管理模式转变，房地产资产证券化有望实现长期、稳定增长，并将开启房地产资产证券化万亿市场的级别。endprint